社科院：2021年全球宏观经济二季度报告

2021 年第 2 季度 2021 年 07 月 14 日 全球宏观经济季度报告 专题：美国 欧洲 日本 金砖国家 中国 东盟与韩国 金融市场 大宗商品 外贸 撰稿人 张 斌 肖立晟 杨子荣 陆 婷 冯维江 周学智 熊爱宗 徐奇渊 杨盼盼 常殊昱 栾 稀 陈 博 云 璐 崔晓敏 熊婉婷 《全球宏观经济季度报告》由中国社会科学院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究室为您提供。 中国社会科学院世界经济与政治研究所 全球宏观经济研究组 顾 问 张宇燕 首席专家 张 斌 姚枝仲 团队成员 肖立晟 国际金融 曹永福 美国经济 杨子荣 美国经济 陆 婷 欧洲经济 冯维江 日本经济 周学智 日本经济 熊爱宗 金砖国家 徐奇渊 中国经济 杨盼盼 东盟与韩国 常殊昱 国际金融 栾 稀 国际金融 李远芳 国际金融 陈 博 大宗商品 顾 弦 大宗商品 云 璐 大宗商品 吴海英 对外贸易 崔晓敏 对外贸易 熊婉婷 宏观经济 王 地 宏观经济 陈 韵 科研助理 联系人：陈韵 邮箱：iwepceem@163.com 电话：(86)10-8519 5775 通讯地址：北京建国门内大街 5 号 1543 房间（邮政编码：100732） 免责声明： 版权为中国社会科学院世界经济与政治研究所全球宏观经济研究组所有，未经本研究组许可，任何机构或个 人不得以任何形式翻版、复制、上网和刊登，如有违反，本研究组保留法律追责权。 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 目录 目录 CEEM美全国球： 宏经 济观继经续济复季苏度..报...告....（....专....题....）.................................................................... 1 CEEM美全国球2 季宏度观经经济济继续季复度苏报。告2 季（度专PM题I ）延续复苏态势，补贴政策渐退，个人收入承压，消 费支出增速放缓。房地产继续复苏，库存周期开启。对外贸易恢复至疫情前水平，贸易逆差有 CEEM所全收C窄球E。E宏M失观业全经率球缓济宏步季观下度行经报，济就告季业（度市专场报不题告均）（衡下复苏篇。）通货膨胀快速上扬。美国长期国债收益率在 震荡中下行，美元指数在结束了两个月单边下行趋势后企稳反弹，美股指数再创历史新高。不 过，新冠病毒变异、僵尸企业占比上升、就业复苏不及预期等可能给未来美国经济复苏带来不 确CE定E性M 。全球宏观经济季度报告（专题） 欧 洲 ： 经 济 复 苏 驶 入 “快 车 道 ” ..........................................................................11 2021 年 2 季度欧元区经济活动复苏步伐加快，PMI 持续攀升，服务业和制造业活动双双以 疫情爆发以来的最快速度扩张。同时，随着感染率下降和防疫限制措施的解除，区内工业产出 跳升，工业信心创历史新高，库存紧张程度空前。消费者信心大幅上扬，劳动力市场和企业投 资均显现出温和改善的势头。通胀方面，受能源价格强势上行、供需缺口扩大等因素的影响， 欧元区通胀屡创新高，徘徊在欧央行 2%的通胀目标附近，但区内核心通胀仍然较低，从侧面 佐证了欧央行所强调的此轮通胀的暂时性。预计在欧盟和欧洲央行的政策支持下，欧元区经济 在 3 季度将加速复苏，但新冠 Delta 变异毒株仍是一种不确定性，有可能影响到欧元区复苏前 景。 日本：受疫情反弹影响，经济表现暗淡 ........................................................... 19 2021 年第 2 季度，日本新冠肺炎疫情呈现出“严重到缓解”的变化趋势，加之出于举办奥运 会的考虑，日本政府再度加紧对疫情的管控。“紧急事态宣言”几乎贯穿整个第 2 季度。受此影 响，日本经济在第 2 季度表现暗淡，计划如期举行的东京奥运会也并未提前给日本经济带来恢 复动力。4 月份日本制造业 PMI 和服务业 PMI 分别为 53.6 和 53.0，相较于 3 月份有所上升。 但随着戒严开始，二者在 5 月和 6 月份都呈现出下降趋势。消费、投资和贸易相关数据在第 2 季度出现同比大增，但主要是基数效应所致。从水平值来看，多数指标仍未恢复到疫情前，如 2019 年的同期水平。受经济复苏乏力影响，日本央行并未在第 2 季度并未对金融货币政策采取 进一步收紧，但实际的宽松力度已在边际减弱。在基本面和政策面的影响之下，日本股市在第 2 季度的表现弱于欧美市场，日元对美元虽微贬，但对几乎所有国际重要货币都出现明显贬值。 第 3 季度，料东京奥运会将如期举行，这会对日本经济形成一定利好，但在全球疫情依然未彻 底消散的背景之下，不宜期望过高。预计第 3 季度，日本环比经济增速将出现明显的回升。在 不考虑外围市场的前提下，日本股市和日元汇率应会有一定支撑。 I CEEM 全球宏观经济季度报告 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 CEEM金全砖球国 宏家 ：观经经济济仍季面度临报较告大（的专不题确）定 性 ........................................................... 29 2021 年 1 季度，金砖国家经济仍在不断恢复之中，部分国家经济恢复正增长。2 季度，在 CEEM基全期效球应宏、观外经部需济求季好度转报等因告素（的专推动题下），金砖国家经济前景继续向好。但疫情的新一轮暴发 CE以新E及的M “不德全确尔球定塔性宏”变。观在异经疫毒济情株的的季冲迅度击速报下蔓告，延俄，（罗使专斯得题和各印）国度不制得造不业收紧PM疫I 情在防6 控月措份施下，降这至为景各气国区经间济以增下添，了南 CEEM非应全制对C造，球E但业E宏M出P观M于全I经刺球也激济出宏经现季观济下度的经降报需济。要金告季，砖（度印国专度报家和题通告南货）（非膨下一胀直篇压保力）持日货益币加政大策，俄利罗率斯不和变巴。西总连体续来实看施，当加前息金进砖行 国家经济指标大幅好转很大程度上来自去年基数较低的缘故，疫情发展仍是 2 季度金砖国家经 济CE复E苏M 中全的球最宏大阻观力经，济也季让未度来报经告济（前景专面题临）巨大的不确定性。 中国：2021 年下半场的四个挑战 .................................................................... 35 2021 年下半年，中国经济面临四个方面的挑战：其一，过度依赖出口的负作用再现，国际 收支大幅顺差对应于我国海外资产的快速增长，但在后疫情时期我国海外资产的现实和潜在风 险不断上升。其二，下半年外需将面临不确定性。在疫情得到有效控制、海外生产秩序全面恢 复之后：服务业这种不可贸易品部门的需求将引领下一阶段的海外需求复苏；海外需求缺口也 将明显收窄；我国暂时较为活跃的进口替代型工业生产也将受到影响。其三，需求端我国内需 依然偏弱，今年以来社零、固定资产投资的月度季调环比实际增速均处于较低水平，仍需要宏 观调控政策加力。其四，供给端的国内工业行业分化加剧，上下游行业分化显著，部分企业经 营压力仍然较大。 东盟韩国：区内疫情再起，对我国经贸有潜在影响 ......................................... 43 2021 年第 2 季度，新冠病毒 Delta 变异毒株对东盟经济产生显著影响和新的挑战，体现为 区内较为开放的经济体如马来西亚、泰国和越南疫情加重，呈现 2020 年未有局面。相比之下， 韩国经济则较为稳定。受疫情的影响，东盟整体制造业 PMI 在 6 月重新跌至荣枯线以下，为 49.0；韩国第 2 季度制造业 PMI 保持强劲，为 54.2。从东盟国别数据来看，马来西亚和越南 6 月 PMI 急剧下行。区内通货膨胀压力初现，金融市场总体表现平淡。东盟疫情对中国经贸的影 响值得关注，本报告从中国补位东盟贸易可能性的视角对这一影响展开探讨。 全球金融市场：流动性充裕，全球股市普遍上涨 ............................................ 51 2021 年 2 季度，主要经济体疫苗接种率逐渐提高，金融市场流动性充裕，美元一度流动性 泛滥，各国货币市场利率保持稳定，全球股市普遍上涨。在各国央行的预期引导下，金融市场 的通胀预期逐渐回归理性，前期迅速上升的长期国债收益率有所回调。2 季度末，十年期美国 国债收益率为 1.45%，较上季度末下降 20bp。尽管 2 季度美国长期利率有所回调，但从整体趋 势上看，美国长期利率中枢是在抬升的。上半年，受美国经济向好、美元流动性充裕和名义利 率变动等多因素叠加，美元指数未呈现趋势性方向，在 89-93 区间内窄幅波动。主要新兴经济 体汇率表现分化，阿根廷、土耳其等高风险经济体汇率持续贬值。预计 2021 年 3 季度，随着美 II CEEM 全球宏观经济季度报告 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 联储 Taper 预期升温，美元指数将有所上行，但上行幅度或低于 2014 年时期。需要关注美联储 CEEM政全策转球向宏对观全经球资济产季价度格报的冲告击（。专题） 大宗商品市场：短期供需失衡推高价格 ........................................................... 63 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CE冲E高M2至0全2接1球年近宏220季1观3度年经C的济E价E季M格大度水宗平报商。告品疫（价苗格专推指广题数带）持来续多反国弹解，封环，实比际上需涨求15回%升，同，叠比加价前格期近宽乎松翻政倍策，的已 CEEM影足全响，C原，球E油推E宏M库高观存各全经显类球著商济宏下品季观降价度。格经国报。济际其告季有中（度色，专金石报属题油告价环）（格比下持上续涨篇上）11涨.8，%。中欧美美基夏建天计出划行和旺产季铜带国动供短给期不内稳供定给推不高 铜价；钢材供不应求推高钢价，带动铁矿石价格上涨。农产品价格涨跌不一，小麦上涨，大豆 冲CE高E回M 落全，球玉宏米国观内经外济涨季跌互度现报。告（专题） 外贸专题：出口回调，进口加速 ..................................................................... 73 2021 年 2 季度，中国出口（美元）同比增长 30.7%，较上季度下降 18.3 个百分点；进口同 比增长 43.9%，较上季度提高 15.7 个百分点；货物贸易顺差总额为 1365 亿美元，较去年同期 下降 117 亿美元。4-5 月，服务贸易逆差为 155 亿美元，同比下降 34 亿美元，预计经常账户顺 差占 GDP 比重将降至 1.5%左右。不易受基期因素干扰的进、出口增速环比季调数值也显示， 4-6 月出口增速波动加大，而进口增长动能加速。预计下半年中国出口同比增速仍将呈现回落 态势，但水平值依然将处于近年来的历史高位。基期效应、美欧政策扩张力度下降、疫情好转 下供给替代作用相对回落等将拖累中国出口增速。 III CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表目录 CEEM图全表 球1 宏美观国经制造济业季和度非报制造告业（P专MI题（I）SM） ................................................................................. 2 CE图E表M 全2 球美国宏个观人经消济费支季出度..报.....告.....（.....专.....题.....）..................................................................................... 2 CEEM图全表C球E3 E宏M美观国全经新球屋济宏开季观工度和经报制济造告季业（度库专存报题.告....）.（.....下.....篇.....）........................................................................... 3 图表 4 美国对外贸易 ........................................................................................................................ 4 图CE表EM5 全美球国宏劳动观力经市济场季.....度.....报.....告.....（.....专.....题.....）................................................................................. 4 图表 6 美国通货膨胀 ........................................................................................................................ 5 图表 7 美国经济运行状况：高频数据 ............................................................................................ 9 图表 8 PMI 持续上行 ...................................................................................................................... 12 图表 9 通胀率屡创新高 .................................................................................................................. 13 图表 10 失业率缓慢下行 ................................................................................................................. 14 图表 11 消费者信心显著改善 ......................................................................................................... 14 图表 12 企业投资小幅改善 ............................................................................................................. 15 图表 13 贸易顺差创新低 ................................................................................................................. 16 图表 14 PMI 结构性恢复，就业疲弱 ............................................................................................. 21 图表 15 因基数效应，多指标同比大涨，但绝对水平仍未恢复到疫前 ..................................... 22 图表 16 2021 年第 2 季度日本对外贸易额同比大增 .................................................................... 22 图表 17 日本银行第 2 季度资产购买力度有所增大 ..................................................................... 24 图表 18 货币供应和贷款月同比增速开始下落 ............................................................................. 25 图表 19 消费物价陷入通缩，PPI 与 CPI 剪刀差暴增 .................................................................. 26 图表 20 股市弱势调整，日元对美元先升后贬，对其他货币显著走低 ..................................... 27 图表 21 短期货币市场利率重心微幅上移，10 年期国债收益率下降 ........................................ 27 图表 22 中国与金砖国家贸易情况 ................................................................................................. 33 图表 23 金砖国家数据概览 ............................................................................................................. 34 图表 24 疫情以来外需扩张持续强于内需 ..................................................................................... 36 图表 25 主要指标月度季调环比、实际增速平均值：三个时期的对比 ..................................... 39 IV CEEM 全球宏观经济季度报告 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 图表 26 工业细分行业 5 月利润环比金额变化 ............................................................................. 41 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表 27 东盟六国与韩国的新冠累计确诊人数 ............................................................................. 44 CEEM图全表 球28 宏东观盟经六济国与季韩度国报的告制造（业专P题MI）月度值 ............................................................................ 45 CE图E表M 2全9 球东宏盟六观国经与济韩季国的度C报PI告月（度专同比题变）动 ............................................................................. 45 CEEM图图全表表C球33E01E宏M区 区观全内内经国国球济家家宏主货季观要币度经股对报票美济告指元季数汇（度相率专报对（题期间告）初接（变标下动价篇法....））....相....对....期....初....变....动.............................................................................................. 46 46 图CE表EM32 全2球019宏和观20经20济年季主要度经报济告体（出口专份题额）.............................................................................. 47 图表 33 竞争压力指数示意图 ......................................................................................................... 48 图表 34 中国与主要国家的竞争压力指数 ..................................................................................... 49 图表 35 美国逆差中东盟前十大产品及来源国 ............................................................................. 50 图表 36 全球金融市场主要指标变动 ............................................................................................. 52 图表 37 全球金融市场风险状况图 ................................................................................................. 52 图表 38 主要发达和新兴经济体季度汇率波动幅度（2021 年 2 季度） .................................... 53 图表 39 全球主要发达与新兴经济体股市季度涨跌幅（2021 年 2 季度） ................................ 53 图表 40 全球主要发达与新兴经济体货币市场走势一览 ............................................................. 53 图表 41 主要发达和新兴经济体汇率走势一览 ............................................................................. 54 图表 42 全球主要发达与新兴经济体长期国债市场走势一览 ..................................................... 56 图表 43 银行代客收付款分项结构 ................................................................................................. 59 图表 44 人民币汇率预期（NDF-DF）........................................................................................... 60 图表 45 外币公司债季度发债额度与频率 ..................................................................................... 60 图表 46 2 季度大宗商品价格持续回升 .......................................................................................... 64 图表 47 2 季度主要大宗商品价格上涨 .......................................................................................... 64 图表 48 全球油价持续回升 ............................................................................................................. 64 图表 49 OPEC 产量回升，但节奏稳健 .......................................................................................... 64 图表 50 中国原油进口因基期效应回落 ......................................................................................... 65 图表 51 美国原油净进口开始反弹 ................................................................................................. 65 图表 52 欧洲需求有所反弹 ............................................................................................................. 65 V CEEM 全球宏观经济季度报告 目录 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 目录 图表 53 美国原油库存连续下降 ..................................................................................................... 65 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表 54 LME 铜铝价格持续上涨.................................................................................................... 68 CEEM图全表 球55 宏全观球经铜济库存季总度量报累告库 .（.....专.....题.....）......................................................................................... 68 CE图E表M 5全6 球国宏际铁观矿经石济价季格持度续报上告涨（....专.....题.....）................................................................................... 68 CEEM图图全表表C球55E78E宏M国 国观全际内经钢农球济价产宏指品季观数现度经继货报续价济告攀格季升豆（度粕..专.报.小...题.麦告....）微.（...涨..下..，...篇.玉....米）....小....幅....回....落.............................................................................................................. 68 70 图CE表EM59 全C球BO宏T 农观产经品济价季格不度同报幅告度（上涨专，题玉）米上涨幅度最大.................................................. 70 图表 60 预估 2 季度全球贸易同比增速将冲高回落 ..................................................................... 74 图表 61 中国出口增速的地区和产品分布 ..................................................................................... 76 图表 62 抗疫物资、电子产品与其他产品出口增速 ..................................................................... 76 图表 63 预估 2 季度外需继续向好 ................................................................................................. 78 图表 64 预计 2 季度中国出口产品市场份额保持高位 ................................................................. 78 图表 65 中国进口增速的地区分布（单位：%）.......................................................................... 81 图表 66 中国进口增速的贸易方式和产品分布 ............................................................................. 81 图表 67 中国货物贸易顺差及服务贸易逆差 ................................................................................. 83 图表 68 全球及主要经济体制造业 PMI ......................................................................................... 84 图表 69 中国外贸数据概览 ............................................................................................................. 85 VI CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报美告国（：专经题济）继续复苏 美国专题 外贸专题 CEEM美国全2球季宏度观经济经继济续季复度苏。报2告季（度 专PM题I 延）续复苏态势，补贴政策渐退，个人外收入贸承专压题， 消费支出增速放缓。房地产继续复苏，库存周期开启。对外贸易恢复至疫情前水平，贸易逆 差有所收窄。失业率缓步下行，就业市场不均衡复苏。通货膨胀快速上扬。美国外长期贸国专债题收 CE益新E率高M在。不震全过荡球，中宏新下观冠行病，经毒美济变元季异指度、数僵在报尸结告企束（业了占专两比个题上月）升单、边就下业行复趋苏势不后及企预稳期反等弹可，能美中给股国未指经来数美再济国创专经历题济史 复苏C带E来E不M确全定球性。宏观经济季度报告（下 篇） 外贸专题 CEEM 全球宏观经济一季、度经济报运告行（形专势题） 中国经济专题 CE2 E季M度全美球国 经宏济观经济季P度M报I 延告续（复苏专态题势）。4-6 月美国制造业 PMI 分别为 60.78、61.2 和 继续复苏。 60.6，非制造业 PMI 分别为 62.7、64 和 60.1。美国制造业 PMI 和非制 造业 PMI 维持在高位，延续复苏态势。订单上升、生产下降反映供需 矛盾紧张，6 月新订单指数从 4 月 64.3 回升至 66，而产出指数有所回 CEEM 全球宏观经济落，季从度3报月告68.（1 回专落题至）60.8。供应链瓶颈是当前美国制造业主要矛盾， 制造业价格恐将维持高位。工人短缺、关键基础材料不足、商品价格上 CEEM 全球宏观涨、经产济品季运输度困报是告制（造下业扩张动能放缓的主要障碍，制造业价格从 4 月 篇） 89.6 小幅回落至 88，仍处于历史高位。 补贴政策渐退，个 补贴政策渐退，个人收入承压，消费支出增速放缓。受益于纾困 CE人E收M入承全压球，宏消费观经济政策季支度持报，在告疫（情专期题间，）美国个人收入反而超过疫情前水平。在拜登政 支出增速放缓。 府 1.9 万亿美元纾困政策的支持下，美国 3 月个人收入季调同比增速 CEEM 全球宏观经济再次季高度达报30告.2%（。专随题着补）贴政策渐渐退出，4-5 月美国个人收入季调同 CEEM 全球宏观经济比增季速度分报别告回落（至下0篇.6%）和 2.8%。与此同时，随着疫苗接种的普及和经 济活动正常化重启，消费稳步复苏，但渐呈放缓态势。4-5 月美国个人 CEEM 全球宏观经济消费季支度出报季告调同（比专增题速）分别为 29.3%和 18.9%。但这存在低基数效应， CEEM 全球宏观经济美国季个度人报消告费支（出下季篇调）环比增速明显回落，4-5 月仅为 0.9%和 0.02%。 5 月份美国零售销售额环比下降 1.3%，在剔除汽车及零部件和加油站 1 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 美国专题 CEEM 全球宏观经济等波季动度较报大告类别后，5 月份美国核心零售销售额环比下降 美国新车销量大幅下降 8.2%，拖累美国销售零售数据。 0.8%。5 月 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表 1 美国制造业和非制造业 PMI（ISM） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 70 外贸专题 65 非制造业 60 55 CEEM 全球宏观50 经济季度报告（专题） 外贸专题 中国经济专题 CEEM 全球45 宏观经济季度报制告造（业 下 篇） 40 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 外贸专题 CEEM 全球宏观数经据来济源：季Win度d，世报界经告济（预测专与政题策模）拟实验室。 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表 2 美国个人消费支出 35 % 35 30 25 30 20 25 15 CEEM 全球宏10观经个济人消季费支度出报同比告增速（（专左轴题） ） 20 5 15 CEEM 全0球宏观经济季度报告（下 -5 10 篇） -10 -15 个人收入同比 5 -20 增速（右轴） 0 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 CEEM 全球宏数观据来经源：济Win季d、度世界报经济告预测（与政专策模题拟实）验室。 CE房E地M产继全续球复宏苏观， 经济季房度地报产告继续（复专苏题，）库存周期开启。根据全美房产经纪人协会的数 CE库E存M周期全开球启宏。观经济据，季因度为报库告存紧（缺下，篇今年）1 季度全美独栋屋房价中位数突破历史新高， 同比涨幅也刷新历史纪录。在 183 个城市地区当中，163 个出现两位数 CEEM 全球宏观经济的同季比度涨报幅告。四（月专出题售）的新屋房价中位数为 37.2 万美元，较去年同期 CEEM 全球宏观经济上涨季了度2报0.1告%。（美下联储篇超）低利率与政府高额新冠疫情补贴、保持社交距 离等疫情防控措施以及购房适龄人群增加等因素抬升购房需求，而同 时运输瓶颈和原料价格偏高阻碍了新屋建设，由此导致的供应缺口推 2 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 美国专题 CEEM 全球宏观经济动新美屋季国建度房设报价15告上7.涨2 万。套5 月，季美调国环新比屋增销速售-1786..59%万。套美，国季房调地环产比泡增外沫速初贸-5显专.9，%题但， CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 泡沫破灭的可能性较低，最可能是逐步降温。房价快速上涨已导致住 CEEM 全球宏观经济房可季负度担报性告下降（，专伴题随着）未来供给端能力的恢复，利率回升外，美贸国专房题价 可能逐步回归正常。 从 2020 年 4 季度开始，需求持续向好和降至较低水平外的库贸存专共题振 CEEM 全球宏观经济推期中动季的美度加国报库新告存一阶（轮段补专平库题均周）持期续开时启间。为结合15历个史月长，周最期短经1验0中看个国，月经整。个从济库历专存史题周经 CEEM 全球宏观验来经看济，季本度轮美报国告库（存下周期可能已进入后半段区间。此外，自从 2020 篇） 年 11 月 Sentix 投资信心指数首次转正以来，企业投资信心外不贸断恢专复题， CEEM 全球宏观经济202季1 度年 报6 月告S（ent专ix 题投资）信心指数提升至 39.9，创下中20国03 经年以济来专的题最 高点。 CEEM 全球宏观经济季度图报表告3（美专国题新屋）开工和制造业库存 70 % %8 60 50 制造业存货同比 6 40 4 30 20 2 CEEM 全球宏10观经济季度报告（专题） 0 0 CEEM 全--2100球宏观经济季度报新屋 速告开 （（工 左同轴下比 ）增 -2 -4 篇） -30 -40 -6 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 2016 2017 2018 2019 2020 2021 数据来源：Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 对外贸易恢复至 对外贸易恢复至疫情前水平，贸易逆差有所收窄。随着新冠疫情 CE疫E情M前水全平球，宏贸易观经济造成季的度全报球告贸易（活专动题物）理性隔断部分解除，美国对外贸易在 2 季度出 CE逆E差M有所全收球窄宏。观经济现断季崖度式报下告跌后（开下始篇反）弹。另一方面，疫情导致美国生产端受损严重， 而需求端受纾困政策支持恢复较快，这导致美国贸易逆差在疫情期间 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 持续扩大。随着美国生产能力的恢复，2021 年 4 月美国出口同比增速 CEEM 全球宏观经济首次季超度过报进告口同（比下增篇速），贸易逆差有所收窄。4 月美国出口同比增速为 36.4%，进口同比增速为 34.8%，贸易逆差收窄至 690.7 亿美元。5 月 3 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 美国专题 CEEM 全球宏观经济美口国同季出比度口增报同速告比为增37速.9%继，续贸超易过逆进差口小同幅比扩增大速至，出71口2.4同亿比美增元速。为外4贸1%专，题进 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专题 图表 4 美国对外贸易 45 出口 进口 35 外贸专题 25 CEEM 全球宏观15 经济季度报告（专题） 5 CEEM 全球-5 宏观经济季度报告（下 中国经济专题 篇） -15 -25 外贸专题 CEEM 全球宏-观35 经济季度报告（专题） 中国经济专题 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 CEEM 全球宏观数据经来源济：W季ind、度世报界经告济预（测与专政策题模拟）实验室。 图表 5 美国劳动力市场 16 失业率 CEEM 全球宏观14 经济季度报告（专题） 12 CEEM 全球10 宏观经济季度报告（下 8 篇） 6 4 2 CEEM 全球宏观0 经济季度报告（专题） 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 数据来源：Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CE失E业M率全下球降宏至观经济季失度业报率告下降（至下5篇.8%），就业市场不均衡复苏。2020 年 4 月美国非 5.8%，就业市场 农就业人数减少 2053.7 万，失业率飙升至 14.7%，创下大萧条以来最 CE不E均M衡复全苏球。宏观经济高纪季录度。报随告着经（济专重题启）和纾困政策的支持，失业率逐步下降，2021 年 CEEM 全球宏观经济5 月季失度业报率下告降（至下5.篇8%），新增非农就业 55.9 万人。劳动力市场的改善 反映了受新冠疫情而被限制的经济活动持续恢复，而截至 6 月 12 日的 4 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 美国专题 CEEM 全球宏观经济当周季，度美报国当告周初次领取失业金人数为 41.8 万人，远高于 值 21.8 万人，持续领取失业金人数为 339 万人，也远高于 2019 年的均 2外01贸9 年专的题均 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 值 170 万人。 CEEM 全球宏观经济季美度国报就告业市（场专不题均）衡复苏。首先，白人的就业恢复速度外最贸快，专5题月 份失业率已下降至 5.1%；西班牙裔或拉丁美洲裔的就业恢复速度居中， 5 月份失业率下降至 7.3%；黑人或非洲裔美国人的就业恢复外更贸为专缓慢题， CEEM 全球宏观经济537月5季.2份度万失人报业，告率占仍（比高专达达到题94）.10%.9。%，其绝次对，规美模国和失占业比超都过远2超7中周疫国以情经上前人水济数平专超，题过但 CEEM 全球宏观有所经下济降季，显度示报劳告动（力下市场缓步复苏。最后，美国劳动参与率为 61.6%， 篇） 显著低于疫情前水平。 图表 6 美国通货膨胀 CEEM 全球宏观4.3经济季度报告（专题） 外贸专题 中国经济专题 CEEM 全球宏观3.8经济季度报告（专题） 3.3 2.8 核心CPI 2.3 1.8 CEEM 全球宏观1.3经济季度报告（专题核）心PCE CEEM 全球0.8宏1月观9月经5济月 季1月度9月报5告月（1月下9月 5月 1月 9月 5月 1月 9月 5月 2012 2014 2016 2018 2020 2021 篇） 数据来源：Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 通货膨胀快速上 通货膨胀快速上扬。2021 年 5 月美国 CPI 同比增速快速攀升至 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 扬。 5%，比前值再提升 0.8 个百分点，与此同时，核心 CPI 上升至 3.8%， 核心 PCE 上升至 3.4%。关于美国通胀是暂时性的还是会持续较长时 CEEM 全球宏观经济间，季存度在报较告大（分歧专。题支）持通胀只是暂时的的观点，主要是基于以下判 CEEM 全球宏观经济断：季在度新报冠疫告情（封下锁篇期间）需求骤降，库存和产能下降，工人不愿重返工 位，以及新冠疫情对生产能力造成威胁，供应无法维持，而美国政府的 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 刺激措施和被压抑需求的释放极大的提振了消费需求。一旦闲置资金 CEEM 全球宏观经济消耗季殆度尽报，告商业（恢下复篇正）常，由此造成的价格上涨也会随之减弱。但是， 劳动力、消费者需求以及通胀预期可能是判断未来通胀能否持续的重 5 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 美国专题 CEEM 全球宏观经济要冠指疫季标情度。和报劳失动告业力福方利面增，加工的资双正重在作上用涨造。成美的国。当到前的9 劳月动份力，短失外缺业是补贸由助专于政题新策 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 到期，技能短缺和随之而来的工资压力将会逐渐消失，但工资粘性的 CEEM 全球宏观经济存在季可度能报使告得（工资专压题力）不会立即消失。随着失业救济政策外的退贸出专，题个 人收入将回归正常，这对需求会产生抑制作用，但高储蓄率也会延长 消费者需求，5 月美国个人储蓄率为 12.4%，高于疫情前约外5贸个专百题分 CEEM 全球宏观经济点预。期季通达度胀到报预4.告期6%方（，面通专，胀题密上歇）行根可大能学推的升调通查胀显预示期，，5 反月过份来一中通年国胀期经预消期费济又者专会通题加胀 CEEM 全球宏观剧通经胀济水季平度。报告（下 篇金）融 市 场风 险不 金融市场风险不容忽视。2021 年 1 季度美国长期国债外收益贸率专上题行 CE容E忽M视。全球宏观经济主要季受度通报胀告预（期和专经题济）复苏推动，2 季度美国长期国中债国收经益率济在专震题荡 CEEM 全球宏观经济中下季行度。报值告得注（意专的题是），6 月美联储议息会议后，美国长期国债收益率 掉头下行。这可能是由于美联储加息预期时点前置和对通胀前景表示 有所担忧后，市场认为通胀可能会被抑制，宽松停止后经济复苏力度 及持续性可能不及预期。从历史数据来看，长期国债收益率往往会在 CEEM 全球宏观经济量化季宽度松报接告近尾（声专时题下）跌。 CEEM 全球宏观经2济021季年度1报季度告（，随下着美国疫苗分发快速展开和欧洲第三波疫情爆 篇） 发，美元指数逐步逆转颓势，开始反弹。2 季度美元指数未能延续反弹 走势，反而反转为单边下行走势，这主要是由于欧洲疫苗分发加速、欧 洲疫情开始好转以及美国长期国债收益率下行等因素推动的。6 月份， CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 美元指数在前期低点位置企稳，结束单边下行趋势，并在美联储议息 会议后重拾阶段性上行趋势。2021 年下半年美联储可能会走出阶段性 CEEM 全球宏观经济反弹季行度情报：一告是（，专美联题储）货币政策存在边际收紧的预期和可能。尽管美 CEEM 全球宏观经济联储季可度能报在告3 （季度下给篇出）缩减 QE 的时间表，并在 2021 年底至 2022 年 初开始缩减 QE，但不能排除美联储在缩减 QE 之前会采取额外的行动 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 回收流动性，而这会推动美元指数反弹。二是，欧洲疫情存在反复的风 CEEM 全球宏观经济险。季考度虑报到告欧（洲国下家篇疫）苗接种速度慢于美国，一旦变异毒株在欧洲大 量传播，欧洲疫情可能出现反复，而美元指数则可能因欧美经济预期 6 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 美国专题 CEEM 全球宏观经济差涨而势季反凶度弹猛报。，三告可是能，在全透球支金经融济市反场弹存的在预回期调。风如险果，全今球年金以融来市全外场球大风贸幅险专度资题产回 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 调，市场可能重回避险模式，美元指数因其避险地位而反弹。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专题 美股存在回调风险。在无新的催化因素下，美股进一步上行空间 有限，相反，各类风险却在逐步积聚。2021 年下半年美联储可能会开 始讨论缩减 QE，如果货币政策宽松力度开始边际收紧，将外会对贸股专市题回 CEEM 全球宏观经济调产季生度较报大告压力（。专题） 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 二、宏观政策分析 外贸专题 CE1.9EM万亿全美球元宏纾困观经济季1.度9 万报亿告美（元纾专困题政）策将到期，拜登政府有望再通中过国1.经2 万济亿专美题元 政策将到期，拜登 新支出计划。2021 年 1 月 14 日，拜登公布了一份总规模高达 1.9 万亿 CE政E府M有全望球再 通宏过观经济美元季的度财报政告刺激（计专划题，）这一方案规模大，大部分项目延迟至 9 月底， 1.2 万亿美元新支 极大程度地保障了疫情期间企业和家庭部门的资产负债表，托底了经 出计划。 济复苏和保障经济平稳向后疫情时代过渡。为了支持后疫情时代美国 经济的长期增长，拜登总统在 3 月 31 日提出了规模 2.3 万亿美元的“美 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 国就业计划”。由于两党始终无法达成一致意见，基建计划规模不断缩 CEEM 全球宏观水。经日济前季，美度国报国告会（参下议院跨党派小组就部分基建投资支出达成一致， 篇） 总规模约 1.2 万亿美元，涉及新增基建支出规模约 0.58 万亿美元。这 一计划在法案上的细节落实以及推进进展仍存在变数。若该计划能够 CEEM 全球宏观经济顺利季推度出报，可告能（会专对题短期）市场情绪、大宗商品价格、以及美国经济增长 起到一定的支撑作用。但由于该计划时跨八年，每年的支出规模有限， CEEM 全球宏观经济其影季响度可报能告是渐（渐专的题、）且有限的。 美联储枕“鸽”待 美联储枕“鸽”待旦。美联储在 6 月议息会议中宣布维持联邦基金 CE旦E。M 全球宏观经济季度报告（下篇） 利率目标区间在 0-0.25%之间不变，符合市场预期，同时释放一些新变 CEEM 全球宏观经济化。季第度一报，两告大（利专率题均有）上调。尽管联邦基金利率未变，但美联储将逆 CEEM 全球宏观经济回购季利度率报与告超额（准下备篇金）利率(IOER)分别由此前的 0%与 0.1%上调 5 个 基点至 0.05%与 0.15%。第二，经济预测中上调 2021 年 GDP 增速预期 及 PCE 预测值，显示经济复苏进程快于联储预期，并且美联储对于通 7 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 美国专题 CEEM 全球宏观经济胀位是官季否员度短中报期有告且13可人控支的持态在度2发02生3 微年妙底变前化至。少第加三息，一加次息，预其期中时1外点1 位贸前官置专员。题预18 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 计到 2023 年底至少加息两次，另外还有 7 位官员预计在 2022 年开始 CEEM 全球宏观经济加息季。度报告（专题） 外贸专题 当前美国经济复苏状况已明显好于 2014 年美联储开始缩减 QE 时 的条件，但美联储对于货币政策转向态度仍偏谨慎，主要外原因贸在专于题对 CEEM 全球宏观经济疫复苏情季前反度景复报，与告美经联（济储复专很苏题可不）能确在定性3 季的度担公忧布。缩基减于美QE国的疫时苗中间接表国种，经速在度济2和0专2经1题济年 CEEM 全球宏观底经hu济o 2季022度年报初告开（始下缩减 QE。尽管美联储点阵图显示，美联储大概 篇） 率在 2023 年底前后加息，但在以下情形下，美联储可能会外提贸前加专息题： CEEM 全球宏观经济第一季，度美报国劳告动（力专市题场超）预期走强。当前美国劳动力需中求国旺经盛济，而专新题增 就业不及预期，主要源于疫情不确定性和纾困政策对于失业人群的高 CEEM 全球宏观经济标准季救度济报。告202（1 年专9题月）美国大概率将完成疫苗的广泛接种，叠加纾困 政策到期，美国劳动力供给将大幅增加，劳动参与率将有显著改善，劳 动力市场可能超预期复苏，这为美联储提前加息提供了条件。第二，美 国通胀意外持续走高。疫情期间，美国居民和企业资产负债表受损较 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 轻，经济的内在动能仍相对健康。后疫情时期，美国消费和私人投资恢 CEEM 全球宏观复能经力济较季强度且报具备告可（持下续性，拜登政府的“大基建计划”将进一步撬动 篇） 社会投资，叠加疫情后全球需求向上，美国的通胀压力可能较预期更 为持久和强劲，这为美联储提前加息提供了压力。第三，美联储内部鹰 CEEM 全球宏观经济派观季点度成报为告主（流。专随题着）美国经济复苏和通胀走高，美联储内部支持加 息或提前加息的官员人数不断增加。2021 年 3 月议息会议中，有 4 位 CEEM 全球宏观经济官员季支度持报2告022（年专加题息，）7 位官员支持 2023 年底之前加息。2021 年 6 月议息会议中，有 7 位官员支持 2022 年加息，13 位官员支持在 2023 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 年底之前加息。议息会议的变化表明，如果美国经济复苏前景良好，支 CEEM 全球宏观经济持加季息度或报提告前加（息专的题观）点在美联储内部可能逐渐占据主导地位。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 8 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 美国专题 美国专题 CEEM 全球宏观经济三季、度美国报经告济形势小结与展望 外贸专题 CE美E国M2全季球度宏经济观经济季美度国报2告季（度经专济题继）续复苏。2 季度 PMI 延续复苏态势，补贴政策 CE继E续M复苏全。球宏观经济渐退季，度个报人告收入（承专压题，消）费支出增速放缓。房地产继续复苏外，库贸存专周题期 开启。对外贸易恢复至疫情前水平，贸易逆差有所收窄。失业率缓步下 行，就业市场不均衡复苏。通货膨胀快速上扬。美国长期国外债收贸益专率题在 震荡中下行，美元指数在结束了两个月单边下行趋势后企稳反弹，美 CEEM 全球宏观经济股指季数度再报创告历史（新专高题。美）国亚特兰大联储 GDPNow m中ode国l 于经6济月专25题日 CEEM 全球宏观估计经美济国季2度季报度 告GD（P下增速为 8.3%。美联储将 2021 年美国 GDP 增速 篇） 从 3 月的 6.5%上调至 7%。 外贸专题 图表 7 展示了高频数据反映的美国经济运行状况，WEI 指数显示 CEEM 全球宏观经济美国季经度济报增告速自（2专02题0 年）4 月 25 日当周以来掉头向上中，国13 经周移济动专平题均 CEEM 全球宏观经济也在季2度02报0 年告6（月专27题日）以后扭转下跌趋势，ECRI 领先指标则更早体现 了此趋势。2021 年 2 季度，WEI 依然为正，但斜率下行，这表明美国 经济复苏速度放缓。ECRI 领先指标也先于 WEI 掉头下行。 图表 7 美国经济运行状况：高频数据 CEEM 全球宏18观经济季度报告（专题） ECRI领先指 CEEM 全13球宏观经济季度报告（标 率下： （增 右长 轴年 ） 篇） 8 3 % 30 20 10 0 -10 -20 CEEM 全球宏-2观经济季度报告（专题） -30 -7 WEI指数（左轴） -40 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） -12 2019/12/7 2020/3/7 2020/6/7 2020/9/7 2020/12/7 数据来源：Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 2021/3/7 -50 2021/6/7 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 9 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 10 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 美国专题 美国专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报告 欧洲专题 欧洲专题 CEEM 全球宏观经济季欧度洲报：告经济复苏驶入“快车道” 外贸专题 CEE2M021全年球2 季宏度观欧经元济区经季济度活报动告复苏（步专伐题加）快，PMI 持续攀升，服务业和制造业活动双双以 C疫E情E爆M发全以来球的宏最观快经速度济扩季张度。报同时告，（随专着感题染）率下降和防疫限制措施的解除，区内工外业贸产出专 跳升，工业信心创历史新高，库存紧张程度空前。消费者信心大幅上扬，劳动力市场和企业投题 资均显现出温和改善的势头。通胀方面，受能源价格强势上行、供需缺口扩大等因素的影响， 欧元区通胀屡创新高，徘徊在欧央行 2%的通胀目标附近，但区内核心通胀仍然较低，从侧面 C佐E证E了M欧全央行球所宏强观调经的此济轮季通度胀报的暂告时（性专。预题计）在欧盟和欧洲央行的政策支持下，欧元外区贸经济专 在 3 季C度EE将M加速全复球苏宏，但观新经冠济D季elta度变报异告毒（株下仍是一种不确定性，有可能影响到欧元区复苏前题 篇景。） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 一、经济运行态势 中国经济 专题 CPMEIE持M续全上球行。宏观经济季度PM报I 持告续（上专行题。2）季度欧元区 19 国综合采购经理人指数（外P贸MI专） 均值为 56.7，较前一度的 49.9 大幅提升。按月度来看，欧元区综合 PMI 在 2 季度的 3 个月内总体呈连续上升态势，从 4 月的 43.8 逐步来到题6 月的 59.2，超出市场预期的 58.8，为 2006 年 6 月以来的最中高水国平经。济 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 按行业来看，2 季度欧元区制造业 PMI 季度均值为 63.0，较专前题1 CEEM 全球宏观季经度济的季58.度4 再报度告攀（升下，亦是自 2020 年 2 季度以来连续第 4 个季度上 篇） 升。其中 6 月欧元区制造业 PMI 为 63.1，与 5 月份持平，但高于预期 的 62.1，同时也意味着欧元区制造业已连续 12 个月维持扩张态势。 CEEM 全球宏观经济季度随着报疫告情（限专制解题除），欧元区经济服务业也逐渐复苏。2 季度欧元 区服务业 PMI 季度均值为 54.6，相比前 1 季度的 46.9 有了大幅改善。 CEEM 全球宏观经济其季中度，6报月告欧（元区专服题务）业 PMI 为 58.0，创下自 2014 年 9 月以来新高， 也超出了此前市场预期的 57.8。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 具体就欧元区主要国家而言，6 月法国综合 PMI 从 5 月份的 57.0 CEEM 全球宏观经济升季至度57报.1，告创（下专11题个月）新高。制造业 PMI 较前一个月稍稍回落，从 5 CEEM 全球宏观经济月季的度59报.4 下告滑（至下58篇.6，）但法国向制造商下达的新订单量实现了自疫情 暴发以来的最快增长。与此同时，服务业 PMI 的上升部分抵消了制造 11 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 欧洲专题 欧洲专题 CEEM 全球宏观经济业季PM度I报下滑告带来的影响，6 0.8。 月法国服务业 PMI 为 57.4，较 5 月上升了 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度受制报造告业（和专服务题业）状况改善助力，德国 6 月综合 PMI 从上月的 CEEM 全球宏观经济56季.2度升至报6告0.4（，专显示题出）良好的扩张势头。其中，德国 6 月服务外业贸PM专I 从 5 月的 52.8 跃升至 58.1，表明宽松的控制措施和更高水平的旅游活题 动对行业需求影响积极。制造业 PMI 也从上月的 64.4 小幅上升至 64.9， 高于市场预期的 63。 CEEM 全球宏观经济季度工报业告产出（方专面题，）4 月欧元区工业生产指数出现明显攀升。外由贸于各专 CEEM 全球宏观国经在济疫季情封度锁报解告除（后下稳步恢复生产，4 月份耐用品产出较上年同期增题 篇） 长 117.3%，这推动欧元区 4 月工业生产录得强于预期的数据中。国欧经元区济 19 个国家 4 月工业生产指数环比增长 0.8%、同比增长 39.3%，其专中题， CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 耐用品生产环比增长 3.4%、能源生产环比增长 3.2%、资本品增长 CEEM 全球宏观经济1季.4%度、报半成告品（增专长题0.8）%。唯一下降的是非耐用消费品，4 月份环比下 降 0.3%。 外贸专 图表 8 PMI 持续上行 题 工业生产指数（右轴） 70 CEEM 全球宏60 观经济季度报告（专题） CEEM 全50 球宏观经济季度报告（下 40 篇） 30 PMI综合 同比，% 50 40 30 20 10 0 -10 中国经济 专题 -20 20 -30 CEEM 全球宏10 观经济季度报告（专题） -40 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 2011 2012 2014 2015 2017 2018 2020 2021 数据来源：欧央行、Markit；CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） C通E胀E率M屡全创新球高宏，观核 经济季度通报胀告率屡（创下新篇高），核心通胀仍处低位。2021 年 5 月份欧元区消 心通胀仍处低位。 费者调和价格指数（Harmonised Indices of Consumer Prices，HICP）同 CEEM 全球宏观经济比季增度幅报连续告第（三专个题月扩）大，同比增长率为 2%，较前一个月的 1.6%再 CEEM 全球宏观经济度季上度升报了 告0.4（个下百分篇点），达到 2018 年 11 月以来最高水平，超过市场 预期。 12 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 欧洲专题 欧洲专题 CEEM 全球宏观经济季度从报分告项来看，能源价格上涨仍然是 5 要推动力。5 月欧元区能源价格同比增长 月欧元区通胀大幅上升的主 13.1%，较 4 月的 外10.贸4%专进一题 CEEM 全球宏观经济步季攀度升报，其告对（H专ICP题同）比增长率的贡献度高达 1.19 个百分点。贡献度 CEEM 全球宏观经济位季居度第报二的告是（服专务题，5）月同比价格上涨 1.1%，贡献度为 0.45外个贸百分专 点。 题 剔除了波动性较大的能源和食品之后，5 月欧元区核心通货膨胀 率为 1.0％，较 4 月的 0.7%略有抬升，显示欧元区核心通胀水平依旧 CEEM 全球宏观经济处季于度较报低水告平（。专题） 外贸专 CEEM 全球宏观经济季度图报表告9（通胀下率屡创新高 同比增速，% HICP 篇） 3.5 3.0 核心HICP HICP：能源（右轴） CEEM 全球宏2.5观经济季度报告（专题） 2.0 同比增速，% 15 10 5 题 中国经济 专题 CEEM 全球宏11..05观经济季度报告（专题） 0.5 0 -5 外贸专 0.0 -0.5 -10 题 -1.0 -15 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 2011 2012 2014 2015 2017 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 2018 2020 2021 中国经济 专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 失业率缓慢下行。 篇） 失业率缓慢下行。2021 年 4 月欧元区 19 国经季节性调整后的失 业率为 8.0%，比上一个月下降 0.1 个百分点，好于市场预期的 8.1%。 同时，根据欧盟统计局估计，4 月欧元区失业人数约为 1303 万，相较 CEEM 全球宏观经济上季一度个报月减告少（了专1.题34 ）万人，但较 2020 年 4 月增加了 127.5 万人。 4 月欧元区 19 国青年失业率为 17.2%，与上一个月持平。4 月欧 CEEM 全球宏观经济元季区度青报年失告业（人专数题为 ）234.8 万，比 3 月减少了 1.8 万人，较 2020 年同 CEEM 全球宏观经济期季增度加报12告.6 万（人下。篇） CEEM 全球宏观经济二季、度支报出告法（G专DP题分）解 C消E费E者M信全心回球升宏。观经济季度消报费告者信（心下显篇著）改善。2021 年第 2 季度欧元区消费者信心整体 展现出快速回升趋势，由 4 月的-8.1 逐月升至 6 月的-3.3，达到 3 年 13 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 欧洲专题 欧洲专题 CEEM 全球宏观经济以到季来改度的善报最，例高告如值，。消对费家者庭信过心去指和数未连来续财上务升状是况因的为看其法所、对有国分家项外总要贸体素专经均济得题 CEEM 全球宏观经济状季况度的报期望告，（以专及题进行）大量购买的意愿。 CEEM 全球宏观经济季度零报售告销售（方专面题，）在复活节的销售提振了 3 月的数据之后，外4贸月份专 欧元区的零售活动有所缓和，欧元区 19 个国家的零售销售同比 增长题 23.9%，低于市场预期的 25%，环比下滑 3.1%，下滑幅度也超过预期 的 1.5%。从分项来看，欧元区非食品零售额在 4 月环比下降了 5.1%， CEEM 全球宏观经济成季为度下报降幅告度（最专大题的分）项指标，而食品、饮料和烟草当月下降了外2贸.0%专， CEEM 全球宏观汽经车济燃季油类度产报品告零（售下额则环比增长了 0.4%。 题 篇） 图表 10 失业率缓慢下行 CEEM 全球宏26观%经济季度报告（专题） 24 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 22 青年失业率 总失业率（右轴） 20 18 16 CEEM 全球宏14观经济季度报告（专题） 12 CEEM 全球1月宏观经7月 济季1月度报告7（月 下 2011 2012 2014 2015 1月 2017 7月 2018 1月 2020 % 13 12 11 10 9 8 7 7月 2021 中国经济 专题 外贸专 题 中国经济 专题 篇） 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 图表 11 消费者信心显著改善 0 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） -5 -10 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 消费者信心指数 -15 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） -20 CEEM 全球宏-25观经济季度报告（专题） 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 2011 2012 2014 2015 2017 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 2018 2020 2021 14 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 欧洲专题 图表 12 企业投资小幅改善 CEEM 全球宏观经济季度报告 85 % 固定资本形成同比增速（右轴） 产能利用率 CEEM 全球宏83观经济季度报告（专题） 81 CEEM 全球宏79观经济季度报告（专题） 77 % 15 10 5 0 欧洲专题 外贸专题 外贸专 75 -5 73 -10 71 -15 69 67 -20 CEEM 全球宏65观经济季度报告（专题） -25 q1 q3 q1 q3 q1 q3 q1 q3 q1 q3 q1 q3 q1 q3 q1 q3 q1 q3 q1 q3 q1 q3 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 题 外贸专 题 篇） 中国经济 企业投资小幅改善。 企业投资小幅改善。随着欧元区经济的恢复，欧元区企业固专定资题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 本投资出现小幅改善，2021 年第 1 季度欧元区固定资产投资同比增长 CEEM 全球宏观经济-2季.2%度，报较告前一（个专季题度）的-6.9%上升了 4.7 个百分点。经季调后的固定 资产投资环比增长 0.2%，同样出现小幅改善的迹象。 外贸专 进入第 2 季度，欧元区内商品和服务需求正以近 15 年来最快速题 度飙升，需求达到了 23 年来最大，导致区内供给短缺严重，中未国完经成订济 CEEM 全球宏观经济单季的度积报压数告量（上专升题到了）自 2002 年 11 月以来的最高水平，供应商专供货题 CEEM 全球宏观延经迟济指季数恶度化报。告这（意下味着在未来几个月欧元区企业有望加快重启步 篇） 贸易顺差创新低。 伐，增加投资并扩大招聘，推动区内投资的恢复。 贸易顺差创新低。2021 年 4 月，欧元区 19 个国家与全球其他地 CEEM 全球宏观经济区季经度季报节调告整（后专的题货物）贸易顺差为 94 亿欧元，较 3 月的 183 亿欧元 大幅收窄，也远低于预期的 150 亿欧元。其中，季节调整后欧元区 4 CEEM 全球宏观经济月季的度进报口规告模（为专18题40）亿欧元、环比增长 2.4%，出口规模为 1934 亿欧 元、环比下降 2.3%。4 月欧元区内部的货物贸易经季节调整后的规模 CEEM 全球宏观经济为季1度775报亿告欧（元，下较篇3）月 1717 亿欧元略有上升。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 15 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 欧洲专题 图表 13 贸易顺差创新低 CEEM 全球宏十亿观欧元经济季度报告 30 贸易差额 进口同比增速 出口同比增速 CEEM 全球宏2观5 经济季度报告（专题） 20 CEEM 全球宏1观5 经济季度报告（专题） 10 5 0 -5 -10 CEEM 全球宏观1月经济季7月度报1告月 （专7月题） 1月 7月 1月 2011 2012 2014 2015 2017 2018 2020 CEEM 全数据球来宏源：观CEIC经，世济界经季济预度测与报政策告模（拟实下验室。 % 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 7月 2021 欧洲专题 外贸专题 外贸专 题 外贸专 题 篇） CEEM 全球宏观经济三季、度政报策告走（势专题） 中国经济 专题 C欧E洲E央M行全货球币宏政观策 经济季度欧报洲告央行（货专币题政）策立场仍趋“鸽”。2021 年 6 月 10 日，欧央行利 立场仍趋“鸽”。 率决议会议，宣布维持存款便利利率、主要再融资利率和边际外贷贸款利专 率在-0.5%、0%和 0.25%水平不变，1.85 万亿欧元的紧急抗疫购债计 题 划（PEPP）规模亦维持不变，符合市场预期。在此次议息会议上，欧 CEEM 全球宏观经济央季行度上报调了告2（021专年题和）2022 年的经济预期，从 3 月预测的 4.中0%国和 经4.1济% 上调至 4.6%和 4.7%，均上调了 0.6 个百分点，表明欧央行对欧洲专的经题 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 济恢复更加乐观。此外，欧央行也将上调了 2021 年和 2022 年的通胀 篇） 预期，2021 年通胀预期上调至 1.9%，较 3 月预测提高了 0.4 个百分 点。 CEEM 全球宏观经济季度欧洲报央告行（行专长拉题加）德表示，虽然疫情出现好转、欧元区经济复苏 加快，但依旧离不开货币政策的支持。美国通胀率的上升或将导致欧 CEEM 全球宏观经济元季区度的通报胀告预（期专继续题上）升，但这对欧元区的影响较为有限。拉加德再 CEEM 全球宏观经济次季重度申，报最告近（数月下欧篇元）区通胀水平上升，主要是由暂时性因素引起的， 比如更高的能源价格和供应瓶颈，这些因素预计将会很快开始消退。 CEEM 全球宏观经济虽季然度近期报市告场（利专率的题上）升反映出经济前景进一步得到改善，但利率上 CEEM 全球宏观经济升季也度可能报会告造（成下融资篇条）件的收紧并对经济复苏构成风险。欧洲央行必 16 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 欧洲专题 欧洲专题 CEEM 全球宏观经济须各季保国度持政警府报惕也告，不通应过该持过续早的暂宽停松危货机币援政助策。帮助克服疫情影响。外与此贸同专时题， CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 欧盟全面启用“新冠 欧盟全面启用“新冠通行证”。欧盟将于 2021 年 7 月 1 日起开始 C通E行E证M”。全球宏观经济推季行度“新报冠告通行（证专”，题以）方便欧盟成员国公民在欧盟境内自由流外动贸。证专 书将分为三种形式，分别标明持证人已接种欧洲药品管理局认证的冠题 状病毒疫苗，检测呈阴性或曾经感染过新冠病毒并康复。欧盟 27 个成 CEEM 全球宏观经济员将季的互度公相民承报和认告居证（民书专只，要并题符可）合以三对个此条进件行之核一查就，能以申防请止该弄通虚行作证假。的欧行外盟为贸各。国证专 CEEM 全球宏观书经持济有者季将度在报欧告盟（内下部旅行时免除额外的旅行限制，如隔离、自我隔题 篇） 离或病毒检测，从而明显简化欧盟国家间的旅行。 中国经济 CEEM 全球宏观经济季度欧盟报有告关（证专书的题法）规于 7 月 1 日生效，有效期 12 个月。但是专，对题 于尚未准备在欧盟模式下推行证书的欧盟国家，将有六个星期的过渡 CEEM 全球宏观经济期季。该度证报书告适（用于专欧题盟）的 27 个成员国及其邻国冰岛，挪威和列支敦士 外贸专 登。英国、瑞士和美国等国家人员的访问不在欧盟证书管制范围之内。 题 四、经济形势展望 中国经济 C经E济E加M速全恢复球。宏观经济季度经济报加告速（恢专复。题从）2021 年 2 季度欧元区的经济表现来看，受疫苗 专题 CEEM 全球宏观接经种济进程季加度速报、告疫（情下管制措施放松的影响，欧元区整体经济正在加速 篇） 恢复。私人投资和消费支出有望在第 3 季度延续增长势头，工业生产 领域亦会保持良好的发展态势。 各国下一阶段财政支持也将在未来加速欧元区经济复苏的进程。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 欧盟已于 6 月下旬启动了为复苏基金融资的发债计划，已筹资 200 亿 欧元，并将在 7 月底之前再完成两批发行。预计第一批援助资金将于 CEEM 全球宏观经济7季月度开始报支告付（，专但是题在）补助金分发前还必须得到欧洲理事会的批准。 CEEM 全球宏观经济西季班度牙和报葡告萄（牙下有望篇成）为首批获得援助资金的成员国。 在财政和货币支持下，若疫情形势持续好转，预计欧元区经济在 CEEM 全球宏观经济3季季度度将报强告势（增专长，题同）时，通胀水平也将在油价和区内供给紧张的推 CEEM 全球宏观经济动季下度维持报在告高（位下。 篇） 17 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 18 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 欧洲专题 欧洲专题 外贸专题 外贸专 题 外贸专 题 中国经济 专题 外贸专 题 中国经济 专题 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 日本专题 CEEM 全球宏观经日济本季：度受报疫告情反弹影响，经济表现暗淡 外贸专题 CEE2M021全年球第宏2 季观度经，济日本季新度冠报肺告炎疫（情专呈题现）出“严重到缓解”的变化趋势，加之出于举办奥运 C会E的E考M虑全，球日本宏政观府经再度济加季紧度对报疫情告的（管专控题。“）紧急事态宣言”几乎贯穿整个第 2 季度。外受贸此专影 响，日本经济在第 2 季度表现暗淡，计划如期举行的东京奥运会也并未提前给日本经济带来题恢 复动力。4 月份日本制造业 PMI 和服务业 PMI 分别为 53.6 和 53.0，相较于 3 月份有所上升。 但随着戒严开始，二者在 5 月和 6 月份都呈现出下降趋势。消费、投资和贸易相关数据在第 2 C季E度E出M现全同球比大宏增观，经但主济要季是度基报数效告应（所专致题。从）水平值来看，多数指标仍未恢复到疫情外前贸，专如 2019 C年E的E同M期全水平球。宏受观经济经复济苏季乏度力影报响告，（日下本央行并未在第 2 季度并未对金融货币政策采题取 篇进）一步收紧，但实际的宽松力度已在边际减弱。在基本面和政策面的影响之下，日本中股国市经在济第 2 季度的表现弱于欧美市场，日元对美元虽微贬，但对几乎所有国际重要货币都出现明显贬专值题。 C第E3E季M度全，球料东宏京观奥经运济会将季如度期报举告行，（这专会题对日）本经济形成一定利好，但在全球疫情依然未彻 C底E消E散M的全背球景之宏下观，经不宜济期季望度过报高。告预（计专第题3 季）度，日本环比经济增速将出现明显的回升。在 不考虑外围市场的前提下，日本股市和日元汇率应会有一定支撑。 外贸专 题 一、受疫情影响，经济复苏力度受限 中国经济 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 2日02本1 新C年E冠第E疫2M情季全反度弹，球宏观日经，日2济本02季全1 年国度第新报增2告季新（度冠下肺，炎新确冠诊肺人炎数疫为情在28日43本人呈，到“过5山月车8”日形上态升。到3 专月72题4361 篇后）回落，期间日本 人。此后疫情逐步得到控制，截止到 6 月 26 日，降至 1631 人。死亡率 政 府 再 次 宣 布 “ 紧 约为 1.8%，低于全球 2.1%的平均水平。基于疫情控制，以及迎接东京 C急E事E态M宣全言球”，宏日本观经济奥季运会度的报考告虑（，日专本题首）相菅义伟在 4 月 23 日晚宣布对东京都、大阪府、 经济尤其是服务业 京都府以及兵库县实施“紧急事态宣言”，期限为 4 月 25 日至 5 月 11 C恢E复E受M阻全。球宏观经济日季，此度后报，日告本（多专地题进入）“紧急事态宣言”状态，且多地到期后再被延长。 日本 4 月份的 PMI 小幅上升，但受“紧急事态宣言”影响，5 月和 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 6 月的 PMI 呈现下滑趋势。4 月份，月末公布的日本 Markit 综合 PMI CEEM 全球宏观经济为季51度.0，报5 月告份（下专滑题到 ）48.8，6 月份下滑到 47.8。服务业 PMI 下滑明显。 CEEM 全球宏观经济4 月季份度大报部告分时（间下，篇日）本各级政府尚未实施“紧急事态宣言”，日本服务 业萎缩力度减小，服务业 PMI 回升至 49.5。但进入 5 月份，受疫情管控 的影响，日本服务业 PMI 跌至 46.5，6 月份有所回升，到 47.2。服务业 19 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 日本专题 CEEM 全球宏观经济P示M季经I 济第度扩2报张季告，度4均月值份为制4造7.7业，P强M于I 上第升1 到季度53.466，.9为的疫均情值后。的制最造外高业值贸P。M专5I题显月 CEEM 全球宏观经济份季回落度至报5告3.0（，6专月题份）继续回落至 52.4，虽然第 2 季度呈现下降趋势， CEEM 全球宏观经济但季是三度个报月告均（值为专5题3.0），高于第 1 季度的均值。 外贸专 预计第 3 季度，日本制造业 PMI 仍能站在荣枯线之上，服务业题随 着疫情的好转以及东京奥运会的举办，有望上升。但由于东京奥运会将 对观众数量有着极为严苛的控制，料日本服务业 PMI 的回升力度可能 CEEM 全球宏观经济有季限。度报告（专题） 外贸专 CEEM 全球宏观经4济月季份度日本报失告业（率下上升至 3.0%。日本求人倍率从 3 月份的 1.82 题大 篇） 跌至 1.41。这不仅是求人倍率连续第 4 个月下跌，同时仅比中2国020经年济4 月也即新冠肺炎疫情最严重时的 1.40 高出 0.01。即使考虑季节因素专，题也 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 创下 2015 年后历年 4 月份数据的次新低。5 月份日本失业率继续上升， CEEM 全球宏观经济为季3.1度%，报第告2（季专度前题两）个月失业均值 3.05%，高于第 1 季度。这表明， 日本新一轮戒严对就业的影响比较明显。 外贸专 受基期因素影响， 受基期因素影响，2021 年 4 月主要消费指标同比涨幅较大，但题绝 2021 年第 2 季度部 对水平依然未恢复到疫前。4 月份日本总家庭消费动向指数中同国比经上济涨 C分E消E费M、全投球资宏指标观经济11季.8%度，报主要告是（由专基题期因）素造成。若与 2019 年对比，2021 年 4 月专的题日 同比大CE增E，M但全仍未球宏观本经消费济动季向度指报数则告为（当下时的 98.9%。从细项看，日本消费动向指数未恢 篇恢）复到疫前水平。 建筑工程竣工额恢 复到疫前，主要受到“教养娱乐”和“服装鞋类”项拖累，该两项仅为 2019 年同期的 85.2%和 84.0%。恢复较好的为“教育”和“居住”两项，分别为 C复E到E疫M情全前球水平宏。观经济20季19 度年报同期告的（专114题.1%）和 113.0%。4 月日本商业贩卖额同比增速为 11.5%，仅恢复到 2019 年同期的 93.7%，说明大幅上涨主要由基期因素 CEEM 导致。批发总额和零售总额分别同比上涨 全球宏观经济季度报告（专题） 11.4%和 11.9%，但只恢复到 2019 年同期的 92.3%和 96.3%。其中，电气机械器具（批发）、机械器 CEEM 全球宏观经济具季（零度售报）、告医（药下化妆篇品）（批发和零售）、线上购物（零售）总额已恢复 CEEM 全球宏观经济到季疫情度前报水告平（；而专产题业）机械器具（批发）、其他器械器具（批发）、纺织 物衣服等（批发和零售）较疫情前的同期尚有较明显缺口。 CEEM 全球宏观经济季投度资报领告域（中，下机篇械）订单数据出炉较晚，但日本内阁府也给出了自己 的预测数据。日本内阁府经济社会综合研究所景气统计部认为，2021 年 20 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 日本专题 CEEM 全球宏观经济第官季方2 季需度度求报，则告机会械同订比单减总少额18会.2同%。比官增方长在3疫6.情6%期。间民的间托需底求动将作会将增外逐加贸步10舒专.2缓%题。， CEEM 全球宏观经济外季需尤度为报强告劲（，预专计题同）比上涨 111.6%。从机械品种看，该机构认为，船 CEEM 全球宏观经济舶季订单度将报会告在（20专21 题年第）2 季度同比大涨 186.5%，而铁路车辆订外单贸金专额 依旧会同比下跌，预计同比减少 23.7%，其他机械的订单总额预计将题会 同比上升。 建筑工程方面，2021 年 4 月份日本建筑工程竣工额 40285 亿日元， CEEM 全球宏观经济同季比增度加报0告.15（%。专值题得）一提的是，从绝对金额角度看，4 外贸专 月份竣工金额 CEEM 全球宏观已经经超济过季疫度前报历年告同（期下。详细看，民间建筑竣工额同比减少 1.3%，尚题未 篇） 回复到疫情前同期水平。公共建筑竣工额同比上升 2.28%，同中比国增经速济继 续下滑，这既是去年同期基数较高所致，也反映出公共部门的建设专工题程 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 对经济支撑的角色逐步淡化。在未来，随着东京奥运会的举办和结束， CEEM 全球宏观经济以季及经度济报逐告步（稳定专，题公）共部门在建设工程方面的力度也会逐步减弱，而 私人部门能否予以弥补，值得关注。 外贸专 60 % 图表 14 PMI 结构性恢复，就业疲弱 % 4.0 CEEM 全球宏55 观经济季度制报造业告PM（I 专题） 50 CEEM 全球宏观经济失业季率（度右报轴）告（下 45 篇） 40 35 3.0 2.0 服务业PMI 1.0 题 中国经济 专题 CEEM 全球宏30 观经济季度报告（专题） 0.0 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2017 2018 2019 2020 2021 数据来源：Wind，日本厚生劳动省，世界经济预测与政策模拟实验室。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） C因E基E期M因全素球，宏日本观经济季因度基报数告效（应，下20篇21）年 4 月和 5 月日本对外贸易金额同比大幅上涨， 对外贸易额同比大 并继续保持顺差。2021 年 4 月和 5 月，日本货物出口分别为 71805 亿 C增E。E贸M易全保持球顺宏差观。经济日季元和度6报26告13 （亿日专元题，）进口金额分别为 69275 亿日元和 64484 亿日元。 CEEM 全球宏观经济两季个月度合报计告，（出口下同篇比）增加 43.1%，进口同比增加 19.8%，继续保持顺 差。 21 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 图表 15 因基数效应，多指标同比大涨，但绝对水平仍未恢复到疫前 CEEM 全球宏40%观经济季度报告 消费动向指数 机械订单 CEEM 全球宏30%观经济季度报告建（筑完专成额题） 商品销售额 20% CEEM 全球宏10%观经济季度报告（专题） 0% -10% -20% -30% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 2017 2018 2019 2020 数据来源：日本内阁府，日本统计局，世界经济预测与政策模拟实验室。 2021 注：Q2消费动向指数、商品销售额和建筑完成额同比为2021年4月对2020年4月的同比值。Q2 CEEM 全机球械订宏单数观据为经日本济内阁季府预度测数报据告。 （下 篇） 图表 16 2021 年第 2 季度日本对外贸易额同比大增 CEEM 全球宏50观经% 济季度报告（专题） 40 CEEM 全球宏30观经济季度报告（专题） 20 进口 10 0 -10 出口 -20 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） -30 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2016 2017 2018 2019 2020 2021 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 数据来源：日本财务省，世界经济预测与政策模拟实验室。 注：2021年第2季度出口同比增速为2021年4月和5月出口总额较2020年4月和5月出口总额的同 比增长率。进口同理。 篇） 日本专题 外贸专题 外贸专 题 外贸专 题 中国经济 专题 外贸专 题 中国经济 专题 5 月份，日本对外出口恢复最快的为汽车以及汽车零部件，同比增 CEEM 全球宏观经济幅季分别度为报1告35.（5%专和 题139）.1%，分别贡献了 49.6%出口增幅中的 10.4 个百 分点和 3.9 个百分点。进口同比增加较多的商品为原油，以及医药品， CEEM 全球宏观经济分季别同度比报增告加（了 专170题.7%）和 61.1%，贡献了 27.9%进口增幅中的 5.4 个百 CEEM 全球宏观经济分季点和度3报.0 告个百（分下点篇。） 5 月份，日本对中国出口金额同比增加 23.6%，进口同比增加 4.8%， CEEM 全球宏观经济对季华贸度易报逆告差（19专18题亿日）元。对华出口方面，半导体等制造装置同比增 CEEM 全球宏观经济加季63度.9%报，告汽车（同下比篇增）加 42.9%，原料品同比增加 125.0%，对对华出口 增速的贡献分别为 3.5、1.8 和 1.7 个百分点。对进口增速贡献最大的为 22 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 日本专题 CEEM 全球宏观经济通季信设度备报、告衣服及其配件、汽车零部件，通信机贡献率为 后二者均为 0.7 个百分点。 4 个百分点， 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专 二、金融政策大体不变，内容稍有调整 题 日本银行对目前实施的货币金融政策没有进行大幅调整，但第 2 季 C第的E金E2 融M季政度全策日球没本宏有央大行观经济度会季议的，两度无次报论“金告是融（主政要专策内题決容定），会还合是”委也员出的现投了票细分微布变，化4。月相份较的于政3 策月会份外议的贸都政专没策 幅调整CE。E细M节全变化球宏观有经明显济的季变度化报。但告是（，下6 月份的政策会议则出现变化。第一，针对新题冠 值得留意。 篇） 肺炎疫情的企业融资优惠政策的结束期由 2022 年 3 月延长至中2国022经年济9 月。这也从一个侧面体现出日本银行认为日本经济的恢复弱于预期专。题第 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 二，日本银行认为 2021 年除生鲜食品之外的通胀率可能为 0，其中经济 CEEM 全球宏观经济改季善和度能报源告价（格上专涨题会）提升物价，而手机通讯费的下调则会压低物价。 第三，将气候变化问题提上议程，日本央行计划将从金融层面帮外助贸相专关 企业应对气候变化问题。第四，委员投票的分布出现变化。在长短期题利 率操作方面，6 月份的投票为 7 赞成 1 反对 1 弃权，3 月和中4 月国则经为济8 CEEM 全球宏观经济赞季成 度1 反报对告；（资产专购题买）方面，6 月份为 8 赞成 1 弃权，3 月和 4 月专则题为 CEEM 全球宏观9 经赞成济。季虽度无报法从告（日本下央行给出的材料判断弃权委员的态度更倾向于 篇） “鸽”还是“鹰”，但从当前美联储及全球主要央行的政策取向看，弃权可 能是一种“偏鹰”的象征。 CEEM 全球宏观经济季日度本报银告行（在资专产题购）买方面，较第 1 季度步伐有所加快，或为缓解 “戒严”对经济造成冲击有关。根据日本银行账户（即资产负债表，部分 CEEM 全球宏观经济项季目见度图报表告4）（，日专本题银）行 5 月底保有的国债、公司债和交易型开放式指 数基金（ETF）存量共计 585 兆日元，较 3 月底增加了 6.8 兆日元，不 CEEM 全球宏观经济仅季使日度本报银告行（对以下上篇资）产的保有量重新转为季度环比增加，也超过了 CEEM 全球宏观经济20季20 度年第报4告季（度专的保题有）量。具体来看，国债保有量较 3 月底增加 1.2%， 公司债增加 3.48%，ETF 增加 0.71%，商业票据则减少了 3.15%。从季 CEEM 全球宏观经济度季环比度的报情告况（看，下日篇本央）行对商业票据的保有量呈现出绝对的减少的趋 23 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 日本专题 CEEM 全球宏观经济势量季，趋对势度公则报司不告债易和判E断T。F 的保有量呈现出增速下降的趋势，而对国外债贸的专保题有 CEEM 全球宏观经济季从度国报债告保（有量专的题细）项看，日本央行持有国债数量的增加主要由增持 CEEM 全球宏观经济长季期国度债报所告致（，而专其题保）有的短期国债的数量则呈现出明显的下降外趋贸势专， 颇有“扭曲操作”的意味。这也可以看出日本央行在回收短期流动性，题刺 激中长期经济方面进行的努力。 CEEM 全球宏观经济图季表 度17报日告本（银行专第题2 季）度资产购买力度有所增大 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专 题 中国经济 专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专 题 CEEM 全球宏数据观来源经：日济本银季行，度世界报经济预告测与（政策专模拟题实验）室。 注：“国债”（Japanese Government Securities，日本銀行勘定／資産／国債）、“CP”（Commercial Papers， CEEM 全球宏观经济季度报告（下 日本銀行勘定／資産／コマーシャル・ペーパー等）、“公司债”（Corporate Bonds，日本銀行勘定／資産 ／社債）和“ETF”（Index-Linked Exchange-Traded Funds Held as Trust Property，日本銀行勘定／資産／金 篇） 銭の信託(信託財産指数連動型上場投資信託））分别记在日本银行账户（日本銀行勘定，Bank of Japan Accounts）的资产项目下；“总计”为上述资产总和，作者计算；季度数据为每季度最后一个月数据；2021 年第 1 季数据为 2 月末数据。 中国经济 专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 货币环境依然宽 日本贷款余额和货币供给逐步恢复正常。日本国内银行贷款总额同 C松E，E但M是全同球比数宏据观经济比季增幅度已报经告逐（步回专落题到）疫情前水平，4 月同比增幅为 2.8%，2019 年 4 月 已开始逐步或已经 为 3.0%。从分部门的环比角度看，2021 年 4 月日本国内广义银行部门 C完E成E向M疫全前球状态宏的观经济（季包括度狭报义告银（行、下信篇托）和海外分支机构）对企业部门的贷款余额同比减 C回E落E；M环全比球数据宏基观经济少季0.4度8%报，告对个（人专部题门）的贷款月增加 0.13%，对地方政府的贷款月增加 本 回 归 到 疫 前 常 1.5%。 C态E。EM 全球宏观经济季度报告（下篇） 4 月和 5 月，日本广义货币 M2 供给同比增加 9.2%和 7.9%，同比 增速开始向疫情前的常态靠拢。从 M2 环比折年率（季调）指标则更能 24 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 日本专题 CEEM 全球宏观经济看季出日度本报央告行对货币供给的收敛：4 月和 其中 5 月份对货币供给开始明显克制。 5 月，分别为 5.9%和 0.2%， 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季图表度1报8 告货（币供专应题和贷）款月同比增速开始下落 CEEM 全球宏12观经% 济季度报告（专题） 10 外贸专 8 M2同比增速 题 6 4 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 2 国内银行贷款额同比增 CEEM 全0球宏观经济季度报告（下 速 1月 4月 7月 10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 篇） 2018 2019 2020 2021 数据来源：日本银行，世界经济预测与政策模拟实验室。 外贸专 题 中国经济 专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） C手E机E通M信全相球关费宏用观经济季物度价报陷告入通（缩专。题日）本 4 月和 5 月的 CPI 同比增幅均为负值，分别为 下调会对全年 CPI -0.4%和-0.1%。扣除食品后的核心 CPI 同比增幅为-0.1%和 0.1%外。贸若专再 同比增幅产生压 制。蔬菜水果价格 将能源扣除，则两个月均为-0.2%。从 CPI 的细项来看，服务价格在 4 月 题 和 5 月份同比增幅为-0.6%和-0.7%。CPI 降幅较大的是食品，4 月和 5 月 C下E跌E大M概全率球为暂宏时观经济的价季格度分报别告同比（下专降题7.）3%和 5.2%，其中蔬菜水果跌幅较大。中通国信经费济在 现象。 两个月同比下降 15.3%和 15.1%；情报通信关系费在两个月同比专下题降 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 11.8%和 12.4%，以上二者与日本进行的移动电话费用改革有关。 篇） 预计日本 CPI 同比增幅在第 3 季度会有所上升。蔬菜水果价格有望 反弹，不过手机资费的下降将成为全年拖累日本 CPI 的项目。 CEEM 全球宏观经济季受度全报球告大宗（商专品题价）格上涨的影响，4 月和 5 月的日本 PPI 同比大幅 上涨。4 月份日本 PPI 同比上涨 3.82%，5 月份上涨 4.95%。未来，PPI CEEM 全球宏观经济同比季增度幅报能告否见（顶专，题与）全球大宗商品价格密切相关，PPI 能否向下传递 CEEM 全球宏观经济至季CP度I，报值得告关（注下。篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 25 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 图表 19 消费物价陷入通缩，PPI 与 CPI 剪刀差暴增 CEEM 全球宏6观%经济季度报告 5 综合CPI 扣除生鲜食品后的CPI PPI CEEM 全球宏4观经济季度报告（专题） 3 CEEM 全球宏2观经济季度报告（专题） 1 日本专题 外贸专题 外贸专 0 题 -1 -2 -3 -4 CEEM 全球宏观1月经4济月 季7月度1报0月 告1月（4专月 题7月）10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 2018 2019 2020 2021 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 数据来源： 日本总务省，日本银行，世界经济预测与政策模拟实验室。 外贸专 题 篇） 中国经济 三、股市进入弱盘整期，日元贬值，10 年期国债收益率下专降题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 日本股市弱于欧美 股票市场进入弱势休整。2021 年第 2 季度，东京日经 225 指数开盘 C股E市E，M日全元球兑美宏元观经济点数季为度2报945告7.5（点专，题收于）28791.53 点，期间跌幅为 1.33%。日经 225 指 先升后贬，对其他 数在第 2 季度的表现，明显弱于美国三大股指和欧洲主要股指，外且贸重专心 货币贬值明显，实 向下，属于弱势整理。日本股市表现与日本实行严格的疫情控制措施题， 际有效汇率延续下 以及经济恢复相对乏力有关。日本股市第 2 季度的表现，“基中本国面因经素济” C跌E走E势M。全球宏观经济显著季提度高报。告（专题） 专题 CEEM 全球宏观经第济2季季度度日报元告兑（美下元汇率先强后弱，整体维持不变。4 月 1 日开盘 篇） 为 110.705，此后兑美元一路走强，至 4 月 23 日收盘上涨到 107.86。此 后，日元开始走弱，到 6 月 30 日收于 111.105，不仅抹平前期涨幅，且 CEEM 全球宏观经济略有季微度跌报，告季 （K 线专翻题阳）（直接标价法）。相较于其他主要货币，4 月 1 日 到 6 月 30 日期间，日元对欧元汇率贬值 1.47%，对英镑贬值 0.70%，对 CEEM 全球宏观经济瑞士季法度郎报贬告值（2.3专6%题，）对澳币升值 0.92%。从有效汇率角度看，日元 4 月和 5 月也呈现出明显弱势。日元较美元偏弱势，较其他主流国际货币 CEEM 全球宏观经济更加季疲度软报，告应与（日下本篇央）行在第 2 季度未对货币金融政策收紧有关，也应 CEEM 全球宏观经济与日季本度经报济告恢复（力专度题较）弱有关。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 26 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 图表 20 股市弱势调整，日元对美元先升后贬，对其他货币显著走低 CEEM 全球宏观经济季度报告 31000 120 CEEM 全球2宏900观0 经济季度报告（专题）美元兑日元汇率（右轴） 110 27000 CEEM 全球22宏350000观00 经济季度报告日经（22专5指数题） 100 90 21000 80 19000 17000 实际有效汇率 （右轴） 70 15000 60 1月 4月 7月 10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 2018 2019 2020 2021 数据来源：Wind，日本银行，国际清算银行，世界经济预测与政策模拟实验室。 注：日经225指数和美元兑日元汇率月度数据为当月最后一个交易日收盘值。实际有效汇率为 CEEM 全BIS球公布宏的月观度值经，数济据截季止到度20报20年告11月（。下 篇） 图表 21 短期货币市场利率重心微幅上移，10 年期国债收益率下降 0.20 % CEEM 全球宏00..1105观经济季度10报年期告率国债（收益专题） CEEM 全球宏00..0005观经济季度报告（专题） -0.05 -0.10 -0.15 无担保隔夜拆借 利率 -0.20 -0.25 CEEM 全球-宏0.30观1月经4济月 季7月度1报0月 告1月（4专月 题7月）10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 2018 2019 2020 2021 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 数据来源：日本财务省，日本银行，世界经济预测与政策模拟实验室。 日本专题 外贸专题 外贸专 题 外贸专 题 中国经济 专题 外贸专 题 中国经济 专题 篇短）期货币市场利率 短期货币市场利率总体平稳，10 年期国债利率下降。2021 年 4 月 微微上移，10 年期 末、5 月末无担保隔夜拆借利率分别为-0.017%和-0.034%，高于三月末 C国E债E收M益全率球下滑宏。观经济的-季0.0度44%报，告重（心稍专稍题上）移。日本 10 年期国债收益率出现下降，由 3 月 末的 0.103%下降至 4 月末和 5 月末的 0.092%和 0.081%。总体看来， CEEM 全球宏观经济日本季短度期报货告币市（场专依题然）波澜不惊，10 年期国债收益率跟随美债收益率 CEEM 全球宏观经济下跌季而度下报跌告。（下篇） CEEM 全球宏观经济四季、度综报合告评（述专与题展望） CE20E21M年全第 球2 季宏度观日经济季度如我报们告在（第下1 季篇度）报告中所关注的一样，2021 年第 2 季度，日本 本经济恢复较弱。 新冠疫情再度恶化，日本政府再次发布“紧急事态宣言”且力度大于此 27 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 日本专题 日本专题 CE第力E度3M有季望度全增环球强比宏。改观善经济前复季。路度受径此被报影明告响显，干日扰本。由经于济本在次第“紧2 急季事度态恢宣复言状”况的一持般续，期尤相其对服外较务长贸业，专的也题恢使 CEEM 全球宏观经济得季日度本经报济告的（恢专复步题伐）慢于美国等国。有鉴于此，日本央行在第 2 季 CEEM 全球宏观经济度季举度行的报两告次（会专议中题，）未对现行的货币金融政策采取收紧。受外基贸本专面 和政策面影响，日本股市和日元汇率在第 2 季度表现较弱。 题 目前，日本新冠肺炎疫情已逐步平复，东京奥运会开幕在即。东京 奥运会应该能够对日本的服务业起到正向作用。不过，由于包括日本 CEEM 全球宏观经济在季内度的全报球告仍（处专在新题冠）肺炎疫情的阴影之下，本届奥运会对日外本贸经专济 CEEM 全球宏观的经拉济动作季用度应报比告较（有限下。换个角度，也可将此次奥运会看作一次“压题力 篇） 测试”——如果奥运会能够顺利举办，奥运会期间疫情平稳，中那国么经日济本 经济有望在奥运会期间及之后的数月里加速恢复，服务业的恢复专会题更 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 加明显。 CEEM 全球宏观经济季度总体报而告言（，专第 题3 季）度的日本经济将有望环比改善，在不考虑外围 环境的前提下，股市和汇率有望得到支撑。 外贸专 题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 中国经济 专题 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 28 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金砖国家专题 金砖国家 CEEM 全球宏观经金济砖季国度家报：告经济仍面临较大的不确定性 外贸专题 CEE2M021全年球1 宏季度观，经金济砖国季家度经报济告仍在（不专断题恢）复之中，部分国家经济恢复正增长。2 季度，在 C基E期E效M应全、外球部宏需观求经好转济等季因度素报的推告动（下专，题金砖）国家经济前景继续向好。但疫情的新外一贸轮专暴题发 以及“德尔塔”变异毒株的迅速蔓延，使得各国不得不收紧疫情防控措施，这为各国经济增添了 新的不确定性。在疫情的冲击下，俄罗斯和印度制造业 PMI 在 6 月份下降至景气区外间以贸下专，题南 非制造业 PMI 也出现下降。金砖国家通货膨胀压力日益加大，俄罗斯和巴西连续实施加息进行 C应E对E，M但全出于球刺宏激观经经济的济需季要度，报印度告和（南专非题一直）保持货币政策利率不变。总体中来国看，经当济前专金题砖 国家经C济EE指M标大全幅球好宏转很观大经程济度季上来度自报去告年（基下数较低的缘故，疫情发展仍是 2 季度金砖国家经 篇济）复苏中的最大阻力，也让未来经济前景面临巨大的不确定性。 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 一、金砖国家经济形势 中国经济专题 C俄E罗E斯M经全济球不宏断观好经济季度2 季报度告俄（罗斯专经题济）有望恢复至正增长。2 季度俄罗斯经济同比萎缩 转，2 季度有望恢复 0.7%，相比上 1 季度回升 1.1 个百分点，经济总体仍处在不断好转的 正增长。 趋势中。新冠疫情相关限制措施的放松、外部需求的向好使得俄罗斯 私人消费、固定投资和对外出口均有所好转。4 月俄罗斯零售总额同比 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 增长 34.7%，5 月增长更是达到 27.2%，相比上 1 季度出现巨大好转。 CEEM 全球宏观2 经季度济俄季罗度斯报的消告（费者下信心指数相比 1 季度上升了 3 个百分点，相比 篇） 去年同期上升 12 个百分点，但仍处于负向区间。出口自 2021 年 2 月 恢复同比增长后，4 月同比增长更是达到 47.6%，1-4 月累积同比增长 CEEM 全球宏观经济12季.6%度；报进告口也（呈专现题类似）的趋势，4 月进口同比增长达到 49.4%，1-4 月 累积同比增长 22.6%，连续五个月保持正增长。工业生产同比增速自 CEEM 全球宏观经济20季21度年报3 月告恢（复专正题增长），5 月达到 11.8%，为 2018 年 2 月以来的高点。 制造业 PMI 在 2021 年 4 月和 5 月均维持在景气区间，分别为 50.4 和 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 51.9，但 6 月下降至 49.2。 C20E2E1 M年俄全罗球斯宏经观济经济季度202报1 年告俄（罗专斯题经济）会出现反弹。目前俄罗斯新冠肺炎确诊病例超 C将E会E反M弹全。球宏观经济过季56度0 报万例告，（排下在篇全球）第五位。由于传播能力更强的“德尔塔”变异毒 株迅速蔓延、民众的防疫意识松懈等原因，俄罗斯疫情再次出现恶化 趋势，部分地区不得不重新收紧防疫措施。这将对经济复苏带来一定 29 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金砖国家专题 金砖国家 CEEM 全球宏观经济的低季负，4度面月影报和响告5。月不失过业，率随分着别经降济至形5势.2的%和总体4.9好%转，，总俄体罗失斯业失水业平外率已贸继接专续近走疫题 CEEM 全球宏观经济情季大度流行报之告前（的专水平题。）不过，在大宗商品及食品价格上涨以及卢布贬 CEEM 全球宏观经济值季等度因素报推告动（下专，俄题罗）斯通货膨胀率持续上升，5 月达到 6%外，贸为专201题6 年 10 月以来最高水平。在通胀压力不断加大的情况下，俄罗斯央行于 4 月 23 日和 6 月 11 日两次加息，未来仍存在加息的可能。外展贸望专202题1 年，全球经济复苏、石油价格上涨以及国内需求回升等都将利好俄罗 CEEM 全球宏观经济斯季经度济的报发告展（。专预计题2）021 年俄罗斯经济增长 中国经济专题 3.7%。 2 季度C巴E西E经M济全增球长宏观经济2 季季度度巴报西经告（济增下长进一步加快。2 季度巴西经济环比增长 1.2%， 篇进）一步加快，制造业 较上 1 季度有所放缓；同比增长 1.0%，为 2020 年以来第一外次贸恢专复正题 PMI 连续维持在景 增长。目前巴西经济仅恢复到 2019 年第 4 季度的水平。巴西经济前景 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 气区间。 不断改善。4 月巴西零售总额环比增长 1.8%，为 2000 年以来的最高增 CEEM 全球宏观经济速季；度同比报增告长（则专达到题2）3.8%，为历史高点。巴西热图利奥·瓦加斯基金 会公布的消费信心指数（CCI）在 2021 年 3 月达到历史低点 68.2 之后 不断回升，6 月已经升至 80.9，为七个月以来的最高水平，显示消费 者对当前经济形势看法不断改善。对外贸易方面，从 2021 年 3 月开 CEEM 全球宏观经济始季，巴度西报进告出（口贸专易题同）比增速均恢复至两位数，1-6 月巴西出口累积同 CEEM 全球宏观比经增济长 季35.度8%报，进告口（累下积同比增长 26.6%，贸易顺差不断增大。巴西工 篇） 业生产同比增速在 2021 年 4 月达到 34.7%，为数据有调查以来的最高 值，这很大程度上是因为去年基数较低的缘故；5 月同比增长仍有 CEEM 全球宏观经济24季%。度巴报西告制（造业专P题MI）继续维持在景气区间，4-6 月分别为 52.3、53.7 和 56.4。 疫情加大巴西经济 疫情令巴西经济复苏难度加大。目前巴西新冠肺炎确诊病例超过 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 复苏难度，巴西政府 1880 万，排在全球第三位。从今年 1 月份开始，巴西新冠肺炎疫情一 C延E长E疫M情全紧球急宏补观助经济直季处度于重报压告之（下下。在篇疫）情冲击下，2021 年 4 月巴西失业率继续升至 时间。 CEEM 全球宏观经济14季.7%度，报相告比（1 月专份题上）升 0.4 个百分点，失业总人口接近 1480 万，为 该机构从 2012 年起统计的最高值。为应对疫情，7 月 5 日，巴西政府 CEEM 全球宏观经济宣季布度将继报续告延（长下疫情篇紧）急补助的发放时间，原本截至 7 月的紧急补助 将在 8 月至 10 月期间继续发放，也不排除此后继续延长的可能性。巴 30 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金砖国家专题 金砖国家 CEEM 全球宏观经济西8.季1通%度货。膨为报胀此告率，连巴续西突中破央巴银西行央在行5 设月定5的日通和胀6目月标1上6 限日，连5续月两外更次贸是提专达升到基题 CEEM 全球宏观经济准季利度率至报告4.2（5%专。预题计）未来巴西央行将会采取进一步的加息行动，从 CEEM 全球宏观经济而季对度经济报恢告复（构专成阻题碍）。预计 2021 年巴西经济增长 3.6%。外贸专题 印度经济增速持续 2 季度印度经济增速继续回升。1 季度印度经济同比增长 1.6%， 回升。 连续两个季度实现正增长。但受第二波疫情暴发以及采取封外锁贸措专施的题 影响，印度 2 季度经济增长将受到影响。在疫情的冲击下，印度消费 CEEM 全球宏观经济信季心度收到报巨告大（打专击，题印）度央行公布的消费信心当期指中数在国3经月济下专降至题 CEEM 全球宏观53经.1 济的基季础度上报，告5 （月进下一步下降至 48.5，触及历史新低，反应了消费 篇） 者对当前经济前景的悲观。全球经济的好转拉动印度进出口外逐步贸恢专复题， 3 月印度出口和进口增长分别为 60.3%和 53.8%，4 月更是分别达到 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 195.7%和 167.1%，特别是进口已连续五个月恢复正增长。3 月印度工 CEEM 全球宏观经济业季生度产同报比告增（长专恢复题至）24.2%，4 月达到 134.4%。制造业 PMI 在 4 月 和 5 月均维持在景气区间，分别为 55.5 和 50.8，但 6 月下降至 48.1， 显示出疫情冲击下的制造业活动信心不足。 疫情加剧印度经济 疫情进一步加剧印度经济不确定性。目前印度新冠肺炎确诊病例 C不E确E定M性全，2球021宏年观反经济超季过度30报00告万（，排专在题全）球第二位。从 4 月初开始，印度暴发第二波疫 弹力度C可EE能M降低全。球宏观情经，济在 季5 月度达报到告顶（峰下。当前，疫苗短缺再加上“德尔塔”毒株造成的疫 篇） 情传播速度加快，印度很可能暴发第三波疫情。受疫情冲击影响，4 月 印度失业率升至 8.0%，5 月升至 11.9%，失业人口超过 1500 万，6 月 CEEM 全球宏观经济稍季微度下降报至告9（.2%专。题印度）通货膨胀率也存在一定的上升压力，4 月达到 4.2%，5 月份迅速上升至 6.3%，超过了印度央行设立的 2%-6%的通胀 目标区间。不过考虑到新一轮疫情对印度经济带来的严重冲击，目前 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 印度央行仍将政策重心放在促进经济增长上。为此，自 2020 年 5 月之 CEEM 全球宏观经济后季，度印度报央告行（一下直维篇持）基准利率不变。针对第二波疫情对印度经济造 CEEM 全球宏观经济成季的度冲击报，告印（度财专政题部）在 6 月 28 日宣布了新一轮财政刺激措施。刺激 计划总额达 6.29 万亿卢比，包括在公共卫生领域将投入 2322 亿卢比； CEEM 全球宏观经济为季生度活困报难告群（体下提供篇基）本生活保障 9386.9 亿卢比；为农民提供 1500 亿卢比的额外肥料补贴等。为了给抗击新冠疫情提供更多资金同时降 31 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金砖国家专题 金砖国家 CEEM 全球宏观经济低季财度政赤报字告，印度财政部还下令中央各部门大幅削减开支 2021 年印度经济增长为 9.0%。 20%。预计 外贸专题 C南E非E经M济全依球然宏面观临经济季度2 季报度告南（非专经济题依）然面临较大的不确定性。1 季度南非经济同比 C较E大E的M不全确球定性宏。观经济萎季缩度3.2报%，告相（比专上题1 季）度萎缩幅度有所收窄；环比增长 4.6外%，贸相专比上题 1 季度增速有速下降。2 季度南非经济恢复依然面临较大的不确定性。 据南非第一国民银行和经济研究会联合发布的南非 FNB/B外ER贸消专费者题 信心指数显示，在 1 季度南非消费者信心指数从上 1 季度的-12 回升 CEEM 全球宏观经济至季-9度之后报，告2 （季度专该题指）数重新回落至-13，显示出对经中济前国景经恶济化专的担题 CEEM 全球宏观忧经。济不过季，度在报制告造（业、下零售业等部门信心反弹的推动下，上述机构发 篇） 布的南非商业信心指数则从 1 季度的 35 上升至 2 季度的 5外0。贸在专全球题 经济向好的背景下，南非对外贸易保持向好趋势，4 月和 5 月出口同 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 比增速分别为 210.3%和 54.8%，进口同比增速分别为 25.1%和 26.7%， CEEM 全球宏观经济均季要度好于报上告1（季专度。题受）疫情冲击影响，南非商业活动放缓，制造业 PMI 虽继续维持在景气区间，但已从 4 月的 53.7 下降至 6 月的 51.0。 疫情延缓南非经济 疫情延缓南非经济复苏步伐。目前南非新冠肺炎确诊病例已超过 200 复苏步伐。 万，正在遭受第三波疫情冲击，有迹象表明这个阶段比前两波还要糟 CEEM 全球宏观经济糕季。6度月报15告日（，总专统题拉）马福萨宣布，将“封城”等级从二级上调至三级， CEEM 全球宏观以经应济对第季三度波报新告冠（疫情下。紧接着，6 月 27 日，拉马福萨宣布将全国封 篇） 锁等级上调至四级，为期 14 天。受疫情冲击，今年 1 季度南非失业率 继续上升至 32.6%，失业人数增长到 724.2 万人，相比去年同期增加 CEEM 全球宏观经济17季.2 度万人报。告劳（动专参与题率）也从去年同期的 60.3%下降至 56.4%。新的封 城措施的升级预计进一步打击劳动力市场。近期，南非通货膨胀明显。 CEEM 全球宏观经济在季燃度料和报食告品（价专格上题涨）的推动下，5 月南非通胀率达到 5.2%，高于南 非央行 3%-6%目标范围的中点，达到自 2018 年 11 月以来最高水平。 CEEM 全球宏观经济即季使度如此报，告在（经下济增篇长）的重压之下，南非央行继续维持宽松货币政策 CEEM 全球宏观经济以季支度持经报济告增（长专，自题2）020 年 7 月降息至 3.5%之后，南非央行一直保 持政策利率不变。南非依然面临较大的财政压力，但 5 月份财政状况 CEEM 全球宏观经济有季所度改善报。告南（非统下计篇局）数据显示，5 月份南非政府预算赤字为 54 亿兰 特，远低于去年同期封禁期间的 524 亿兰特。但目前南非财政状况仍 32 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金砖国家专题 金砖国家 CEEM 全球宏观经济难季以度恢复报至告新冠疫情大流行前水平。2021 右。 年南非经济预计增长 3%左 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济二季、度金报砖告国（家专与题中国）贸易 外贸专题 中国与金砖国家贸 中国与金砖国家贸易大幅好转。4 月和 5 月，中国与金砖国家贸 易持续复苏。 易总额同比增长分别为 69.7%和 75.8%，远好于此前季度。出口方面， 外贸专题 2 季度，在基期效应的影响下，中国对金砖国家出口继续保持同比正 CEEM 全球宏观经济增季长度。4报月告和（5专月题，）中国对印度出口同比增速分别中达国到经14济3.8专%和题 CEEM 全球宏观11经4.1济%；季对度巴报西告出（口下同比增速分别为 65.6%和 87.1%；对南非出口同 比增速分别为 51.7%和 65.9%；对俄罗斯出口同比增速分别为 28.9%和 篇） 24.3%。进口方面，中国对金砖国家进口同比增速也都均保外持正贸增专长题。 CEEM 全球宏观经济4 季月和度5报月告，中（国专自题南）非进口同比增速分别为 135.1%中和 国197经.8%济；专自印题 CEEM 全球宏观经济度季进度口同报比告增（速专分别题为）189.1%和 83.4%；自巴西进口同比增速分别为 49.1%和 69.5%；自俄罗斯进口同比增速在 3 月份由负转正，4 月和 5 月分别为 34.6%和 60.6%。由于中国与金砖国家贸易持续恢复，中国与 金砖国家贸易总额在中国总贸易中的比例在 5 月重新升至 8.2%，为疫 CEEM 全球宏观经济情季暴度发以报来告的（最专高点题。） CEEM 全球宏观经济图季表度22报告中（国与下金砖国家贸易情况 100% 120% 篇）80% 对俄罗斯出口 自俄罗斯进口 100% 对巴西出口 60% 80% 60% 40% CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 40% 20% 20% 0% 0% CE-2E0%M 全球宏观经济季度报告（专题）-20% 自巴西进口 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） -40% 6月 7月 8月 9月10月11月12月1月 2月 3月 4月 5月 6月 -40% 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 2020 2021 2020 2021 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 33 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金砖国家专题 160% C1E40E% M 全球宏对印观度出经口 济季度报自印告度进口 140% 120% 120% 100% C1E00E% M 全球宏观经济季度报告（专题） 80% 80% 60% CE60E% M 40% 全球宏观经济季度报告（专题） 40% 20% 20% 0% 0% 对南非出口 金砖国家 自南非进口 外贸专题 外贸专题 -20% -20% 外贸专题 -40% -40% CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 -60% 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 2020 2021 -60% 6月 7月 8月 9月10月11月12月1月 2月 3月 4月 5月 6月 2020 2021 数C据来E源E：MWin全d，球世界宏经济观预经测与济政策季模度拟实报验室告。（对进下出口同比增长率进行了三月移动平均处理以减轻其波动性。 图表 23 金砖国家数据概览 篇） 实际 GDP 增速 （季度同比，%） CEEM 全球宏202观0Q经3 济季20度20Q报4 告（20专21Q题1 ） CPI 同比增速 外贸专题 （同比增速，%） 2021M4 2021M5中国经20济21M专6 题 俄罗斯 -3.4 -1.8 0.7 CEE巴M西 全球宏-观3.9 经济季-度1.1报告（专1.0题） 5.5 6.0 - 6.8 8.1 - 印度 -7.5 0.4 1.6 4.2 6.3 - 南非 -6.0 -4.1 3.2 4.5 5.2 - 汇率 制造业 PMI （名义汇率，perUSD） CEE俄M罗斯全球宏27062观.10M92经4 济季2704度2.10M4报25 告（270专22.15M1题16 ） 巴西 印C度EEM 全5.球569宏观经5济.285季度报5告.0（29 下 74.519 73.207 73.578 篇）南非 14.405 14.044 出口 13.913 （同比增速，%） 2021M4 2021M5 50.4 51.9 52.3 53.7 55.5 50.8 53.7 53.2 进口 （同比增速，%） 2021M6 49.2 56.4 48.1 51.0 CEE俄M罗斯全球宏2042观71.M6经4 济季20度21- M报5 告（20专21- M题6 ） 巴西 48.2 53.8 60.8 印度 195.7 - - CEE南M非 全球宏21观0.3经济季5度4.8报告（专- 题） CEEM 全球宏观经中国（济出同季口比增度速报，%告）（下篇） 中国进口 2021M4 49.4 40.9 167.1 25.1 2021M5 - 65.3 - 26.7 2021M6 - 61.5 - （同比增速，%） 2021M4 2021M5 2021M6 CEE俄M罗斯全球宏2观8.9经济季2度4.3报告（专- 题） 巴西 65.6 87.1 - CEE印M度 全球宏14观3.8经济季1度14.1报告（下- 篇） 南非 51.7 65.9 - 数据来源：Wind，CEIC。 2021M4 34.6 49.1 189.1 135.1 2021M5 60.6 69.5 83.4 197.8 2021M6 - 34 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 中国专题 中国专题 CEEM 全球宏观经济中季国度：报2告021 年下半场的四个挑战 外贸专题 CEE2M021全年球下宏半年观，经中济国季经济度面报临告四（个方专面题的）挑战：其一，过度依赖出口的负作用再现，国际 C收E支E大M幅全顺球差对宏应观于经我济国海季外度资报产告的快（速专增题长），但在后疫情时期我国海外资产的现实和外潜贸在专风 险不断上升。其二，下半年外需将面临不确定性。在疫情得到有效控制、海外生产秩序全面题恢 复之后：服务业这种不可贸易品部门的需求将引领下一阶段的海外需求复苏；海外需求缺口也 将明显收窄；我国暂时较为活跃的进口替代型工业生产也将受到影响。其三，需求端我国内需 C依E然E偏M弱全，球今年宏以观来经社济零、季固度定报资告产投（资专的题月）度季调环比实际增速均处于较低水平，仍外需贸要专宏 观调控CE政E策M加力全。球其宏四观，供经给济端季的度国内报工告业（行下业分化加剧，上下游行业分化显著，部分企业题经 篇营）压力仍然较大。 中国经济 专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 2021 年初以来中国经济持续修复，1 季度 GDP 增速达到 18.3%。 C2E02E1M年初全以球来宏中国观经济特季别是度供报给告端（的工专业题增）加值，1 季度不变价同比增速升至 24.4%，需求 经济持续修复。 端人民币计值的出口名义同比增速为 38.7%。2 季度的月度宏观外数贸据专显 示，我国经济延续了这种强劲恢复态势。从当前的内外环境来看，工题业 生产和出口增长势头较强，同时全球流动性宽松、大宗商品中价格国上经涨济带 CEEM 全球宏观经济来季了一度定报通告胀（压力专。题与）此同时，我国经济的外部平衡、国内平衡出专现题了 CEEM 全球宏观一经些结济构季性度问报题，告（并构下成了四个方面的结构性问题： 篇） 挑战一：过度依赖出口的负作用再现，要坚持扩大内需战略 C再E次EM出现全过球度宏依赖观经济季即度使报出告口（增速专维题持）高位，甚至超预期走强，过度依赖出口也不是可 出口的迹象。 取的增长方式。“自 2008 年国际金融危机以来，我国经济已经在向以国 CEEM 全球宏观经济内季大循度环报为告主（体转专变题”。）2020 年初疫情冲击之前的较长时期，我国内需 增速持续快于外需，外需对经济产出的贡献持续下降。但是疫情冲击之 CEEM 全球宏观经济后季，外度需报经告历（短暂下下篇行）之后出现了强烈反弹。 CEEM 全球宏观经济季2度02报0 年告2（季专度到题2）021 年 1 季度，外需增速、内需增速差值越来越 C内大E。外EM需增全速球背宏离较观经济大需季。的我指度们标报将。2告出02（口0 年作下2为篇季衡）度量，外外需需的增指速标比、内将需增GD速P高减出去1出.3口个值百作分为点（衡4量.2内% 减 2.9%），2021 年 3 季度两者差值扩大到 20.9%个百分点（38.7%减 35 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 中国专题 中国专题 CEEM 全球宏观经济1内7季.、8%外度）需。报尽增告管速上的年背的离基。期效应有一定解释力，但仍然难以完外全解贸释专这题种 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表 24 疫情以来外需扩张持续强于内需 CEEM 全球宏40观% 经济季度报告（专（G题DP-）出口）同比增速 30% 出口同比增速 38.7% 20% 12.0% 10% 7.1% CEEM 全球宏0观% 经济季度报告（专题） 17.8% 9.8% 10.9% 4.2% 6.3% 4.6% -3.9% 2.9% 外贸专 题 外贸专 CEEM 全-10球% 宏观经济季度报告（下 -11.7% 题 篇） -20% 2018/03 2018/09 2019/03 2019/09 2020/03 2020/09 2021/03 中国经济 专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 数据说明：这里将出口对应于外需，GDP-出口对应于内需，这是一个近似的做法。所有指标均为名义值。 CEEM 全球宏数观据来经源：济Win季d 数度据终报端。告（专题） 其中对于出口贸易增速大幅上升的原因分析较多，一方面这与疫情 外贸专 出口增速大幅上升 的原因。 相关的医用产品出口有关，另一方面与前文提到的海外供、求缺口有关。 其自然的结果是我国出口占全球市场份额创历史新高，贸易顺差大幅题上 CEEM 全球宏观经济升季。2度02报0 年告我（国专商题品贸）易顺差为 5269 亿美元（海关口径）中，较国疫经情济之 前的 2019 年上升了 1059 亿美元。2021 年前 4 个月贸易顺差已经专达题到 CEEM 全球宏观15经79济亿美季元度。报告（下 篇国）际收支失衡程度 相应地，我国国际收支失衡程度有所上升。2016 年至 2019 年我国 也相应加剧。 经常账户顺差占 GDP 比例一直维持在 2%以下。2020 年前低后高，后 CEEM 全球宏观经济3 季个季度度报的告经（常账专户题顺）差 GDP 占比在 2.4%到 3.1%之间，2021 年 1 季 度这一占比暂时回落到了 1.8%（详细参见本报告中的《外贸季报》）。 CEEM 全球宏观经济后季续变度化报仍告待（观察专。题在）此背景下，中美双边贸易失衡呈现震荡上升的趋 势，这可能会给双边经贸合作带来压力。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 顺差导致我国海外 同时，经常账户大幅顺差的镜像结果，便是资本与金融项下我国海 C资E产EM相应全增球加宏，并观经济外季资产度的报增告加（。这专有题一定）积极意义，疫情期间确实是加大对外关键产业、 带来挑战。 技术投资的机遇期。但是，经常项下巨额顺差所对应的海外资产大幅增 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 加，这一点也带来了下面三点隐忧和风险。其一，在中美冲突背景之下， 我国海外资产的安全性面临一定政治风险。其二，欧美日等主要经济体 36 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 中国专题 中国专题 CEEM 全球宏观经济的其季过三度，度宽更报松多告货的币其政他策新也兴使市得场海和外发资展产中的国投家资甚收至益仍面陷临于一疫定情的的外市困贸场扰专风之险中题。。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 在这些国家的存量资产和增量投资也面临较大风险。 C追E求EM出口全和球顺宏差，观经济季事度实报上告在（20专20题年），我国经常账户中的投资项净收益为-10外71贸亿专美 不应成为宏观政策 目标。 元，较之前的年份有大幅上升。在此背景下，追求出口和顺差的大幅题增 长，这不应成为我国的宏观政策目标。即使出口增速持续走强，我们也 不宜回到过度依赖外需的老路上去。稳定就业和经济增长，更多要着眼 CEEM 全球宏观经济于季扩大度内报需告战（略。专题） 外贸专 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 题 篇） 挑战二：下半年外需将面临不确定性 中国经济 过去一年以来，中国出口和工业部门的强劲复苏与欧美国家专的题供 C过E去EM一年全出球口宏、工观经济给季、需度求报缺告口（维持专在题高）位有关。一方面欧美的宽松政策和对个人的大力 C业E部EM门走全强球有宏外部观经济救季助，度使报得告总（需求专维题持）在相对较为稳定的水平。另一方面疫情冲击了正 原因。 外贸专 常的生产秩序，供给能力受到冲击。两方面共同作用，使得海外市场需 求大于供给，我国的出口持续走强。但是，海外市场的需求缺口在今题年 下半年可能会发生变化。 中国经济 C下E半EM年外全国球生宏产秩观经济季第度一报，告下（半年专欧题美）等国家将实现疫苗普及，伴随的生产秩序、专供题给 序 将C得E到EM显 著全恢球宏观能经力也济将季得度到报恢复告（。预下计下半年，欧美国家的劳动参与率将显著提升（但 篇复）。 是这并不意味着失业率有同步下降），从而欧美国家的供给、需求缺口 将显著缩小。以美国为例，2020 年美国人均可支配收入同比增速为 CEEM 全球宏观经济6.季5%度，是报1告989（年专以题来的）最高增速，甚至略高于 2000 年。在救助政策支 撑下，个人就业意愿下降、劳动参与率持续下降。而 9 月美国个人救助 CEEM 全球宏观经济政季策到度期报后告不（再延专续题，）届时美国的生产、生活秩序基本恢复正常，劳动 参与率也将显著上升，其供给能力将得到显著恢复、改善。 C下E半EM年欧全美球宽宏松政观经济季第度二报，告需求（方下面篇，欧）美等国家的宏观政策扩张难以再现去年的力度。 C策E难EM以维全持球高宏速扩观经济6 季月 度24报日告，拜（登专对题参）议院的《两党基建框架》表示支持并呼吁国会通 张。 过。此基建方案计划在未来 5 年投资 1 万亿美元，已经较最初的 2.3 万 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 亿大幅缩水。同时，由于近期通胀压力的持续上升，美国为代表的各国 37 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 中国专题 中国专题 CEEM 全球宏观经济货得季币到政有度策效报也控告在制一，定宏程观度政上策陷也入相了应两正难在。恢随复着到疫边情际在上主较要为发稳达定外经的济贸状体专态逐。题步 C下E半EM年欧全美球需宏求恢观经济季第度三报，告下（半年专欧题美）国家的需求恢复将以服务业恢复为主，而不是工 C复E将EM以 全服 球务 业宏为观经济业季品。度仍报以告美（国为专例题，）在 2020 年的强力救助政策背景下，美国外个贸人专消 主。 费支出结构当中：服务类消费支出同比下降 5.4%，耐用品、非耐用题品 的个人消费支出则分别上升了 5.5%、2.1%。其中，服务业类消费支出 CEEM 全球宏观经济现季了疫度20情报世期纪告间3（的0 年社专代交题大距）萧离条控以制来显最著大冲的击萎了缩服。务类消费，但是耐外用品贸、专非 CEEM 全球宏观耐经用济品的季消度费报则告维（持下在比较正常的水平，甚至耐用品支出增速达题到 篇） 2004 年以来的最高值。在此背景下，一旦疫苗普及、疫情得中到国控制经，济个 人消费支出的恢复将以服务类消费为主。从这个意义上来看，欧美专国题家 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 疫情得到控制之后，其复苏对中国的出口提振作用相当有限。 C欧E美EM生产全恢球复宏正常观经济季第度四报，告疫（情期专间题，）欧美无法及时为中国供货，推动了我国进口替代 外贸专 还将影响到我国的 型的工业生产。相反，疫情得到控制之后，欧美的生产恢复可能对我国 进口替代型生产活 的进口替代型生产活动带来冲击。在这方面，汽车发动机是典型的代题表 动。 性行业。 中国经济 CEEM 全球宏观经济季2度02报0 年告全（年专，我题国）汽车用发动机进口增速为-30.2%，同期我国专汽题车 CEEM 全球宏观用经发动济机季出度口报增速告（为 下39.2%。在此背景下，该行业的进口替代生产活动 篇） 也十分明显。2020 年全年，该行业主营业务收入 2337 亿元，较 2019 年 上升 4200 亿元，增速达 19.7%，大幅好于 2018 年有数据以来的零增 CEEM 全球宏观经济长季、负度增报长告水（平。专相题应）地，汽车用发动机行业的利润在 2020 年增幅为 15.0%，也大幅好于前两年的表现。对于这类行业，海外生产秩序恢复 CEEM 全球宏观经济之季后，度预报计告其（国内专进题口）替代、出口均将受到显著冲击。 CEEM 全球宏观经济挑季战度三报：告需（求下端的篇内）需依然偏弱，需要宏观调控政策加力 C同E比EM增速全来球看宏，内观经济季从度同报比告来（看，专内题需）增速似乎已经走出了疫情冲击的阴影。2020 年 2 需似乎较强。 季度我国内需名义值同比增长 1.6%，实现了正增长，之后逐步回升， CEEM 全球宏观经济到季20度21报年告1 季（度下我篇国内）需名义同比增速为 18%。但是疫情冲击带来了 较强干扰，使得同比增速受到基期效应的较大影响，因此我们使用月度 38 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 中国专题 中国专题 CEEM 全球宏观经济季季调环度比报增告速（实际值口径）来观察 2021 年前 并将其与疫情之前的增速情况进行对比。 4 个月的主要经济指标， 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表 25 主要指标月度季调环比、实际增速平均值：三个时期的对比 CEEM 全球宏2.5观% 经济季201度1-20报19 告（201专9年 题）2021年前4个月 2.1% 外贸专 2.0% 题 1.5% 1.0% 0.8% 0.9% CEEM 全球宏0.5观% 经济季0度.4%报告（专题）0.5% 0.2% 0.3% 1.0% 0.7% CEEM 全0.0球% 宏观经济季度报告（下 社零 固定资产投资 出口* 篇） 数据口径：指标口径为月度季调环比的算术平均值，并且都是实际增速。 数据来源和处理过程：其中社零、固定资产投资的名义环比增速均为统计局发布数据，之后分别使用 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 商品零售价格指数（RPI）、生产者价格指数（PPI）的生产资料价格指数进行平减得到实际增速，然 外贸专 题 中国经济 专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 后使用 X12 方法进行季调，得到季调的实际增速之后再计算平均值。另外，出口的人民币数据自 2012 年开始公布，笔者使用美元出口金额、人民币汇率数据补齐了 2011 年的月度数据，然后再进行季调 处理。出口当月名义金额（人民币计值）为海关公布数据，出口价格指数在样本期公布不完整，因此 外贸专 使用 PPI 的月度环比增速来对名义出口季调增速进行平减。 社零指标增速实际 首先是社会消费品零售总额。该指标在 2021 年 1 至 4 月的季调题环 C上E仍E然M较全弱球。宏观经济比季、实度际报增告速（平均专值题为）0.2%，低于疫情之前的 2019 年平均中值（国0经.4%济）， 更低于有数据以来 2011 年至 2019 年的月度均值（0.8%）。其次是专固题定 CEEM 全球宏观资经产投济资季，度其报在三告个（时下期的表现与前者完全一致。而出口增速则与前两 篇） 者的表现形成了鲜明对比：2021 年 1 至 4 月的季调环比实际增速平均 值为 2.1%，大幅高于 2019 年的平均值（1.0%），更是高于 2011 年至 CEEM 全球宏观经济20季19度年平报均告增（速专（0题.7%））。 固定资产投资增速 因此，从季调环比增速的平均值角度来看，2021 年前 4 个月的内 C实E际EM上 全也 球仍 然宏较观经济需季表现度明报显告弱（于疫专情题之）前的常态，而出口部门的表现则相反。可见，尽 弱。 管当前的社零、固定资产投资同比增速尚维持在较高水平，但是季调环 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 比增速、以及考虑了物价因素的实际口径显示，内需不但显著弱于外需 CEEM 全球宏观经济表季现，度而报且告也（弱于专疫题情）之前的常态表现。在此背景下，我国宏观调控政 CEEM 全球宏观经济策季有必度要报加告力（而不下是篇过）快地“转弯”。 39 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 中国专题 中国专题 CEEM 全球宏观经济挑季战度四报：告供给端的国内工业行业分化加剧 外贸专题 C工E业EM全行全业球总宏体表观经济续季反6弹度月态报势2告7。日（5，月专统当题计月局），发规布模的以数上据工显业示企：业2利02润1 年同比5 月增工长业36企.4业%利，润两延年 C现E较E强M。全球宏观经济平季均增度长报2告0.2（%。专从题绝）对金额来看，5 月当月规上工业企业利润外总贸额专达 到 8303 亿元，在 4 月 7690 亿元的基础上增长了 614 亿元，环比增速题达 到 8.0%。 C工E业EM41全个球细宏分行观经济季其度中报，告41（个专细题分行）业中的 4 个行业在 5 月的利润环比增外 长为贸6专04 业大。冷C热E不E均M、全分化球宏观亿比经元增，速济几分季乎别度解为报释：了汽告工（车业制下整造体（利41润%的），全医部药环制比造增业长（。3这7%4）个，行煤业炭的开利采润和题环洗 篇） 中国经济 选业（43%），黑色金融冶炼和压延加工业（14.3%）。剩下的 37 个行业， 专题 CEEM 全球宏观经济其季加总度的报利告润（5 专月环题比）几乎没有增长，甚至有 18 个行业的利润环比增 CEEM 全球宏观经济速季为度0 或报出告现（负增专长题。）其中，5 月利润较 4 月环比降幅在两位数以上的 行业有：橡胶和塑料制品业（-10.4%）、造纸和纸制品业（-11.外5%贸），专纺 织服装、服饰业(-13.9%)，农副食品加工业（-14.1%），金属制品、机械 题 和设备修理业（-15.5%）,专用设备制造业（-22.7%）。这与工业全行业 CEEM 全球宏观经济利季润环度比报增告速（8.0专%题形成）了鲜明对比。 中国经济 工业上下游分化 当前工业企业利润增长势头出现了显著分化。采矿工业、原材专料题制 大。CEEM 全球宏观经济季度报告（下 造业利润持续上升，而中下游的制造业成本上升较快、盈利能力甚至受 篇） 到削弱。从同比来看，截至 5 月 PPI 生产资料、生活资料同比增速分别 为 12%、0.5%，增速差达到 11.5%，这是 1996 年有数据以来的最大值。 C下E半EM年这全种球分宏化还观经济季而度且报，告去（年下专半题年）生产资料价格的走势较为稳定，这导致基期因素 将持续。 难以对 2021 年下半年同比增速起到显著的稳定作用。根据笔者估算， CEEM 全球宏观经济20季21度年报5 月告到（10专月题期）间，基期作用可以将 PPI 生产资料同比增速拉低 CEEM 全球宏观经济1.季7 个度百报分点告（（5 下月到篇1）2 月可以拉低 3.9 个百分点），这对于当前两位数 增速的 PPI 生产资料价格而言影响比较有限。 C内E需EM疲弱全可球能宏阻碍观经济季可度以报预告计（在下专半题年）大部分时候，PPI 生产资料、生活资料的增速差 C了EEPPMI 生全产球资宏料向观经济仍季将较度大报，告从而（行下业篇分）化压力仍将较大——除非 PPI 生活资料的增速也 生活资料的传递。 有显著提升。根据 1996 年以来的历史经验，PPI 生活资料最高涨幅约 40 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 中国专题 中国专题 CEEM 全球宏观经济为季5%度左报右告（当前为 0.5%），其同步对应的 水平也大体相当。当前内需疲弱可能阻碍了 PPI PPI 生产资料价格与目前的 生产资料向外生活贸资专料题的 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 传递。 CEEM 全球宏观经济季图表度报26 告工（业细专分题行业）5 月利润环比金额变化 外贸专 题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 外贸专 题 中国经济 专题 外贸专 题 中国经济 专题 CEEM 全球宏观数经据济来源季：W度ind报数据告终（端，专世界题经）济预测与政策模拟实验室。 通胀在 2021 年不是我国面临的主要矛盾 C中E国EM通胀全率球会宏否向观经济季4度月报美告国（CP专I 同题比）涨幅超出市场预期、达到 4.2%，而中国 CPI 通 C美E国E看M齐全？球宏观经济胀季率仅度为报0告.9%（，下但是篇中）国 CPI 通胀率会不会向美国看齐,从而成为我国 经济的主要矛盾？支持我们做出否定回答的至少有两个原因。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 从交通项目来看中 第一，与中国相比，美国的交通项目涨幅更高、占比更大。在疫情 C国E、EM美国全的球通宏胀率观经济冲季击下度，报中告、美（C下PI篇上）涨的共同点是，交通项目均为大类中涨幅第一的 差异。 分项。其中，4 月美国交通项价格涨幅为 14.9%。以占到美国人口 92% 41 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 中国专题 中国专题 CEEM 全球宏观经济的的季城权市重度占C报P1I告（5.2C%P（I-U美）国作劳为工总统体计C局PI数的据近）。似因，此美，国4的月交美通国项外目CP在贸I 涨C专P幅I题的中 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 4.2 个百分点当中，交通一项就贡献了 2.26 个百分点。而中国的同口径 CEEM 全球宏观经济交季通项度（报剔告除（通信专）题权）重约为 7%左右，价格涨幅大约为 5.8%，外因贸此专这 一项仅贡献了中国 CPI 涨幅中的 0.4 个百分点。所以，仅交通项目一题类 就解释了中美之间通胀率分化的 1.86 个百分点。而且，美国的交通项 目涨幅也可能具有一定的暂时性。 C从E服EM务类全价球格宏看美观经济季第度二报，告与（中国专相题比），美国服务类价格对 CPI 外贸专 通胀率贡献较大，这可 国的通CE胀E率M。全球宏观能经与美济国季劳度动报力就告（业意下愿下降有关，中国在这方面的压力较美国更小题。 篇） 4 月美国 CPI 当中的服务（不含住房租金）类价格同比增速中3国.2%经，济涨 CEEM 幅位列所有分项第二位。结合估算的权重进行计算，该项贡献了 全球宏观经济季度报告（专题） 4专月题美 国 CPI 涨幅中的 0.8 个百分点。 C从E服EM务业全价球格宏看中观经济季相度较报而告言（，中专国题的）CPI 服务项 4 月涨幅仅为 0.7%，虽然与美国不 外贸专 国的通胀率。 含住房租金的口径不完全匹配，但也可以看到中美服务类价格涨幅存在 显著差异。这项大约解释了中美之间通胀率 0.5 个百分点的差异。而且题， 随着前文提到美国救助个人的政策在 9 月到期后大概率将中停止国。经因济此 CEEM 全球宏观经济这季方面度的报因告素（也将专使题得）美国的劳动参与率有所上升，并起到压低服专务题类 CEEM 全球宏观价经格涨济幅季的度作报用。告因（为下对个人救助的方式存在差异，因此中国在这方面 篇） 的物价压力较美国更小。事实上截至到 5 月份，美国的服务项价格同比 增速进一步上升到了 4.0%，中国为 1.3%，两者的差距扩大到了 2.7 个 CEEM 全球宏观经济百季分点度。报告（专题） 中国需要更多转向 当前，我国内需仍然明显偏弱，供给面生产秩序、服务业劳动力供 C关E注E内M需全的球修复宏。观经济给季情况度都报好告于（美国专，题这）些都决定了我国与美国的通胀率将持续存在显著 偏离，这也进而决定了通胀在年内不会成为我国面临的主要矛盾。另一 CEEM 全球宏观经济方季面，度外报需告在（将来下可篇能）出现的调整和回落，以及过度依赖外部需求本身 CEEM 全球宏观经济可季能带度来报的告问（题，专需题要）我们更多转向关注内需的修复进程。当前我们思 考宏观经济政策框架，需要与长期的新发展格局相结合，坚持扩大内需 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 战略，使得经济恢复的底盘更加稳固。 42 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 东盟韩国专题 东盟韩国专题 CEEM 全球宏东观盟经韩济国季：度区报内告疫情再起，对我国经贸有潜在影响 外贸专题 CEE2M021全年球第宏2 季观度经，济新冠季病度毒报De告lta（变专异毒题株）对东盟经济产生显著影响和新的挑战，体现为区 C内E较E为M开全放的球经宏济观体经如马济来季西度亚报、泰告国（和专越题南疫）情加重，呈现 2020 年未有局面。相比外之贸下专，题韩 国经济则较为稳定。受疫情的影响，东盟整体制造业 PMI 在 6 月重新跌至荣枯线以下，为 49.0； 韩国第 2 季度制造业 PMI 保持强劲，为 54.2。从东盟国别数据来看，马来西亚和越南外6贸月专PM题I 急剧下行。区内通货膨胀压力初现，金融市场总体表现平淡。东盟疫情对中国经贸的影响值得关 C注E，E本M报全告从球中宏国观补经位东济盟季贸度易报可能告性（的专视题角对）这一影响展开探讨。 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 一、疫情概览 外贸专题 C20E2E1 M年第全2球季宏度，观经济季度202报1 告年第（2专季题度），新冠病毒 Delta 变异毒株给东中盟国经济经带济来专新题挑 C变E异E毒M株全带球来东宏盟观经济战季。度在变报异告毒（株专之前题，）东盟区内疫情状况总体好于全球，区内主要经济 经贸新挑战。 体受疫情冲击影响较小。4 月之前，新冠疫情病例较多的国家是印尼和 菲律宾，2021 年第 1 季度末，累计确诊人数分别为 1,511,712 和 747,288 人。其他东盟国家的疫情总体较平缓。由于印尼和菲律宾的经济以内需 CEEM 全球宏观经济为季主度，国报内告消（费占专G题D）P 的规模约七成，因此，经由贸易渠道产生的影响 CEEM 全球宏观相经对济较小季。度然报而，告（202下1 年第 2 季度起，受变异毒株冲击的影响，东盟的 疫情形势变得严峻起来。首先是疫情病例本就较多的印尼和菲律宾，疫 篇） 情走势没有好转，反而进一步恶化，印尼单日新增病例数从 3 月末的 8000 例左右上升至 6 月末的 20000 例左右，且有进一步上升的趋势，菲 CEEM 全球宏观经济律季宾度的确报诊告病（例专持续题在）5000-6000 例之间。其次是泰国和马来西亚这两 个疫情本已经平复的经济体，单日新增在 6 月底达到 5000-6000 例的高 CEEM 全球宏观经济点季。度泰国报在告1（季专度时题单）日新增不超过 100 例，马来西亚每日新增病例与 CEEM 全球宏观经济也季基度本稳报定告在（10下00篇例）左右。由此可见，第 2 季度以来，泰国和马来西 亚这两个较开放、深度参与国际贸易活动的经济体也面临着此前未有的 CEEM 全球宏观经济疫季情度冲击报。告最（后专是越题南），越南在 2020 年及 2021 年第 1 季度受到疫情冲 CEEM 全球宏观经济击季非度常有报限告，（这下也使篇越）南成为 2020 年区内正增长的经济体。但是越南 受到这次 Delta 变异病毒的显著冲击，其单日新增在 5 月 9 日首次超过 43 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 东盟韩国专题 东盟韩国专题 CEEM 全球宏观经济百到季人6 度，月此末报前时告有，预越期南称的其日疫增情仍有在望40于0-750月0 人底之得间到，控累制计，确然诊而病事例实外过的贸万情专。况题疫是 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 情冲击导致许多工业园区和工厂关停，隔离限制带来出货效率下降，对 CEEM 全球宏观经济纺季织度品和报电告子（产专品题的供）应量产生的影响尤为显著，部分订单外回贸流专至题中 国。 2,500,000 图表 27 东盟六国与韩国的新冠累计确诊人数 2020年末 2021年Q1末 2021年Q2末 CEEM 全球宏2,0观00,0经00 济季度报告（专题） 外贸专题 中国经济专题 CEEM 全1,5球00,0宏00 观经济季度报告（下 篇） 1,000,000 外贸专题 CEEM 全球宏5观00,0经00 济季度报告（专题） 中国经济专题 CEEM 全球宏观经0 济季韩国度报泰告国（专新加题坡）马来西亚 越南 菲律宾 印度尼西亚 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 二、经济复苏被疫情干扰 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 2021 年第 2 季度 PMI 受疫情影响回落。受疫情的影响，东盟整体 2021 C年E第EM2 季全度球宏观制经造济业 季PM度I 在报6告月（重下新跌至荣枯线以下，为 49.0，结束了 3 个月持续在 篇PM）I 受疫情影响回 荣枯线之上的局面；韩国第 2 季度制造业 PMI 较上季度略微下降，但整 落。 体依然保持强劲，为 54.2。从东盟国别数据来看，前述受疫情冲击的经 CEEM 全球宏观经济济季体度6 报月制告造（业专P题MI）出现显著下行，其中以马来西亚和越南的下行最 为剧烈，马来西亚 6 月的制造业 PMI 仅为 39.9，远低于 4 月和 5 月的 CEEM 全球宏观经济53季.9 度和 报51.告3，（越专南 题6 月）的制造业 PMI 也仅有 44.1，同样远低于 4 月和 5 CEEM 全球宏观经济月季的度54报.7 和告5（3.1下，篇泰国）5 月和 6 月的制造业 PMI 分别为 47.8 和 49.5， 也处于荣枯线之下。这表明，对于区内的开放性前沿经济体而言，本轮 CEEM 全球宏观经济D季elta度疫报情告的冲（击专已题明）显导致经济强劲复苏的中断。 C区E内E通M货全膨球胀压宏力观经济季度区内报通告货（膨下胀压篇力）初现。2021 年第 2 季度，受国际原油价格上涨的 初现。 影响，区内通胀中枢有所抬升。马来西亚的 CPI 同比增速较高，4 月和 44 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 东盟韩国专题 东盟韩国专题 CEEM 全球宏观经济5之季月间分度。别越报达南告到的4通.7货%膨和胀4.水4%平，也不有过所，上其升核，心4通-6胀月率大仍致保在持2在.4%0-外.52%.9贸%至之专1.间5题%， CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 不过相较于其过去的通胀水平，目前的通胀水平并不算太高。上季度通 CEEM 全球宏观经济胀季水度平较报高告的（菲专律宾题，）本季通胀水平已有缓和。目前，区内的外通贸胀专水题平 走势将取决于国际大宗商品价格和本轮疫情冲击对经济的影响程度，如 果内需的复苏中断，则价格水平不会快速提升，如因疫情造成外产贸能不专足题， 则可能因为供给侧紧张而导致通胀抬升。 CEEM 全球宏观经济季图表度2报8 告东（盟六专国题与韩）国的制造业 PMI 月度值 中国经济专题 CEEM 全印尼球宏观经泰国济季度报马告来（西亚下 新加坡 菲律宾 越南 55 篇）55 50 50 45 CEE4M5 全球宏观经济季度报告（专题）40 40 CEE3M5 全球宏观经济季度报告（专题）35 30 30 东盟 韩国 外贸专题 中国经济专题 25 7月 10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 7月 2018 2019 2020 2021 数据来源：CEIC, Markit, 世界经济预测与政策模拟实验室。 25 7月 10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 7月 2018 2019 2020 2021 数据来源：CEIC, Markit, 世界经济预测与政策模拟实验室。 CEEM 全球宏观经济季图表度报29 告东（盟六专国题与韩）国的 CPI 月度同比变动 CEEM 全球8 宏观经印菲济度律尼宾季西亚度报告泰 越（国 南下 马来西亚 韩国 新加坡 篇） 6 4 2 CEEM 全球宏观0 经济季度报告（专题） -2 CEEM 全球宏-观4 1经月 济3月 季5月度7月报9告月 （11月专1月题3）月 5月 7月 9月 11月 1月 3月 5月 2019 2020 2021 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 数据来源：Wind, 世界经济预测与政策模拟实验室。泰国、新加坡、菲律宾、韩国为核心CPI， 其余为综合CPI。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 三、金融市场较为平淡 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 2021 年第 2 季度，股票市场继续呈现涨跌不一的态势。和上季度 较为类似，五个区域代表性股指在 2021 年第 1 季度涨跌不一。马来西 45 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 东盟韩国专题 东盟韩国专题 C2股0E2票E1 市M年场第全继2球续季宏呈度观现， 经济亚-季3.吉3度%隆和报坡-2指告.5数%，和印新尼加雅坡海加峡达指综数合季指末数较基季本初与出上现季下度降持，平变，动变幅外动度贸幅分专度别题为为 C涨E跌E不M一全的球态势宏。观经济0季.25度%。报韩告国（综专合指题数）上涨 5.6%，高于美国标普 500 指数本季度涨幅。 CEEM 全球宏观经济菲季律度宾报马尼告拉（综专合题指数）虽然上涨最多，为 6.3%，但是由于其外上贸季专度题的 跌幅为-10.5%，2021 年上半年总体仍呈现下跌态势。 图表 30 区内国家主要股票指数相对期初变动 外贸专题 40 2020年中 2020年末 2021年Q1末 2021年Q2末 CEEM 全球宏30观经济季度报告（专题） 20 CEEM 全10球宏观经济季度报告（下 中国经济专题 篇） 0 -10 CEEM 全球宏-20观经济季度报告（专题） 外贸专题 中国经济专题 CEEM 全球宏-30观经菲济律宾季度马报来西告亚（专印题尼） 韩国 新加坡 美国 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 图表 31 区内国家货币对美元汇率（间接标价法）相对期初变动 8 2020年中 2020年末 2020年Q1 2020年Q2 6 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 4 CEEM 全2球宏观经济季度报告（下 0 篇） -2 -4 CEEM 全球宏-6观经济季度报告（专题） 印尼 泰国 马来西亚 新加坡 菲律宾 越南 韩国 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） C20E2E1 M年第全2球季宏度观，经济季度20报21告年（第 下2 季篇度），东盟六国和韩国货币相对美元总体保持平稳。 东盟六国和韩国货 除了泰国之外，区内主要货币在本季度的变动不大。泰铢贬值约 2.1%， C币E相E对M美全元球总宏体观保 经济反季映度疫报情冲告击（的专影题响。）相对于过去一年及 1 季度的汇率变动，第 2 季度 C持E平E稳M。全球宏观经济东季盟度和报韩国告货（币下的篇变动）幅度明显缩小。 46 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 东盟韩国专题 东盟韩国专题 C货E币E政M策全方球面，宏区观内 经济四季、度东报盟告疫情对中国经贸的影响 外贸专题 C主E要E央M行全延球续宏宽观松 经济季度东报盟疫告情（对专中题国经）贸的影响值得关注。疫情之下，中国的出口能够 C举E措E，M但转全向球预宏期观已 经济逆季风度而报行，告其（主专要原题因）在于对于全球市场供给的补位效应。从外下贸图专可题以 现。 看出，中国的出口市场份额在 2020 年不降反升，这得益于中国疫情应 对的得力和复工复产的快速进行，相反，欧盟和美国的出口市场份额有 外贸专题 所下降，这对应着这两个地区疫情严重带来的产出能力下降。在这个全 CEEM 全球宏观经济球季市度场报蛋糕告分（配专的题思路）下，当疫苗接种次第推开，美欧中经国济经复济苏之专后题， CEEM 全球宏观中经国济因季为疫度情报而告获（得下的市场份额就会相应的回撤，继而这部分出口也将 下降。 篇） 图表 32 2019 和 2020 年主要经济体出口份额 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 40 % 2019 2020 CEEM 全球宏35观经济季度报告（专题） 30 25 20 15 10 CEEM 全球宏05观经济季度报告（专题） 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 注：东亚地区包括日本、韩国、中国台湾和香港，亚洲其他国家主要是未在上述中国、东亚 和东南亚地区之内的国家（包含印度），其他包括除英国和欧盟外的欧洲国家、加拿大、墨 西哥和拉美国家等。 数据来源：WTO数据库，崔晓敏（2021），感谢崔晓敏博士对数据的更新。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 东盟本轮疫情的出现可能延缓这一下降态势，因为中国的补位效应 CEEM 全球宏观经济有季可度能报从欧告美（转专向题东盟）。从 2019 和 2020 年的数据来看，东盟的出口市 CEEM 全球宏观经济场季份度额报在告202（0 年下时篇没）有下降，反而略有上升，反映疫情冲击并未影响 其向国际市场的供给能力。这意味着，东盟在 2020 年的情况和中国类 CEEM 全球宏观经济似季，度中国报和告东（盟专均向题国）际市场供给商品，中国的补缺主要补的是欧美发 CEEM 全球宏观经济达季市度场报之缺告，（而下非东篇盟）供给之缺。当疫情冲击在中国和欧美之间存在时 间差时，中国对于欧美市场份额的补缺，实质上取决于中国和欧美产品 47 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 东盟韩国专题 东盟韩国专题 CEEM 全球宏观经济在东季全盟度球国报市家场的告上 供的给竞不争能程跟度上。，而中当国现的在补疫缺情效对应东是否盟明经显济，产也生就冲取外击决时贸于，专中如题国果 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 和东盟产品在全球市场上的竞争程度。 CEEM 全球宏观经济季度如报何衡告量（中专国题与欧）美产品及东盟产品在全球市场的竞争外程贸度专？题本 文通过引入竞争压力指数来度量这一竞争程度。根据樊纲、关志雄和姚 枝仲（2006）的研究，竞争压力指数可以通过以下这个图形象外地贸进专行题表 CEEM 全球宏观经济示布季。曲度在线报图，曲中告线，（假的专定高曲度题线表）示A出和口曲额线，B两分国别分代布表曲A线国相和交的B中阴国国影的部出经分口济表技专示术题两分 CEEM 全球宏观国经在济这季些产度品报上告都（有下出口，因而在这些产品上呈竞争关系。相交的面积 篇） 越大，说明在同类商品上竞争越强。由于两个国家之间的贸易外规贸模专不题一 CEEM 全球宏观经济样季，度同报样的告交（叉专面题积对）不同国家的影响可能不一样，比中如国，经如济果专B 题国 在某一产品的出口规模远超 A 国，则该产品上 B 国对 A 国的竞争压力 CEEM 全球宏观经济要季远度高报于告A 国（对专B题国）地竞争压力，因此，在相交面积的基础上，其相 对于 B 曲线的面积就可被视为 A 国对 B 国的竞争压力。 图表 33 竞争压力指数示意图 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度下报图展告示（了专中题国与）欧盟、美国、东盟以及东盟当中的泰国、马来西 CEEM 全球宏观经济亚季和度越报南的告竞（争下压篇力指）数。可以看出，中国对于东盟的竞争压力指数， 显著地高于对于欧盟和美国的竞争压力指数；这种竞争压力具有非对称 CEEM 全球宏观经济性季，度东盟报对告于（中专国的题竞）争压力小于欧盟和美国对中国的竞争压力；在泰 CEEM 全球宏观经济国季、度马报来西告亚（、下越篇南等）东盟国家中上述两个特征则更为显著。这表明， 48 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 东盟韩国专题 东盟韩国专题 CEEM 全球宏观经济中时季国对度和东报东盟盟市告在 场全的球补市位场也上具的有竞较争强程的度基更础强。，换而言之，中国在外疫贸情专冲题击 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表 34 中国与主要国家的竞争压力指数 CEEM 全球宏0.观9 经济季中度国对报其的告竞争（压力专指题数 ） 其对中国的竞争压力指数 0.8 外贸专题 0.7 0.6 0.5 外贸专题 0.4 CEEM 全球宏0.观3 经济季度报告（专题） 0.2 中国经济专题 CEEM 全0.球1 宏观经济季度报告（下 0 篇） 欧盟 美国 东盟 泰国 马来西亚 数据来源：基于UNComtrade六位码的测算，感谢杨博涵同学的测算。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 越南 外贸专题 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度从报对美告双（边专视题角也）可以佐证这一潜在补位可能性。从美国的视角来 看，中国和东盟是美国逆差的重要来源，以 2020 年的数据来看，美国 对中国和东盟的逆差占美国对世界总逆差的 34%和 17%。下表统计了 美国来自于东盟的逆差当中规模最大的十类产品及它们的来源国（以降 CEEM 全球宏观经济序季排度列报，因告而（最专下题面的）是逆差规模最大的）。从产品类型上来看，逆差 CEEM 全球宏观的经产济品季主要度集报中告于（各下类机器设备和机械产品以及服装、鞋类、家具等劳 篇） 动密集型产品，国别来看，主要是在越南，包括了 6 个品类，泰国有 2 个品类，新加坡和马来西亚各有 1 个品类，除新加坡之外，都是本次疫 情较严重的东盟国家。通过比照美国逆差中的中国产品，我们发现，这 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 些产品除了医药品（来自新加坡）之外，也都是中国对美的主要顺差商 品，均能够排进美国逆差中中国的前十大产品。因而，从双边层面看， CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国的潜在补位能力也同样是较强的。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 49 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 东盟韩国专题 图表 35 美国逆差中东盟前十大产品及来源国 CEEM 全球宏观经济季度报告 SITC2 产品名称 国家 2020 累计 CEEM 全75球宏观办公经用济机器季及度自动报数告据（处理专设题备 ） 越南 2.8 58.8 CEEM 全54球宏观经济季医度药报品告（专题） 76 电信、录音及重放装置和设备 新加坡 泰国 2.8 2.8 56.0 53.2 85 鞋类 越南 4.1 50.4 75 办公用机器及自动数据处理设备 泰国 4.5 46.3 77 未另列明的电力机械、装置和器 械及其电器零件 越南 5.0 41.8 CEEM 全球宏观家经具及济其季零件度；报床上告用（品专、床题） 82 垫、床垫支架、软垫及类似填制 越南 CEEM 全球宏观经的济家季具度报告（下 6.2 36.8 84 各种服装和服饰用品 越南 8.5 30.6 篇） 未另列明的电力机械、装置和器 CEEM 全7776球宏观电经信、济械录季及音及其度电重报放器零装告置件（和专设备题）马越来南西亚 10.9 11.2 22.1 11.2 CEEM数全据来球源：宏US观ITC经，作济者整季理度。 报告（专题） 东盟韩国专题 是否中国对外美贸专题 主要顺差商品 是 否 是 外贸专题 是 是 外贸专题 是 中国经济专题 是 是 外贸专题 是 中是国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 50 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏全观球经金济融季市度场报：告流动性充裕，全球股市普遍上涨 外贸专题 CEE2M021全年球2宏季观度，经主济要季经度济体报疫告苗（接专种率题逐）渐提高，金融市场流动性充裕，美元一度流动性 C泛E滥E，M各全国货球币宏市观场经利率济保季持度稳报定，告全（球专股题市普）遍上涨。在各国央行的预期引导下，金融市外场贸的 专题 通胀预期逐渐回归理性，前期迅速上升的长期国债收益率有所回调。2 季度末，十年期美国国债 收益率为 1.45%，较上季度末下降 20bp。尽管 2 季度美国长期利率有所回调，但从整体趋外势贸上 专题 看，美国长期利率中枢是在抬升的。上半年，受美国经济向好、美元流动性充裕和名义利率变动 C等E多E因M素全叠加球，宏美观元经指数济未季呈度现报趋势告性（方专向题，在）89-93 中国经济专题 区间内窄幅波动。主要新兴经济体汇率表 现分化C，E阿EM根廷全、球土宏耳其观等经高济风季险经度济报体告汇（率下持续贬值。预计 2021 年 3 季度，随着美联储 Taper 篇预）期升温，美元指数将有所上行，但上行幅度或低于 2014 年时期。需要关注美联储政策转外向贸对 专题 全球资产价格的冲击。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济一季、度全报球告金（融专市题场）总体情况 全球股市普遍上涨。 2021 年 2 季度，流动性充裕，风险资产上涨。全球金融市场流动性 充裕，主要经济体货币市场保持平稳。实际通胀水平上升，长期国债收 益率中枢有所抬升，十年期美国国债收益率较上季度平均上升 27bp。但 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 在各国央行的预期引导下，金融市场投机性通胀交易有所缓和，通胀预 CEEM 全球宏观期经回济归季理性度，报因告此（从下趋势上看，2 季度的长期利率较 1 季度末是有所回 篇） 调的。风险资产方面，主要发达经济体股市整体上涨，仅少数经济体略 有下降。汇率方面，上半年美元持续窄幅波动，日元持续贬值，人民币 CEEM 全球宏观经济汇季率度相报对稳告定（。专题） 美元流动性泛滥，美 美元流动性泛滥，美股波动稳定。5 月以来美联储隔夜逆回购数额 C股E波E动M稳全定球。 宏观经济激季增度且报屡创告历（史专新题高，）这被市场视为美元流动性泛滥的表征。美联储反 CEEM 全球宏观经济复季强度调报“通告胀暂（时下论篇”，）虽然已考虑减少资产购买，但尚不会因为通胀加 息，美联储整体偏鸽派。市场预期美联储会维持宽松，进一步加剧美元 CEEM 全球宏观经济流季动度性报泛滥告问（题专。题美联）储保持零利率、延续每月 1200 亿美元的资产购 CEEM 全球宏观经济买季规度模报，T告ED（利下差篇进一）步下探，市场流动性风险极低。在流动性充裕和 经济增长预期向好的背景下，美股波动相对稳定，6 月底 VIX 指数降至 51 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经济1体季5%汇度左率右报贬，值告2，季巴度西V、IX土指耳数其的单波季动贬中值枢约也10较%1。季1 度季整度体，下大移部。分新新兴兴外经经贸济济 专题 CEEM 全球宏观经济体季货度币报先升告值（后专贬题值，）季度平均汇率较 2020 年 4 季度波动不大。季末， CEEM 全球宏观经济人季民度币报兑美告元（平专均题中间）价为 6.57，较上季度末贬值 0.7%。东亚、东外南贸亚 专题 货币均在季内转为贬值，韩元、马来西亚林吉特、泰铢、印尼卢比均较 上季末贬值 3%-4%。外债风险较高的新兴经济体货币，如巴西雷亚外尔贸、专题 阿根廷比索、土耳其里拉贬值幅度较大，单季贬值均在 10%左右。 CEEM 全球宏观经济季度图报表告36（全专球题金）融市场主要指标变动 中国经济专题 外汇市场 名称 CEEM本季全度球宏观上季经度济季升度值幅报度告（下名称 股票市场 本季度 上季度 上涨幅度 篇美）元指数 90.99 91.01 0.02% 标普 500 欧元 1.20 1.21 0.07% 德国 DAX C日E元EM 全球106宏.02观经济109季.42 度报-3告.20%（专题）日经 225 4181.42 15386.35 28977.11 3867.91 14107.73 28990.7 8.11% 外贸专题 9.06% 中-0.0国5%经济专题 人民币 C印E度E卢M比 全球6.4宏8 观经济6.46季度报0告.38%（专题）上证综指 72.87 73.73 -1.19% 巴西 IBOVESPA 3510.65 123466.3 3529.99 117043.3 -0.55% 5.49% 货币市场（7 天同业拆借利率） 债券市场（10 年期国债） 名称 本季度 上季度 变化基点 名称 本季度 上季度 变化基点 美国 0.08 0.09 -1.51 美国 1.59 1.32 26.85 欧元 -0.58 -0.58 -0.04 欧元区 C日E本EM 全球-0.0宏9 观经济-0.0季8 度报-0告.66（专题）日本 -0.19 0.08 -0.40 0.08 20.80 0.14 中国 CEEM2.1全8 球宏观2.24经济季-5度.71报告（下中国 印度 3.16 3.19 -3.16 巴西 3.13 3.21 -7.56 9.21 7.96 125.01 篇） 注：原始数据来源于 Wind 数据库，经笔者计算。各指标季度数值为季内平均值，变动幅度则根据相邻两季度的平均值计算， 除货币市场和债券市场利率变动外，其余变动幅度单位为百分点。其中，欧元汇率为间接标价法，日元、卢布、雷亚尔为直接 标价法。货币市场和债券市场利率单位为百分点。变化基点单位为百分之一个百分点。 CEEM 全球宏观经济季度报图告表（37专题全球）金融市场风险状况图 1.6 LIBOR:美元:3个月-美债收益率:3个月（%） VIX指数（%，右轴） 90 1.4 80 1.2 70 CEEM 全球宏1观.0 经济季度报告（专题） 60 50 0.8 CEEM 全球宏0观.6 经济季度报告（下篇） 40 30 0.4 20 0.2 10 CEEM 全球宏0观.0 经济季度报告（专题） 0 2019/06 2019/07 2019/08 2019/09 2019/10 2019/11 2019/12 2020/01 2020/02 2020/03 2020/04 2020/05 2020/06 2020/07 2020/08 2020/09 2020/10 2020/11 2020/12 2021/01 2021/02 2021/03 2021/04 2021/05 2021/06 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 52 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 图表 38 主要发达和新兴经济体季度汇率波动幅度（2021 年 2 季度） CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 大宗商品专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 图表 39 全球主要发达与新兴经济体股市季度涨跌幅（2021 年 2 季度） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 图表 40 全球主要发达与新兴经济体货币市场走势一览 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 注：同上。 53 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 图表 41 主要发达和新兴经济体汇率走势一览 CEEM 全球宏观经济季度报告 2021 年 1 季度 2020 年 2 季度 大宗商品专题 升值幅度外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度美元报指数告（专题） 90.99 日元 1.20 91.01 1.21 0.02% 0.07% CEE主M要发全达球经济宏体 观经济季度欧报元 告（专题） 106.02 英镑 1.38 109.42 1.40 -3.20%外贸专题 1.43% 澳元 0.77 0.77 -0.26% 巴西雷亚尔 卢布 5.47 74.34 5.32 74.31 2.85% 0.03%外贸专题 金砖国家 南非兰特 14.94 CEEM 全球宏观经济季度印度报卢比告（专题） 72.87 人民币 6.48 CEEM 全球宏观经菲济律宾季比度索 报告（下 48.30 14.14 73.73 6.46 48.18 中5.4国0%经济专题 -1.19% 0.38% 0.26% 篇） 东南亚 越南盾 马来西亚林吉特 23159.47 4.07 23166.02 4.13 -0.03% -1.51%外贸专题 CEEM 泰铢 全球宏观经济季度印尼报卢比告（专题） 30.29 14188.21 31.34 14402.75 -3.48% 中-1.国51%经济专题 CEEM 全球宏观经济季度韩报元 告（专题） 新加坡元 1114.68 1.33 东亚 新台币 28.39 1120.97 1.33 28.01 -0.56% 0.02% 1.36% 港币 7.76 7.77 -0.10% 其他 阿根廷比索 土耳其里拉 88.70 7.38 94.00 8.36 -5.98% -13.21% C注E：E原M始数全据来球源于宏W观ind 经数据济库，季经度笔者报计算告。（各指专标季题度）数值为季内平均值，变动幅度则根据相邻两季度的平均值计算， 其中，欧元汇率、英镑汇率为间接标价法，其余均为直接标价法。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 二、全球金融分市场运行态势 篇） 发达经济体股市继续上 美元先贬后升，日元连续两个季度贬值。2 季度，美元先贬后 C涨E，E新M兴全市场球资宏本观流经出。济季升因度素。报叠上告加半（，年美，专元美题指国）数经未济呈向现好趋、势美性元方流向动，性在充8裕9-和93名区义间利内率窄变幅动波等动多。 6 月底，美元指数在 91.8 左右，较上季度末下降 1.5%。但从季度平 CEEM 全球宏观经济季均度汇报率告看（，2专季题度）美元指数平均汇率为 91.01，较 1 季度平均波动不 CEEM 全球宏观经济季大度。报在告美（元窄下幅篇波）动的背景下，主要发达经济体汇率波动也较小， 仅日元汇率显著贬值。2 季度，日元波动加大、汇率先升后贬，季末 CEEM 全球宏观经济季汇度率报较告上（季末专贬题值）0.3%、季平均汇率较 1 季度贬值 3.2%。 CEEM 全球宏观经济季度报新告兴（经济下体篇汇）率走势分化，部分新兴经济体汇率持续贬值，金 砖国家升值。因美元窄幅波动，东南亚、东亚等多数新兴经济体货 54 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经济季币等度未央报呈行告现提趋前势加性息变有化关。。金东砖亚国经家济货体币中普，遍仅升泰值铢，贬或值与幅巴度西较、大俄。外罗泰贸斯铢 专题 CEEM 全球宏观经济季贬度值报主告要（源于专新题冠）疫情导致的经济衰退，疫情严重冲击高度依赖旅 CEEM 全球宏观经济季游度业报的告泰（国经专济题。）阿根廷、土耳其货币持续大幅贬值。 外贸专题 主要经济体股市普遍上涨。主要发达经济体货币政策维持宽松， 主要经济体股市普遍上 美、欧等发达经济体疫苗接种速度较快，预计 3 季度能够实现“外群贸体 专题 涨。 CEEM 全球宏观经济季免度疫报”。告主（要专经题济体）股市普遍上涨，仅日经指数小幅下跌。中在国美经国济经 专题 济复苏、美联储维持宽松阶段，美国经济复苏将通过出口渠道使得 CEEM 全球宏观经新济兴季经度济报体获告（益。下同时，随着发达经济体的疫苗接种接近尾声，新 篇） 兴经济体疫苗供给增加，疫苗接种率也有望提高。新兴经济体外股贸市 专题 CEEM 全球宏观经济季在度流报动告性（和预专期题支）撑下也出现上涨。 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报主告要（经济专体题货）币市场稳定，高通胀新兴经济体加息。2 季度，主 主要经济体货币市场稳 要发达经济体货币市场稳定。在稳定的流动性供给下，发达经济体 定，高通胀新兴经济体 货币市场利率稳定、季内波动极小。美联储上调超额准备金利率和 加息。 隔夜逆回购利率，未对货币市场利率造成影响。新兴经济体货币市 CEEM 全球宏观经济季场度利报率告波（动较专大题。）中国 7 天 SHIBOR 在 2%-2.5%区间波动。为应对 CEEM 全球宏观经通济胀季膨度胀报，俄告（罗斯下上半年连续三次加息，将关键利率从 4.25%提高 篇） 至 5.5%，相关经济体货币市场利率也有所抬升。 主要经济体长期国债收益率较 1 季度末回调。2 季度，十年期 C主益E率要E较经M济1全体季球长度宏期末国普观债遍经收回济季美本度国、报国印告债度（收等益主专率要题较经）济1 季体度国末债下收降益约率均20回bp调，。德此国次、主欧要元经区济、体中国国债、收日 调。 益率回调，有以下两个原因。一是由于通胀预期下降，前期通胀预 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 期受投机和情绪因素影响快速抬升，美联储等主要央行反复强调“通 CEEM 全球宏观经济季胀度是报暂告时（的”下，市篇场）对通胀的预期也逐渐回归理性。十年期美国国债 CEEM 全球宏观经济季收度益报率告隐（含通专胀题预）期由 2.5%下降至 2.3%。二是失业率等数据显示 出经济复苏尚不稳定。十年期美国国债实际收益率也停止上升，在- CEEM 全球宏观经济季0度.8%报左告右（波动下。篇巴）西、土耳其等高通胀且金融风险较高的国家，国 债收益率依然维持高位。 55 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经图济表 季42 度全报球主告要发达与新兴经济体长期国债市场走势一览 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 金融市场专题 大宗商品专题 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 注：同上。 CEEM 全球宏观经济季三度、报全告球（金专融题形）势展望 美元指CE数E上M升全，升球值宏幅观经济季美度联报储减告（少资下产购买后，美元升值幅度或不及 2014 年 Taper 时 篇度）可 能 不 及 2014 年 Taper 时期。 期。美元指数的走势主要取决于美国与其他主要经济体（主要是欧 元区）的经济基本面差异，以及美联储与其他主要央行的货币政策 倾向差异。下半年，美国或在发达经济体中率先实现“群体免疫”，拜 CEEM 全球宏观经济季登度就报业告计（划通专过题将）进一步提振美国经济增长预期，欧洲经济去年持 续的低基期或对今年的经济增长率有所加成、但欧洲经济在疫情前 CEEM 全球宏观经济季就度不报如告美（国强专劲题，）东亚、东南亚等部分经济体遭遇疫情反扑。从基 CEEM 全球宏观经济季本度面报看告，（美国下经篇济）在 3 季度的表现可能略优于其他主要经济体。美 联储在 6 月议息会议中已经释放出 Taper 信号，将计划减少资产购 CEEM 全球宏观经济季买度，报而告欧央（行专最题早）也要在 2021 年 4 季度才可能释放减少资产购买的 CEEM 全球宏观经济季信度息报，告美（联储下的篇扩）表规模相对于欧央行收缩，这也将支撑美元指数 的上升。但此次美元指数上升幅度可能不及 2014 年 Taper 时期，此 56 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经济季轮欧度美洲报国仍告基陷本债面务相危对机于，欧深洲陷的低表通现胀可、能负要利比率的20泥14淖年，时其期经要济弱基。2本0外1面4 贸比年 专题 CEEM 全球宏观经济季当度前报的告欧（洲要专差题。）2014 年，欧央行实施量化宽松和负利率的超宽松 CEEM 全球宏观经济季货度币报政告策（，未专现题任）何转向苗头，而此次如果 4 季度欧元区通胀外率贸上 专题 升速度较快，央行也可能考虑减少资产购买、货币宽松力度远不及 2014 年时期。因此，综合判断，下半年美元指数可能上升，但外上贸升 专题 幅度或不及 2014 年 Taper 时期。 C关E注E美M联全储球政宏策不观确经定济季度报美告联（储政专策题不）确定性增加，或冲击全球资产价格。美中国国通经胀上济专题 性引发CE的E资M产全价格球波宏动观经升济，季美度联储报已告明（确下表示考虑缩减购债规模，对加息的内部分歧加大。 篇风）险。 当前 FOMC 委员会 11 名票委中，2 名“鹰派”、6 名“鸽派”、3外名贸中 专题 立。当前的票委构成尚不足以推动美联储今年加息。2022 年，FOMC CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 委员会轮换投票权后，“鹰派”票委将上升至 4 中国经济专题 名。如果通胀维持高 CEEM 全球宏观经济季位度，报当告前（中立专的题票）委（3 名）或转鹰，美联储加息风险大幅上升。部 分新兴经济体迫于通胀高企和资本流出压力，已陆续加息。随着美 联储紧缩预期升温，将有更多的新兴经济体加息应对外部失衡。上 一轮美联储加息至 1.5%并启动缩表之后，标普 500 指数、MSCI 新 CEEM 全球宏观经济季兴度市报场告指（数、专上题证）综指累计最大跌幅分别达 10%、20%、25%。如果 CEEM 全球宏观经2济02季2 年度美报联告储（主下席、美联储管理委员会换届，将进一步增加美联储 篇） 政策不确定性，加剧资本流动和资产价格波动。 四、跨境收支同步上涨，资金持续净流入 C2 E季E度M外全汇球收宏支 同观步经上济季度报告（专题） 2021 年 2 季度银行代客涉外收付款项下的外汇收支同步上涨， 涨，支出增速大于收入 相比 1 季度前两个月，对外付款上升幅度大于涉外收入。2021 年 2 C增E速E。M 全球宏观经济季季度度报前告两（个月专，题银）行代客涉外收入与支出总额为 1.75 万亿美元，同 CEEM 全球宏观经济季比度上报升告40（.0%下，篇相）对于 1 季度前两月上升 6.1%。其中，银行代客涉 外收入为 8927.6 亿美元，同比上升 41.3%，环比上升 3.0%。银行代 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 客对外支出为 8568.7 亿美元，同比上升 38.6%，环比上升 9.2%。银 CEEM 全球宏观经济季行度代报客告涉（外收下支篇维）持顺差，顺差额度为 357.9 亿美元，相对于 1 季 度前两个月收窄 462.6 亿美元，同比上升 162.1%。 57 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 大宗商品专题 C经为E常逆E项差M目。全收货球支物宏由贸顺易观差顺经转差济季项度目报从收告境支内由银顺行差代转客为涉逆外差收，逆付差款规的模分为项看51，.62亿02美1 元年。4 从月细、项5 月看外经，贸货常 专题 C收E窄E，M服全务贸球易宏、收观入经项济季物度贸报易告顺（差收专窄题，）服务贸易和收入项逆差规模分别呈不同程度的扩 C逆E差E扩M大全。球宏观经济季大度趋报势告。（202专1 年题2）季度前两个月，货物贸易顺差相比于 1 季度外前贸两 专题 月下降 54.6%，至 357.9 亿美元；服务贸易逆差相比 1 季度前两月微 升 3.6 亿美元，至 108.8 亿美元；收入项逆差较 1 季度前两月外扩贸大 专题 133 亿美元，至 243.6 亿美元。 C银E行E代M客全涉球外宏收付观款经的济季度报银告行（代客专涉题外）收付款资本和金融项目顺差规模上升，中2国季经度济前 专题 资本和CE金E融M项全目顺球差宏规观经两济个季月度的报顺差告（规模下为 388.7 亿美元，同比上升 249.2%，相对于 1 季 篇模）环比上升，直接投资 度前两个月上升 6.9%。从细项看，直接投资顺差规模相比于 1外季贸度 专题 顺差收窄，证券投资由 前两月收窄，证券投资由逆差转为顺差，其他投资顺差规模收窄。 C逆E差E转M为全顺球差宏，其观他经投济季其度中报，告直（接投专资题相）比 1 季度前两个月收窄 168.8 中国经济专题 亿美元，至 72.9 亿 C资E顺E差M收全窄球。 宏观经济季美度元报，告相（对于专去题年）同期增长 134.8 亿美元；证券投资结束 1 季度的 小幅逆差，录得 297.3 亿美元的顺差；其他投资项顺差相对于上季度 有所收窄，为 18.5 亿美元。 由于售汇金额上升速度 2021 年 4 月、5 月，银行结售汇顺差规模相比于 1 季度前两月 C大E于E结M汇全，球在宏结售观汇经金济季有度所报收告窄（。其专中题，）银行结售汇金额相比 1 季度前两月均有所上升， 额均上CE升E情M况全下，球银宏行观经售济汇季金度额报的上告（升速下度更快。 4 月、5 月银行结售汇顺差为 250.3 亿 篇结）售汇顺差规模相比上 季度收窄。 美元，其中，银行结汇总额为 3834.7 亿美元，售汇总额为 3584.4 亿 美元。从交易主体来看，银行自身结售汇 2 季度由逆差转为顺差， CEEM 全球宏观经济季顺度差报规告模（为专45.题2 亿）美元。银行代客结售汇顺差相比于 1 季度前两个 月显著收窄，顺差规模下降 537.6 亿美元，至 205.1 亿美元。 市场主 CEEM 体全结球汇宏意观愿经下济季度报在告结（售汇专意题愿）方面，2021 年 2 季度前两个月结汇率（银行代客 降，售汇意愿上升。 结汇占银行代客涉外总收入外币比率）与 1 季度相比小幅下降，至 CEEM 全球宏观经济季6度4.0报%；告售（汇下率篇与）1 季度相比有所上升，至 65.3%。结汇率略低于售 CEEM 全球宏观经济季汇度率报。告其（中，专剔题除）在 2 季度到期的远期产品后，即期结售汇率分别 为 52.5%和 56.2%，即期结汇率较上季度下降 1.8 个百分点，即期售 CEEM 全球宏观经济季汇度率报较告上（季度下上篇升）2.6 个百分点。 58 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 大宗商品专题 C人收E民付E币款M计逆全价差球的规宏银模行较观代上经客季济季月度净报境流告内出银人行民代币客6收2.4付亿款美的元人，民相币比跨上境季流出度持前续两大月于的流流入出，幅4度月外上、贸升5 专题 C度E收E窄M。全人球民宏币跨观境经收济季2度2.6报亿告美（元。专人题民）币业务在银行代客涉外收入总额中占比为 37.4%， C付E业E务M总全量球较宏上季观度经下济季较度上报季告度（前专两题月下）降 1.7 个百分点；在涉外支出总额中占外比贸为 专题 降。 39.7%，较上季度前两月下降 4 个百分点。 人民币汇率贬值预期有 一般来说，即期结汇率下降和售汇率上升反应了人民币的外贬值贸专题 所上升。 压力。从 2021 年 4 月、5 月数据看，银行即期结汇率下降 1.8 个百 CEEM 全球宏观经济季分度点报，告即期（售专汇题率）上升 2.6 中国经济专题 个百分点。反映出了人民币一定的贬值压 CEEM 全球宏观经力济。季从度1报年期告（ND下F 减去 1 年期 DF 反映投机者的汇率预期看，2 季 篇） 度该指标延续 2021 年 3 月以来的上升趋势，反应了金融市场交外易贸中 专题 的人民币贬值预期。预计 3 季度人民币汇率波动幅度和贬值压力将 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 有所增加，但经济基本面因素并不支持人民币大幅贬值。 CEEM 全球宏观经济季度报图告表（43专题银行）代客收付款分项结构 1500 1000 500 亿美元 经常账户 金融账户 银行代客收付款差额 0 CEEM 全球-宏500观经济季度报告（专题） -1000 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2017 2018 2019 2020 2021 数据来源：Wind。 篇） 1500 1000 亿美元 直接投资 证券投资 其他投资 金融账户 500 CEEM 全球宏0 观经济季度报告（专题） -500 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 CEEM 全球宏观数20据经17来济源：季Win度d。 报20告18 （专题）2019 2020 2021 CEEM 全球11宏050000观经亿济美元季度报告货物（贸易下篇服）务 初次和二次收入 500 CEEM 全球-宏5000观经济季度报告（专题） -1000 CEEM 全球-1宏500观经济季度报告（下篇） Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2017 2018 2019 2020 数据来源：Wind。 经常账户 Q3 Q4 Q1 Q2 2021 59 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 CEEM 全球宏观经济季度图报表告44 人民币汇率预期（NDF-DF） 7.4 CEEM 全球宏7观.2 经济季度报告（专题） 7.0 CEEM 全球宏66观..68 经济季度报告（专题） 6.4 6.2 6.0 5.8 大宗商品专题 100 外贸专题 80 60 40 20 0 外贸专题 -20 -40 -60 -80 -100 外贸专题 2020-01-02 2020-02-02 2020-03-02 2020-04-02 2020-05-02 2020-06-02 2020-07-02 2020-08-02 2020-09-02 2020-10-02 2020-11-02 2020-12-02 2021-01-02 2021-02-02 2021-03-02 2021-04-02 2021-05-02 2021-06-02 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济即季期汇度率:美报元兑告人（民币下 NDF-DF(5个月移动平均) 中国经济专题 篇） 图表 45 外币公司债季度发债额度与频率 外贸专题 CEEM 全球宏观80经0 济亿季美元度报告发（债总专额（题左轴）） 发债笔数（右轴） 350 700 CEEM 全球宏观60经0 济季度报告（专题） 300 250 500 200 400 150 300 200 100 CEEM 全球宏观10经0 济季度报告（专题） 50 0 0 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 数据来源：Dealogic数据库，作者计算整理。 篇） 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季五度、报2告02（1 年专题2 季）度中资企业海外债发行规模回落 2021 年 2 季度中资企业海外发债总额为 432.5 亿美元，环比下 CEEM 全球宏观经济季降度报21.告1%（，同专比题上）升 14.9%。除去 2 季度到期债务规模 426.7 亿美 C2E季E度M中全资球企宏业海观外经发济季元度，报净告新（增发下债篇规）模仅为 5.8 亿美元。从行业上看，金融、房地产和 债规模环比下降 21.1%， 地方政府融资平台的发债均呈显著下降趋势。计价货币上，2 季度境 C新E发E债M额全仅球有宏5.8观亿经美济季外度发报债告中（美元专计题价）债券的比率有所下降，占全部发债额的 82.9%。 元。 CEEM 全球宏观经济季2度季报度告美元（债下券篇发）行规模显著下降。一方面，美债利率的上行提高了 无风险利率水平，投资级中资美元债吸引力有所下降。另一方面， 60 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 金融市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经济季中地度产资报企地告业产高企收业益的美信元用债风券险发的行连规续模暴显露著波下及降整。个地产美元债板块外，贸令 专题 C金E融E业M及全房球地宏产企观业经为济季度报房告地（产、专金题融）为 2 季度发债主力。金融企业 2 季度境外发行公 C2E季E度M发全债主球力宏，计观算经机济季司度债报1告52.（2 亿专美题元），环比下降 12.4%。金融业发行主体以国有、外股贸份 专题 与电子行业发债再次超 制商业银行和证券公司为主。成本方面，1 季度平均发债成本为 过地方政府融资平台。 1.81%，相比上季度微降。 外贸专题 房地产公司 2 季度发行债券 107.6 亿美元，发债量相比 1 季度 CEEM 全球宏观经济季下度降报4告2.0（%。专发题债）类型上，2 中国经济专题 季度房地产公司发行高收益公司债 73.6 CEEM 全球宏观经亿济美季元度，报占行告（业全下部发行量的 68.4%；发行投资级公司债 34.0 亿美 篇） 元，占行业全部发行量的 31.6%。成本方面，2 季度房地产海外外发贸行 专题 的高收益和投资级债券的信用利差收窄至 4.4 个百分点，较 1 季收 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 窄 0.8 个百分点。高收益债平均发债成本为 8.45%，较 中国经济专题 1 季度下行 CEEM 全球宏观经济季0度.25报个告百（分点专，题投）资级公司债平均发行成本为 4.05，较 1 季度上行 0.65 个百分点。 计算机与电子行业发债再次超过地方政府融资平台，2 季度发 行 48 亿美元计价公司债券。腾讯、瑞声声学科技两家头部公司利用 CEEM 全球宏观经济季评度级报优告势（，发专行题大）规模、低利率、长期限离岸债券。其中，腾讯公司 CEEM 全球宏观经本济次季发度债报规模告（达 下41.5 亿美元，债券分四笔发行，分别为 10、20、30、 篇） 40 年起，融资成本分别为 2.88%、3.68%、3.84%和 3.94%。瑞声声 学科技公司发债 6.5 亿美元，分两笔发行，发行期限分别为 5 年和 CEEM 全球宏观经济季1度0 年报，告融（资专成本题分）别为 2.63%和 3.75%。 地方政府融资平台 2 季度境外发行公司债 38.9 亿美元，发债总 CEEM 全球宏观经济季额度相报比告于（1 季专度题下）降 30.2%。城投发债延续了 2019 年下半年后的收 缩趋势。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 61 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 62 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 金融市场专题 大宗商品专题 外贸专题 外贸专题 外贸专题 中国经济专题 外贸专题 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经大济宗季商度品报市告场：短期供需失衡推高价格 外贸专题 CEE2M021全年球2 宏季度观C经EE济M季大度宗商报品告价（格专指数题持）续反弹，环比上涨 15%，同比价格近乎翻倍， C已E冲E高M至全接近球2宏01观3 年经的济价季格水度平报。告疫苗（推专广题带）来多国解封，实际需求回升，叠加前期外宽贸松专政题策 的影响，推高各类商品价格。其中，石油环比上涨 11.8%。欧美夏天出行旺季带动短期内供给 不足，原油库存显著下降。国际有色金属价格持续上涨，中美基建计划和产铜国供给外不贸稳专定题推 C高豆E铜冲E价高M；回全钢落材，球供玉宏不米观应国经求内外推济涨高季跌钢度互价报现，。带告动（铁专矿题石价）格上涨。农产品价格涨跌不一中，国小麦经上济涨专，题大 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇） 一、大宗商品总体价格走势 外贸专题 C2 E季E度M大全宗球商品宏延观经济季20度21报年告2 （季度专题CE）EM 大宗商品价格指数季度均价中环国比进经一济步专反题弹 C续E涨E势M，全整球体价宏格观经1济5%季，度同比报上告涨（95专%，题整）体价格已逼近 2013 年水平。随着疫苗推广，经 已冲高至 2013 年 济正常化和复苏预期不断走强，市场情绪乐观。具体来看，原油价格短 水平，需求复苏已 期内出现明显的供需错配，OPEC+整体仍保持低位产量，虽然在逐步增 从预期逐步落地， 产，但夏季欧美出行旺季导致短期内供不应求，库存下降，推高油价。 C短E期E内M甚全至球出现宏局观经2济季季度度季报初需告求（端专市题场信）心延续乐观、美国拜登政府提出的基建法案提 部供 象。 C不E应E求M的全现球宏振际观市铁经场矿济情石季绪价、格度中与报国国告国际（家钢下电价网共上振调延续20走21强年态投势资，目铁标矿均石推和高钢铜材价均。上2 涨季度20国% 篇） 左右。2 季度农产品价格涨跌不一，美国大豆价格冲高回落，但仍然处 于近五年来绝对高位，海外玉米和小麦价格均上涨，国内玉米价格小幅 CEEM 全球宏观经下济跌季。度大报宗商告品（价专格题的整）体上涨为市场带来通胀预期。 二、主要大宗商品供求情况与价格走势 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 疫苗接种扩大带来 2021 年 2 季度原油价格持续走高，布伦特油价一度接近 78 美元。 C需E求EM端 的全乐球观宏预观经当济前季欧度美报和中告国（等下国篇家随）着疫苗普及，叠加宽松政策刺激，需求反弹趋 C期E，E刺M激油全价球上宏行观。 经势济明季显度。报进入告7（月专份题假期）旺季，消费需求进一步上升，短期内存在较强 的供需错配预期，同时美国原油库存不断下降，推动油价攀升。目前最 CEEM 全球宏观经大济的季变度数报来自告于（O下PE篇C ）的产量政策。虽然 OPEC 仍维持相对较低的产量 63 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经基或济准主季，动度但提报升7 月产告份量会，议打上压市OP场EC价+格出预现期分。歧。如未能达成共识，个外别贸产专油题国 CEEM图表全4球6 宏2 季观度大经宗济商季品价度格报持续告回（升专题） 图表 47 2 季度主要大宗商品价格上涨 C1112E00 EM 全球宏观经CEEM济大宗季商品度价报格指告数 （专题） 140 % 100 120 90 100 80 70 80 外贸专题 季度环比 同比 外贸专题 60 60 C5E0 EM 全球宏观经济季度报告（专题） 40 40 20 中国经济专题 30 1月C1E月E1M月 全1月球1月宏1观月 经1月济1季月 度1月报1月告（下 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 篇） 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 0 石油 铁矿石 大豆 钢材 煤炭 CEEM价 格指数 外贸专题 数据来源：CEIC,世界经济预测与模拟实验室。 图表 48 全球油价持续回升 图表 49 OPEC 产量回升，但节奏稳健 CEEM 100 全球宏观经济季度报告（专题） 布伦特原油 WTI OPEC一揽子 36000 千桶/日 中国经济专题 产量:原油:欧佩克 CE80EM 全球宏观经济季度报告（专题） 34000 60 32000 40 30000 20 28000 0 26000 -20 24000 CE-40EM 全球宏观经济季度报告（专题） 22000 -60 1C月 6E月E12M月5月全11月球4月1宏0月4观月 9经月 3济月 8月季2月度8月报1月告7月（下 2015 2021 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 篇） 20000 1月 5月 9月 1月 5月 9月 1月 2012 2016 2020 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 5月 2021 需求端复苏预期是 在需求端，欧美疫情逐步受到控制，交通运输需求反弹。以美国为 C2 E季E度M油全价球上涨宏的观经例济，季美度国报运输告安（全专管题理局）报告称 5 月底的阵亡将士纪念日假期超过 190 主要推动力，短期 万人搭乘飞机出行，创造疫情暴发以来美国航空旅客人数的最高纪录， C内对E供产E需油M失国全衡增球加产剧的宏，吸观经去后济年阶季同段度期“解报仅封为告”，3（2刺.7专激万题市名场）乘乐客观。情英绪国。即高将盛于预7测月，1受9 近日期按美计国划进开入始假实期施推最 C引E力E也M急全剧上球升宏。观经动济，季短度期报内全告球（燃下油篇消耗）量超过供应量 300 万桶/日，带动库存水平下 降。美国商业原油库存已连续 6 个月净下降。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 从具体需求可以看到，美国原油净进口规模已经企稳回升。欧洲原 CEEM 全球宏观经油济需季求度量报随着告疫（苗下接篇种量）上升和多国解封同步上涨。虽然中国原油进口 因基期较高，同比有所回落，但绝对规模仍然保持良好水平。在当前状 64 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经态疫济下情季，前度市夕报场仍普有告遍50预%期的后下续降需，求但趋距势离性最回低升值。17北2美座当已前有活显跃著钻回井外升数，贸相4专较月题于初 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 活跃数上升至 330 座以上，并持续回升。包括 OPEC 在内的市场机构普 CEEM 全球宏观经遍济观季点度是报美国告页（岩专油题生产）商会更遵守资本开支纪律，避免过度外扩贸张专，题拖 累油价。EIA 对近一个月的预测也表明美国页岩油增产规模仅在日均 1.3 万桶左右。在复苏态势明确前，美国生产商大规模扩产的可能外性贸有专限题。 图表 50 中国原油进口因基期效应回落 图表 51 美国原油净进口开始反弹 C50EE%M 全中球国原宏油观进口经量同济比 季度报半年告移动（平均专题）9000 千桶/日 美国原油净进口中需求国经济专题 40 8000 30 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 7000 6000 篇20） 5000 10 4000 外贸专题 C0EEM 全球宏观经济季度报告（专题）3000 2000 中国经济专题 -10 C-20EEM 全球宏观经济季度报告（专题）1000 0 1月 5月 9月 1月 5月 9月 1月 5月 9月 1月 1月 1月 1月 1月 1月 1月 1月 1月 1月 2011 2012 2013 2015 2016 2017 2019 2020 2021 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 图表 52 欧洲需求有所反弹 图表 53 美国原油库存连续下降 8000 千桶/日 欧洲原油需求量 6个月移动平均 千桶 25000 C75E00EM 全球宏观经济季度报告（专题）20000 7000 15000 6500 6000 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 10000 5500 篇500）0 5000 0 美国商业库存变动 4500 -5000 4000 -10000 CEE210月M10 4全月 7球月 宏10月观210月1经5 4济月 季7月 度10月报210月2告0 240（月21 专题） 1月 6月 10月 3月 8月 1月 6月 11月 3月 8月 1月 6月 2017 2019 2020 2021 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 在供给端，2 季度主要产油国产量仍然维持低位，较疫情前有 600 万 CEEM 全球宏观经桶济/日季的度缺报口告，推（动专油题价整）个季度趋势性上涨。但自 7 月份以来市场面临 CEEM 全球宏观经较济多季变度数报，存告在（更下多篇供给）进入市场的可能，使得价格短暂受挫，在 7 月 初一周内下跌 5%以上。这些因素包括 OPEC+无法达成有序退出减产的 CEEM 全球宏观经协济议季，度阿报联酋告、（俄专罗题斯等）国超预期扩大产量；伊朗超预期提升产量并推 CEEM 全球宏观经动济原季油度供报给进告入（市下场篇。 ） 65 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 C2涨E季主E度要M油受全价需持球求续宏上端观经供济给季计O度P划E报C，+要在告求7提月升份本的国会的议原无油法增达产成空协间议，，但因和为沙阿特联的酋计反划对有沙外每特贸日主专5导0 题的万 C复E苏E推M动全，进球入宏3观经桶济的季差度距报。因告此（O专PE题C ）实际仍在执行 4 月份定下的计划，各产油国 5-7 C季E度E后M，全供给球端宏出观经月济按季3度5-3报5-4告5 万（桶专/日题的）节奏小幅增产。沙特同时逐步撤回此前外额贸外专的题减 现较多变数，多国 产量。综合来看，OPEC+的减产规模已经从高峰期 970 万桶/日，缩减至 有意趁机扩产，利 575 万桶/日。虽然这一水平相较于短期需求有明显不足，但考外虑贸到专阿题联 C用失E短衡E期获M内取全的更球供 大宏需的观经酋增济、加季俄。度罗目斯报前均，告有阿（极联专大酋的题和增沙）产特弹矛性盾，尚如未到OP不EC可+调协和议的破地裂步，中，短国也期无供经单给济独或专增大题产幅 市场占C比E，EM导致全油球宏计观划经，济仍需季观度察报O告PE（C+下近期会议结果。伊朗也成为近期市场焦点。美国 篇价出）现波动。 和伊朗有望重启伊核谈判，如进展顺利，伊朗原油将重回国际外原贸油市专场题， CEEM 缓解原油供给的紧张。这一举措将为市场带来 全球宏观经济季度报告（专题） 400 万桶/日的增量。这一 中国经济专题 增量较大，但仍面临很大的政治不确定性，重返市场时间表也未确定。 CEEM 全球宏观经济季货度币报政策告的（不专确题定性）也令油价承压。2 季度油价上行的重要推手之 一是宽松的货币政策和财政政策，但随着美联储紧缩的预期走强，市场 开始担心流动性回收对大宗商品价格的直接影响。 2 季度金属价格均 2 季度国际有色金属价格持续上涨。 2 季度伦铜价格整体上延续增 C持E续E上M涨全：有球色宏金观经长济态季势度，继报续告走（强专，伦题铜）价格从 2021 年 1 季度末 8850 美元/吨震荡上涨 属因供C给E弱EM改善全、球宏至观本经季济末季93度85 报美元告（/吨下，季度涨幅达 6.04%。2 季度季初需求端市场信心 篇需）求 稳 定 复 苏 导 致供给偏紧格局 延续乐观，美国拜登政府提出的基建法案提振市场情绪，中国国家电网 上调 2021 年投资目标，欧美制造业 PMI 初值超预期回升，整体提振需 C持E续E，M价全格继球续宏上观经求济；季供度给报端受告智（利专新题冠疫）情恶化影响，市场对铜供给担忧情绪明显，铜 涨；黑色金属供应 价一路震荡攀升。季中受黑色金属暴涨提振，铜价强势上行，自 2011 年 C改E善E不M及全预期球。宏海观经来济首季次度升报破 告10（,00专0 美题元）/吨。随后中国政府开始密集实际干预大宗商品 内 外 需 求 恢 复 乐 价格，并于 6 月中旬放出国储计划抛铜消息 2 万吨，铜价持续下跌，直 C观E，E价M格全持球续宏上观经到济第季一度批报2 万告吨（抛下铜篇量确）定后，铜价才止跌回升。铜上游供应方面，铜 涨。 CEEM 全球宏观经供济应季2度季报度整告体（弱专改题善，）主要铜产国秘鲁和智利的疫情以及劳资纠纷导 致铜矿产量负增长，在一定程度上限制全球铜矿产出增长幅度。铜下游 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 需求方面，全球铜消费稳定复苏，中国消费经历季节性旺季回升。铜库 存方面，全球铜库存 2 季度持续累库，几乎重回疫情前 2019 年同期水 66 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经平球济，三季但大度总交体报易库所告存总仍库维存持（在不含20中18国年保相税对区低）位报。截41至.532万02吨1 年，相6 月对外225贸02日1专，年题全1 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 季度增加约 3.14 万吨，其中 LME 库存增加 8.72 万吨，COMEX 库存减 CEEM 全球宏观经少济2季.11度万报吨告，S（HF专E 库题存）减少 3.46 吨。全球库存（包括中国保外税贸区专）题的 库存为 85.54 万吨，同比、环比均上升，较 2021 年 1 季度增加约 5.15 万 吨、较 2020 年 2 季度增加 24.49 万吨，已接近疫情前 2019 年外2贸季专度题同 CEEM 全球宏观经期库济数存季的8度9上.3报升8 万。告吨中（。国全专保球题税库区）存的回库升存主持要有来量源相于对中稳国定上，海对完全税中球区国库及存经伦变济敦化专L边M题际E CEEM 全球宏贡观献经较济小季。总度体报而告言（，2下021 年 2 季度全球铜矿供给弱改善但恢复不及预 篇） 期，需求稳步复苏，库存处于相对低位，全球铜市场供需偏紧外，贸叠专加题黑 色金属暴涨提振，铜价应声继续上涨。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 铝方面，LME 铝价 2 季度价格走势与 LME 铜价趋同，季度涨幅 CEEM 全球宏观经1济1.1季9%度，报自 告202（1 年专3题月）底的 2212 美元/吨震荡上涨至本季末 2460 美元/ 吨，由于铝的金融属性和国际化属性趋于铜，因此价格走势及原因类似 于铜。本季度铝价上涨幅度较大主要受供应端及成本的双重担忧影响： LME 全球库存持续走低至 156 万吨，同时俄罗斯对有色金属出口加征关 CEEM 全球宏观经税济或季将度使报得铝告出（口专减题少，）降低全球铝供应。 CEEM 全球宏观经2 济季季度国度际报铁告矿（石下价格与国际钢价共振延续走强态势。整体价格走 篇） 势来看，普氏 62%铁矿石价格 2 季度从 167 美元/吨震荡上涨至 218.4 美 元/吨，季度涨幅高达 32.56%，价格已至 2010 年以来历史最高位。2 季 CEEM 全球宏观经度济前季期度，报需求告端（在专中题国“）碳中和”环保限产背景下，由于政策实施在局部 区域，而钢材总体存在供需缺口，价格大幅上行，钢厂利润扩大后带动 CEEM 全球宏观经了济原季材度料报铁矿告石（的专价题格；）供给端方面，供应中高品矿的澳洲三大矿山发 运同比下行无法满足钢厂需求，供不应求局面推升铁矿石价格。季末， CEEM 全球宏观经需济求季端度中报国黑告色（需下求篇进入）淡季，钢材利润下跌压制铁矿需求，且近日发 CEEM 全球宏观经改济委季与度市报场监告管（总专局题联合）调研铁矿现货市场交易情况，影响铁矿投机情 绪；供应端澳矿发运持续疲软叠加巴西淡水河谷矿区关停，支撑铁矿价 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 格，铁矿价格略有下降。从港口库存来看，全球主要铁矿石库存量下降， 较上季度末去库 1915 万吨至 2.18 亿吨：巴西矿库下降 20.62%至 3448 67 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经万降济吨6季.；82度澳%至报洲矿1告.2库1 存亿下吨降。铁2.0矿2%石至库6存25较2.上3 万年吨同；比我上国升铁14矿.6石1%港。口外库贸存专量题下 CEEM图全表 球54 宏LM观E经铜铝济价季格度持续报上告涨 （专题） 图表 55 全球铜库存总量累库 C12E00美E0元M/吨全LM球E：现宏观经济季度报告美元（/吨30专00 题）1600000 吨 10000 货结算 价：铜 2500 1400000 1200000 伦敦LME 外贸专题 纽约COMEX 上海SHFE 合计（包含中国保税区） 中国保税区 8000 2000 1000000 6000 1500 800000 600000 4000 C2E00E0 M LME：现 1000 全球货宏结算观经济季度报告（专题） 价：铝 500 400000 200000 外贸专题 中国经济专题 0 C1月E8E月M3月全11月球6月宏1观月 8经月 济3月季10月度6月报0 告（下 2016 2019 2021 篇） 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 图表 56 国际铁矿石价格持续上涨 0 1月 8月 3月 10月 5月 12月 8月 3月 10月 5月 2016 2018 2020 2021 外贸专题 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源图：表WIND5，7 世界国经际济钢预价测与指政数策继模拟续实攀验升室 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 261 450 241 C2E21EM 全球宏观经济季度报告（专题）400 中国经济专题 北美 亚洲 欧洲 全球 201 350 181 300 161 141 250 121 200 101 150 CE6811EM 全球宏观经济季度报告（专题）100 1月 6月 11月 5月 10月 4月 9月 3月 8月 2月 7月 1月 6月 1月 8月 4月 12月 8月 4月 1月 8月 5月 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 2016 2020 2021 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 2016 2020 2021 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 篇） 钢材方面，2 季度国际钢铁价格指数继续攀升。2 季度世界各地 经济活动持续复苏，原材料铁矿石价格持续上升。全球国际钢铁价 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 格指数继续上涨，季度环比上涨 18.70%至 312.3 点，同比上涨 83.60 个百分点。其中，欧洲钢铁价格指数环比上涨幅度最大（32.16%）， CEEM 全球宏观经济季北度美涨报幅告其（次专（2题4.1）3%）、亚洲涨幅为 8.75%。从钢铁价格来看，国 CEEM 全球宏观经济季际度螺纹报钢告市（场下价 篇2 季）度均实现大幅正增长：独联体、欧盟、日本、 中国、美国涨幅从高到低，分别为 24.6%、22.54%、18.12%、7.26%、 CEEM 全球宏观经济季6.0度4%报，告分别（涨专至题78）5 美元/吨、935 美元/吨、815 美元/吨、783 美元 CEEM 全球宏观经济季/吨度及报96告5 美（元下/吨篇，）中国钢价优势重新回归。从世界粗钢产量来看， 2021 年 5 月，向世界钢铁协会（WorldSteel）报告的 64 个国家的世 68 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经济季界对度粗值钢最报产大告量，非为洲1增.74长亿幅吨度，最同大比。增20长21了年156.月5%，，非亚洲洲的和粗大钢洋外产洲量贸增为专长1题3绝0 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 万吨，同比提高 65.1%；独联体地区的粗钢产量为 910 万吨，同比提 CEEM 全球宏观经济季高度11报.7%告；（欧盟专（题27））的粗钢产量为 1350 万吨，同比提高外3贸2.7专%题。 欧洲其它国家的粗钢产量为 420 万吨，同比提高 36.9%。中东地区 的粗钢产量为 370 万吨，同比提高 16.8%；北美地区的粗外钢贸产专量题为 CEEM 全球宏观经济季1比0度1提0高报万4吨告9.，7（%同。专比亚题提洲高）和4大7.洋7%洲；地南区美的地粗区钢的产粗量钢为产1量.2中为84国亿39吨经0 万，济同吨专比，题提同 CEEM 全球宏观经高济11季.7%度，报产量告（占全下球总量的 73.62%，其中中国作为世界钢铁产量 篇） 最大国，5 月产量同比增长 6.6%至约 9950 万吨。世界钢外铁贸协专会题估 CEEM 测，随着疫情在今年第 全球宏观经济季度报告（专题） 2 季度趋于平缓、疫苗接种稳步推进，主要 中国经济专题 钢铁消费国的经济活动将逐渐恢复正常。2021 年全球钢铁需求量预 CEEM 全球宏观经济季计度将恢报复告至（18专.74题亿）吨，同比增长 5.8%。其中，中国钢铁需求量将 继续受 2020 年启动的新基建和住房建设项目支撑上涨 3%，但考虑 到中国政府经济刺激政策退潮，更加关注可持续性发展以及环保措 施的不断强化，钢铁需求增长存在不确定性。发达经济体预计在 2021 CEEM 全球宏观经济季年度钢铁报需告求（大专幅度题复）苏 8.2%。美国近期拜登政府推出一项在未来几 CEEM 全球宏观经年济开展季大度规报模告基（础下设施建设的刺激议案，该方案长期来看可能刺激 篇） 钢铁需求进一步上升，但短期内钢铁需求的复苏仍然受限，美国汽 车业则预计将出现较强的复苏。欧盟预计在汽车业和公共建筑项目 CEEM 全球宏观经济季的度推动报下告，（钢专铁需题求）将出现良性复苏，只是目前欧盟经济仍然表现 脆弱。日本方面，全球资本支出的复苏带来日本出口和工业机械生 CEEM 全球宏观经济季产度的复报苏告，（随专后带题动）汽车行业出现反弹，在此背景下，日本的钢铁 需求将出现中等程度的复苏。2021 年，发展中经济体的钢铁需求将 CEEM 全球宏观经济季出度现相报对告迅（速下的反篇弹）、同比增长 10.2%，但是前期债务的积累、国际 CEEM 全球宏观经济季旅度游业报尚告未（恢专复以题及）疫苗接种的迟缓，这些因素都将阻止发展中经 济体进一步提高复苏速度。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 69 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 图表 58 国内农产品现货价格豆粕小麦微涨，玉米 CEEM 全球宏观小经幅济回落季度报告 大宗商品专题 图表 59 CBOT 农产品价格不同幅度上涨， 玉米上涨幅度最大 外贸专题 4500 CEEM 4000 全元/球吨 宏观经济季度报告（专题） 1800 1600 美分/蒲式耳 CEE35M00 全球宏观经济季豆度粕 报告（专题） 1400 1200 大豆 外贸专题 3000 1000 2500 2000 1500 小麦 玉米 CEE10M00 全球宏观经济季度报告（专题） 1月 6月11月4月 9月 2月 7月12月5月10月3月 8月 1月 6月 800 600 400 小麦 外贸专题 200 0 玉米 中国经济专题 1月 6月11月4月 9月 2月 7月12月5月10月3月 8月 1月 6月 2016 2021 2016 2021 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 2 季度国际国内农产品 2 季度国际国内农产品价格表现不一。2 季度美豆震荡，国内豆 篇价）格表现不一：CBOT 粕现货价格上涨。国际市场来看，2 季度美豆冲高后回落，外最贸高专达题到 C大E豆E玉M米全小球麦宏价观格受经济季16度60.报25 告美（分/专蒲式题耳），后季末跌至 1441.75 美分/蒲中式国耳，经季济度专涨题幅 天气影响不同程度上 C涨E；E国M内全豆球粕宏小观麦 微经济季0.3度5%报，告但价（格专依题然）处于近五年来绝对高位。季初，除受天气对美豆 涨，玉米小幅回落。 播种造成的不利影响外，美国农产品（尤其是玉米）整体供应紧张 同时制造市场恐慌情绪，美豆一度冲高至历史最高；之后随着新作 供应未及预期紧张，种植形势基本向好，美豆应声回落。美豆供应 CEEM 全球宏观经济季端度稳中报有告增（，专种植题季）节略微干旱并未对播种造成影响，反而促使美 CEEM 全球宏观经豆济种植季进度度报大告大（加下快；需求端受高价抑制影响，整体稳定偏弱势运 篇） 行。6 月美国农业部（USDA）报告中性，全球大豆供需格局稍有缓 解：供给方面预测 21/22 年度全球大豆产量较 5 月几乎维持不变， 为 3.85 亿吨；需求方面预测 21/22 年度全球大豆消费量较 5 月几乎 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 维持不变，为 3.80 亿吨，总体供略高于求。受大豆价格上涨，大豆 压榨需求受到一定抑制及替代影响，报告调增全球大豆期末库存 145 CEEM 全球宏观经济季万度吨至报9告25（5 万专吨题。）预计 21/22 年度全球大豆预期期末库存消费比调 CEEM 全球宏观经济季增度0.3报8 个告百（分下点篇至 ）24.31%，仍处历年低位，库消比上升主要受库存 上调影响。USDA 维持 21/22 年度中国 1.03 亿吨的进口大豆预估， CEEM 全球宏观经济季高度于本报年告的（1专亿题吨）。国内市场豆粕现货价格 2 季度上涨 6.12%至 CEEM 全球宏观经济季35度09.报14 告元（/吨下，主篇要）由于国产大豆春播面积大幅下降刺激市场大幅 上涨。 70 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经济季受度天2气报季干告度旱玉不米利价种格植国的外影大响幅，上CB涨O，T国玉内米小价幅格下2跌季。度国延际续外市强贸场势来专上看题涨， CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 态势至 720.25 美分/蒲式耳，涨幅高达 27.65%。美国农业部（USDA） CEEM 全球宏观经济季6 月度玉报米告供（需报专告题偏）多，全球玉米供需格局依旧紧张：供给外方贸面专预题计 21/22 年全球玉米产量较 5 月几乎维持不变，为 11.89 亿吨；需求方 面预测 21/22 年度全球玉米消费量较 5 月调减 4 万吨，为外1贸1.8专1 题亿 CEEM 全球宏观经济季吨2.9度，2总3报亿体告吨供，（略较高专上于题月求）减。少库存28方9 万面吨预，计变20化/2主1 年要度来全自球美中玉国国米、期加经末拿济库 大专存分题为别 CEEM 全球宏观经调济减 季381度万报吨告、（30下万吨以及南非、巴基斯坦的调增。期末库存消费 篇） 比（剔除中国）预计小幅调减 0.33 个百分点至 10.29%，外仍然贸处专于题7 CEEM 年以来低位。国内市场来看，玉米现货价格 全球宏观经济季度报告（专题） 2 季度下跌至 2840.42 元 中国经济专题 /吨，季度跌幅 1.66%，主要由于国家释放大宗商品价格调控信息， CEEM 全球宏观经济季市度场饲报用告替（代专品供题应）增加，供应走向宽松。 2 季度小麦价格国内外价格均小幅上涨。国际市场来看，受天气 干旱不利种植的影响，CBOT 小麦价格 2 季度震荡上涨 8.73 个百分 点，至 672.75 美分/蒲式耳。6 月美国农业部（USDA）供需报告中 CEEM 全球宏观经济季性度：供报给告方（面专预测题2）1/22 年产量调增 546 万吨至 7.94 亿吨，创历史 CEEM 全球宏观经记济录，季主度要报归告因（于下大幅调增欧盟、俄罗斯及乌克兰的小麦产量。由 篇） 于近期北欧和中欧的有利降水，欧盟产量上调 350 万吨至 1.375 亿 吨。增幅最大的是德国、法国和罗马尼亚。俄罗斯的产量上调 100 万 CEEM 全球宏观经济季吨度，达报到告创（纪录专的题8）600 万吨。根据农业部的估计由于俄罗斯西部春 季降雨广泛，冬小麦单产增加，同时春小麦收割面积增加。由于天 CEEM 全球宏观经济季气度条件报持告续（有专利，题乌）克兰产量增加 50 万吨，达到创纪录水平的 2950 万吨。消费方面预计 21/22 年全球消费量上调 240 万吨，达到创纪 CEEM 全球宏观经济季录度水平报的告7（.91下1 篇亿吨），这主要是由于欧盟和俄罗斯因供应增加而上 CEEM 全球宏观经济季调度饲料报和告调（整专用量题。）预计 20/21 年全球贸易将增加 80 万吨，达到创 纪录水平的 2.032 亿吨。预计 20/21 年的全球期末库存上调 184 万 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 吨，至 2.968 亿吨，其中中国占总量的 48%。6 月份 USDA 供需报 告将全球小麦预期库存消费比（剔除中国）小幅调增 0.16 个百分点 71 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 大宗商品市场专题 大宗商品专题 CEEM 全球宏观经济季至季度度23涨报.97幅告%。1.5国1%内。2本季轮度小小麦麦价延格续上1涨季主度要上由涨于态玉势米至价25格74此外.4前4贸元一专/路吨题上， CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 涨，下游的饲料厂纷纷开始使用麦胚、麸皮等小麦的副产品来替代 CEEM 全球宏观经济季玉度米作报为告饲（料专，从题而）推高了小麦的价格。 外贸专题 三、未来价格走势与风险 外贸专题 原油方面，随着需求端复苏路径清晰化，未来价格走势主要受 CEEM 全球宏观经济季供度给端报变告化（影专响。题短）期的供需失衡推高了油价，但中长国期来经看济供专给题必 CEEM 全球宏观经然济跟上季，度因报此告不（少下产油国希望借此机会扩产占领更大的市场份额和 篇） 利润，导致 OPEC+再现分歧。预计这一态势将加大油价波动，叠加 前期获利盘退出和宽松政策逐步退出，油价会受到一定压外力贸，专年题内 CEEM 全球宏观经济季油度价已报处告于（寻专顶过题程）。 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度金报属告方（面专，未题来）价格走势主要关注新冠肺炎疫情反复及疫苗接 种影响下的供给关系走势以及宏观面国家经济刺激政策的影响。铜、 铝方面，供应端随着主要铜产国疫情及劳资合同等问题的解决，铜 产出预计将明显改善，而需求端海外消费复苏叠加国内金九银十旺 CEEM 全球宏观经济季季度，预报计告3（季度专铜题市）场维持紧平衡状态，铜价可能维持在高位震荡。 CEEM 全球宏观经黑济色金季属度方报面告，（预计下2021 年 3 季度随着供应逐步恢复，铁矿供需紧 篇） 缺格局将改善，但优质铁矿资源仍偏紧，结构性矛盾突出；需求边 际上升空间不大，叠加中国出台生铁、粗钢等零进口关税政策，铁 矿及钢材价格或进入宽幅震荡模式。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 农产品方面，主要关注供求格局对价格的影响及南美天气变动带 来的不确定扰动。大豆方面，供应稳中有增，需求受高价影响抑制， CEEM 全球宏观经济季供度需紧报张告局（势专有所题缓）解，美豆价格预计继续下行，但考虑到今年市 CEEM 全球宏观经济季场度巨幅报震告荡（高下的行篇情），美豆价格回归理性恐遇波折。玉米方面，受 天气不利影响，供给仍存焦虑，供需缓解但库消比仍处于历史地位， CEEM 全球宏观经济季预度计供报需告偏（紧专格局题有）望带动玉米价格继续震荡上行。小麦方面，供 CEEM 全球宏观经济季需度两旺报情告形（预下计小篇麦）价格走势中性。 72 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季外度贸报专告题：出口回调，进口加速1 外贸专题 CEEM 2021 全球宏观经济季度报告（专题） 年 2 季度，中国出口（美元）同比增长 30.7%，较上季度下降 18.3 个百分点；进口同 比CE增E长M43全.9%球，宏较上观季经度济提季高度15.报7 个告百（分专点；题货）物贸易顺差总额为 1365 亿美元，较外去年贸同专期题下 降 117 亿美元。4-5 月，服务贸易逆差为 155 亿美元，同比下降 34 亿美元，预计经常账户顺差占 GDP 比重将降至 1.5%左右。不易受基期因素干扰的进、出口增速环比季调数值也显外示贸，4专-6题月 出CE口E增M速波全动球加宏大观，而经进济口季增长度动报能告加（速。专预题计）下半年中国出口同比增速仍将呈中现国回经落态济势专，题但 水平值依然将处于近年来的历史高位。基期效应、美欧政策扩张力度下降、疫情好转下供给替代 作用相C对E回E落M等全将球拖累宏中观国经出济口增季速度。报告（下 篇） 外贸专题 一、全球贸易增速将冲高回落 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 预估 2 季度全球贸易 预估 2 季度全球贸易增速将冲高回落。根据世界贸易组织（WTO） 增CE速E将M冲高全回球落宏。观经济季数度据，报20告21（年专1 季题度）全球出口总额 4.7 万亿美元2，同比增速为 17%， 较上季度提高 13 个百分点。过去五年 CEEM 中国外部需求指数（简 称 CEEM-PMI）与 3 个月移动平均的全球出口增速走势高度一致。 CEEM 全球宏观经济季20度20 报年 告1-4（月专，受题疫）情影响 CEEM-PMI 指数快速下滑（4 月见底）， 5 月后随着疫情形势改善，CEEM-PMI 指数总体回升，2021 年 3 月 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 CEEM-PMI 达到 60.5 的峰值，随后开始小幅回落，显示中国外部需 篇） 求修复力度或将放缓。由此，2 季度全球贸易增速将冲高，随后在基 数水平提高、外需修复力度放缓的作用下而有所回落。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 1 本季报进、出口总额数据来自中国海关总署，而按贸易方式、产品和地区等分类的子项贸易数据则来自 CEIC 数据库。 C事E实E上M，CE全IC 数球据宏库中观的外经贸济数据季也来度自报中国告海关（，但下由篇于海）关事后对已公布的贸易总额数据进行了修正，而 CEIC 并没有完 全同步调整，导致二者略有不同；对于按贸易方式、产品和地区等分类的子项贸易数据，海关未披露修正后的数值，因此海关 统计月报数据和 CEIC 数据库一致。总体上，两个数据来源中外贸数据的变化趋势基本一致，对主要结论影响不大。 2 除非特别注明，下文贸易数据单位为美元，增速为同比增速。按人民币和美元计价增速的差异来自于汇率变化。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 73 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 图表 60 预估 2 季度全球贸易同比增速将冲高回落 CEEM 全球宏观经济季度报告 50 % 外贸专题 66 外贸专题 CEEM 全球宏观40 经济季度报告（专题） 30 CEEM 全球宏观20 经济季度报告（专题） CEEM-PMI(右) 61 56 外贸专题 10 全球出口增速 0 (3个月移动平均) -10 -20 51 46 41 外贸专题 -30 CEEM 全球宏观经1月济4月季7度月 1报0月告1月（4月专7题月 ）10月 1月 4月 7月 10月 1月 4月 3中6 国经济专题 7月 2018 2019 2020 2021 CEEM 全球数据宏来源观：W经TO济、W季ind、度世界报经济告预（测与下政策模拟实验室。 篇） 外贸专题 二、中国出口增速回调 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 中国海关数据显示，2021 年 2 季度，以人民币计，中国出口总额 1C-6E月EM出口全同球比宏增速观超经济季5.2度万报亿告元，（同专比题增）长 20.0%；以美元计，出口总额 8086 亿美元，同 出长期增长趋势。 比增长 30.7%，较上季度 48.9%的同比增速下降 18.3 个百分点。其中， 4 月出口同比增速为 32.3%，5 月出口同比增速为 27.8%，6 月出口同 CEEM 全球宏观经济季比度增速报为告3（2.2专%。题特）别地，以美元计出口增速提升幅度显著高于以人 CEEM 民币计出口增速，主要来自 全球宏观经济季度报告（下 4-5 月人民币兑美元汇率升值的滞后作用。 受国内疫情影响，2020 年 2 月中国出口大幅下降，3 月后反弹并持续 篇） 增长。在基期效应的作用下，2021 年 2 月中国出口同比增速高达 155%。 随着基期水平抬升，同比增速自然回落，但与历史数据相比仍处在高 CEEM 全球宏观经济季位度。此报外告，（1-6专月题出）口同比增速超出长期增长趋势。参考世界贸易组 织 4 月发布的《贸易统计及展望》，以 2019 年为基期、2011-2019 年 CEEM 全球宏观经济季月度度出报口告累（计专同比题增）速的平均值作为长期趋势值，则 2021 年 1-6 月 CEEM 全球宏观经济季出度口同报比告增（速下需达篇到）22.6%才能返回长期趋势水平（6.2%），而 1-6 月 我国出口实际增长 38.6%，明显高于回归趋势水平所需增速。 除CE东E盟M、巴全西球和宏印度观等经济季度分报地告区（看专，2题季）度，除东盟、巴西和印度等新兴市场外，中国对 新 多CE兴数E市贸M场易外全伙，球伴中出宏国口对观增大经济季大度多数报贸告易（伙下伴出篇口）增速回落。其中，中国对美国、欧盟、日本、韩 速回落。 国、俄罗斯、中国香港和中国台湾出口增速较上季度回落 6.7-52.1 个 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 74 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季百比度分增点速报，较告对上美季出度口进增一速步回提落高最2.大0、。2然0.6而和，5对5.东9 个盟百、巴分西点和。外印基贸度期出效专口应题同和 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 疫情再度蔓延是导致中国对东盟和印度出口同比继续上涨的主要原 CEEM 全球宏观经济季因度。一报方告面（，专202题0 年）5 月，中国对东盟和印度出口增速分外别贸为专-5.题7% 和-51.3%。另一方面，2 季度印度疫情大规模暴发，并导致了部分东 南亚和东亚国家疫情反弹。4-5 月，中国对印度食用油脂、外化贸学专产题品、 一CE般E贸M易、全加球工宏贸易观和经济季光度学和从报医贸告疗易（等方专仪式器看题出，）三口类环贸比易连出续口大增幅速增均长有。所回落，中且国加经工济贸易专仍题是 其他贸C易EE出M口增全速球均宏观经三济类中季增度长报最告慢（的。下32 季度一般贸易出口同比增长 34.5%，较上季度 有篇所）回落。 减少 19.2 个百分点；加工贸易出口同比增长 14.4%，较外上贸季度专减题少 CEEM 全球宏观经济季22度.5 个报百告分（点专；其题他）贸易方式出口同比增长 44.5%，中较国上季经度济减专少题8.5 CEEM 全球宏观经济季个度百分报点告。（从专贡献题率）上看，一般贸易、加工贸易和其他贸易方式对 2 季度出口变动的贡献率分别为 68.0%、12.7%、19.2%。由于加工贸易 “两头在外”，疫情期间其面临供给需求“双向挤压”。此外，疫情反复 和国内外防疫政策差异提高加工企业（特别是海产品加工行业）生产 CEEM 全球宏观经济季成度本和报运告营（风专险，题甚）至致使一些加工企业关停、倒闭。截至目前我国 CEEM 全球宏观经出济口中季加度工报贸告易（占比下较疫情前仍低 3-4 个百分点。 机篇电）和 劳 动 密 集 型 产 品出口同比增速回落， 分产品看，2 季度，机电和劳动密集型产品出口同比增速回落， 但石油化工等其他产品出口增速持续回升4。其中，机电产品出口增速 但CE石E油M化全工球等其宏他观产经济季较度上季报度告减（少专23题.9 个）百分点，同比增速为 29.5%。特别地，机电产品 品出口增速持续回升。 中高新科技产品出口同比增速较上季度减少 27.8 个百分点，降至 CEEM 全球宏观经济季21度.2%报。此告外（，专2 季题度），七大类传统劳动密集型产品和其他产品出口同 比增速依次为 10.7%和 53.5%，较上季度分别下降 36.4 和提高 14.8 个 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEE3 M海关全统计球的贸宏易观方式经按海济关季监管度方式报进告行划（分，专共题有 1）5 类细项：1.一般贸易，2.国家间、国际组织无偿援助和赠送的物 资，3.其他捐赠物资，4.补偿贸易，5.来料加工装配贸易，6.进料加工贸易，7.寄售代销贸易，8.边境小额贸易，9.对外承包工程 C货E物E，M10.租全赁贸球易，宏11观.出料经加济工贸季易，度12.报易货告贸易（，下13.保篇税）监管场所进出境货物，14.海关特殊监管区域物流货物，15.其它商 品贸易方式。本报告中一般贸易对应第 1 项，加工贸易对应第 5 和 6 项，其他方式贸易对应除去 1、5、6 项的剩余项目。2021 年 1 季度，一般贸易、加工贸易和其它贸易方式出口占总出口的比重分别为 60.3%、26.1%、13.6%。 4 2021 年 1 季度，机电产品、七大类传统劳动密集型产品和其他产品出口占总出口的比重分别为 60.4%、17.6%、22.0%。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 75 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季百和度分其点他报。产告从品贡出献口率对上总看出，口2的季贡度献，率机分电别产为品5、6.9七%大、类7.传4%统、外劳35贸动.7密%专。集题其型 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中，机电产品、传统劳动密集型产品对总出口的贡献率较上季度分别 CEEM 全球宏观经济季减度少 报7.2告和（9.专8 个题百）分点。值得注意的是，三类产品中其外他贸产品专（题主 要包括农产品、石油、化工、黑色和有色金属制品等）出口增速持续 改善，可能与大宗商品价格快速上涨有关。2 季度，原油外、贸铁矿专石题等 CEEM 上游原材料价格同比上涨超过 全球宏观经济季度报告（专题） 100% ， 标 普 高 盛中商国品 经指 数济涨专幅题达 75.4%。 CEEM 全球宏观经图济表季6度1 报中国告出（口下增速的地区和产品分布 篇） % 2021年1季度中国对贸易伙伴的出口同比增速 2021年2季度 % CE8900EM 全球宏观经济季度报告（专题）60 50 70 CE60EM 全球宏观经济季度报告（专题）40 50 30 出口 劳动密集型产品 机电产外品 贸专题 其他产品 中国经济专题 40 20 30 10 20 0 10 0 -10 总 CEEM出口 全美国 球欧 盟 宏中国香 观东盟 经日本 济韩国 季印度 度俄罗斯报中国台告巴西（其 他专题）-20 港 湾 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2019 2020 2021 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 篇） 图表 62 抗疫物资、电子产品与其他产品出口增速 CEEM 全180球00 宏（）% 观经济季度报告（专题防 电 其 摩疫 子 他根）物 产 产大资 品 品通制造业PMI同比(右) 60 40 CEEM 全2球0 宏观经济季度报告（专题） 0 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） -20 （ 150 % ） 100 50 0 -50 -40 -100 CEEM 全球1宏-2月观3月经济4月季5月度6报月 告7月（8月专题9月）10月 11月 12月 1-3月 4月 5月 6月 2020 2021 CEEM 全球数据宏来源观：W经TO济、W季ind、度世界报经济告预（测与下政策篇模拟）实验室。 从与疫情的关系看，防疫物资出口同比大幅回落，其他产品出口 增速保持高位。根据中国海关总署统计的重点商品出口数据，我们将 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 76 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 从 疫CE与物E疫资M情出的全口关球同系比宏看大观，幅防经济季中疫度药物材资报及5，告中将式集成成药电、路纺和织自纱动线数、据织处物理及设制备品及、其医零疗部仪件器归及为外器电贸械子归专产为题品抗。 回CE落E，M其他全产球品宏出口观增经济季4-6度月报，告抗疫（物专资题出）口增速为-26.7%，较上季度回落 68.6 个百分点； 速CE保E持M高位全。球宏观经济季电度子产报品告出（口专增长题1）2.2%，较上季度下降 39.5 个百分点；外其贸他产专品题出 口保持 40.4%的高速增长，仅较上季度小幅回落 8.7 个百分。值得注 意，2 季度抗疫物资出口增速大幅回落，主要来自高基数效外应贸的专作题用， CEEM 而水平值仍较疫情前约高出 全球宏观经济季度报告（专题） 20%。而其他产品的高速中增国长经则济可能专与题低 基期效应以及大宗商品价格上涨有关。 中 国 出C口EE由M外 需全和球出宏观经济中季国度出报口告由（外需下和出口市场份额决定。从定义式看，中国的总体 口篇市）场份额决定。 外部需求增速（不含中国的全球进口增速），与中国出口产外品贸在全专球题市 CEEM 全球宏观经济季场度上的报份告额（增专速（题同）样不包含中国市场），两者之和大中致国决经定济了中专国题出 CEEM 全球宏观经济季口度增速报。告这（两项专数题据）均来自中国贸易伙伴提供的数据，有利于排除虚 假高报的干扰。 预估 2 季度外需继续 预估 2 季度外需继续向好。一方面，全球制造业 PMI 指数滞后一 向好。 期较上季度继续提高 1.8 个百分点，预示 2 季度外需增速较上季度将 CEEM 全球宏观经济季提度高。报20告16（年专1 月题至）2021 年 3 月，摩根大通全球制造业 PMI 指数滞 CEEM 全球宏观经后济一期季值度与报来告自（W下TO 提供的不含中国的全球进口增速（外需增速） 篇） 的相关系数为 0.83，能较好地预见外需增速的变化。2021 年 4 月至 6 月，摩根大通全球制造业 PMI 指数滞后一期分别为 55、55.9、56，平 CEEM 全球宏观经济季均度值为报5告5.6（，专较前题3）个月提高 1.8 个百分点。另一方面，新出口订单 PMI 指数同比6仍录得负值，但降幅加速收窄。2016 年 1 月至 2021 年 CEEM 全球宏观经济季3 度月，报中告国（新专出口题订）单 PMI 指数同比增速与外需增速的相关系数为 0.70，表明中国新出口订单 PMI 指数能较好地预见外需增速的变化。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 2021 年 4 月至 6 月，中国新出口订单 PMI 指数同比增速依次为-36.7%、 CEEM 全球宏观经济季-13度.3%报、告-2（.1%专，题较前）3 个月提高 48.4 个百分点。然而，值得注意的 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 5 文中抗疫物资统计为窄口径，未包含抗疫物资生产使用的化工、塑料或橡胶材料等产品。这主要受到最新月度贸易数据 公布的商品类别限制，且准确识别所有与抗疫相关物资需要细分至 HS-6 位码贸易数据。 6 由于 PMI 指数的统计口径为环比，因此需要先经过定基指数处理后再计算其同比变化。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 77 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季是确度，定5性报-6。告月出口新订单指数连续低于荣枯线，或预示外需外复贸苏仍专存题不 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 图表 63 预估 2 季度外需继续向好 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 外贸专题 % 新出口订单PMI指数同比增速（左轴） 全球进口名义增速(不含中国） % % 摩根大通全球制造业PMI滞后一期（左轴） 全球进口名义增速(不含中国） % 40 60 57 60 20 50 55 40 53 0 30 51 -20 C-4E0 EM 20 全球宏观经济季度报告（1专0 题） 0 49 47 -60 CEEM 全球宏观经济季度报--告1200（下 45 43 -80 -30 41 50 外贸专40题 30 中国经济专1200题 0 -10 -20 -30 篇-100） -40 1月7月1月7月1月7月1月7月1月7月1月7月1月7月1月 39 外贸专-4题0 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 中国经济专题 数据来源：WTO、中国海关、世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：WTO、Wind、世界经济预测与政策模拟实验室。 CE注E：M全球全进口球名宏义增观速（经不济含中季国）度根报据 W告TO（数专据计题算，）其中 2021 年 4 月基于已披露数据国家计算，5-6 月值由于 WTO 中大多数国家暂未公布，为根据全球摩根大通 PMI 指数、新出口订单 PMI 指数得到的估计值。 图表 64 预计 2 季度中国出口产品市场份额保持高位 万亿 美元 外需：主要出口伙伴进口额（左轴） 外需增速（右轴） % 4.0 C3.5EEM 全球宏观经济季度报告（50专题） 40 3.0 2.5 CEEM 全球宏观经济季度报2300告（下 2.0 10 篇1.5） 0 1.0 -10 0.5 -20 C0.0EEQ1MQ2Q全3Q4Q球1Q2宏Q3Q观4Q1经Q2Q济3Q4季Q1Q度2Q3报Q4Q告1Q2（-30专题） 2017 2018 2019 2020 2021 中国出口市场份额 % 份额增速（右轴） % 20 30 18 25 16 20 14 15 12 10 10 8 5 6 0 4 -5 2 -10 0 -15 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2017 2018 2019 2020 2021 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 CE注E：M中国全的贸球易宏伙伴观选择经了济美国季、欧度盟报、东告盟、（日专本、题韩国）、印度、俄罗斯、澳大利亚、中国台湾、巴西、加拿大、沙特和 南非。2020 年，中国对这 13 个地区再加上香港的出口接近总出口的 82%，由于中国对香港的出口绝大部分是转口贸易，因此上 图C中E的E贸M易伙全伴不球包宏括香观港。经中济国出季口市度场报份额告为以（上下13 篇个贸）易伙伴的总进口中国产品的比例，这些伙伴的总进口额为中国出 口面临的外需，相关数据由各伙伴国提供。图中 2021 年第 2 季度外需和出口市场份额为估计值。中国主要贸易伙伴进口增速与 中C国E在E其M市场全份额球增宏速之观和大经致济决定季了中度国报出口告增速（。专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 78 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 预 产CE计品E市2M场季全份度球额中保宏国持出观高口经济季能度够反预报映计告一2 国季产度品中在国国出际口市产场品上市的场竞份争额力保。持从高历位史。出数口据产看外品，贸中市国场专出份题口额 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 位，但由于去年基数水 产品市场份额的季度指标在 2015 年 3 至 4 季度上升到 14.8%的高位 平CE过E高M，出全口球市宏场份观额经济季后度进入报窄告幅（波专动期题。）这一时期出口市场份额时间序列的变外化贸主要专来题自 仍将拖累出口下降 7.6%。 季度差异。然而，受新冠肺炎疫情和各国纾困、刺激政策的影响，中 国出口市场份额表现偏离历史规律。2020 年 1 季度国内外企贸业生专产题活 CEEM 动不同程度停摆，导致 全球宏观经济季度报告（专题） 1 季度中国出口产品市场份额中的国下经降至济1专2.2题%， 显著低于历史上 1 季度的平均水平（13.6%）。而 4 月以后海外疫情快 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 速蔓延，叠加纾困和刺激政策作用，海外需求和供给缺口放大，中国 篇） 率先复工复产并填补海外供给不足。在这一作用下，202外0 年贸2专季题度 CEEM 全球宏观经济季中度国出报口告产（品专份额题大）幅反弹至 17.2%，超出历史平中均水国平经3济.6 个专百题分 CEEM 全球宏观经济季点度。6报月告以（后，专海题外）疫情逐步得到控制，主要经济体重新开放经济， 2020 年 3 季度-2021 年 1 季度中国出口市场份额从 16.0%连续回落至 15.3%，仍较历史平均水平高出约 1 个百分点。考虑到 2 季度印度等 亚洲国家疫情反弹，中国出口市场份额或将小幅反弹至 15.8%，但由 CEEM 全球宏观经济季于度去年报基告数（水专平过题高），出口市场份额仍将拖累出口下降 7.6%。从国 CEEM 全球宏观经别济看，季4度月报中国告（在美下欧市场份额回落，而在东盟、日韩、印度、俄罗 篇） 斯等疫情反弹国家市场份额不同程度回升。长期来看，随着疫苗普及 取得积极进展，全球疫情将逐步得到有效控制，届时中国出口市场份 CEEM 全球宏观经济季额度预计报将告再（度专回落题到）正常水平（主要呈现季节差异）。 CEEM 全球宏观经济季三度、报中告国（进专口加题速）回暖 1C-6E月EM进口全增球速宏超出观长经济季4.4度万中报亿国告元海，（关同下数比据篇增显）长示3，2.210%2；1 年以美2 季元度计，，以进人口民总币额计6，72中1 国亿进美口元总，额同 期CE增E长M趋势全。球宏观经济季比度增长报告43.（9%专，较题上）季度 28.2%的同比增速提高 15.7 个百分点。其 CEEM 全球宏观经济季中度，4报月告进（口同下比篇增）速为 43.1%，5 月进口同比增速为 51.1%，6 月进 口同比增速为 36.8%。1-6 月进口增速超出长期增长趋势。以 2019 年 为基期、2011-2019 年月度出口累计同比增速的平均值作为长期趋势 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 79 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季值长度，期则趋报势告20水21平年（我5.7国%进），口而同1比-6需月增我长国进22口.0%实方际可累回计归增2长013外16-.20贸0%19专，明年题显的 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 高于回归趋势水平所需增速。值得注意的是，价格因素对进口增速的 CEEM 全球宏观经济季拉度动作报用告明（显专增强题。）基于海关总署公布的重点进口商品量外值贸表专估算题， 2 季度，中国大陆从除 4 月进口同比增速中约 34.1%来自价格因素，5 月则上升至 56.7%。 分地区看，2 季度，中国大陆从除美国、日本和中国外台贸湾外专的题主 美CE国E、M日本全和球中宏国台观湾经济季要度贸易报伙告伴（进专口增题速）普通提高。具体而言，从欧盟中、韩国国经、济东盟专、题中 外的主要贸易伙伴进 国香港、巴西、印度和俄罗斯进口增速较上季度提高 5.9-125.0 个百 口增速C普E通E提M高全。球宏观经分济点。季其度中报，告从（韩下国进口增速涨幅最小，从中国香港进口涨幅最大， 篇） 从东盟和欧盟进口增速涨幅在 10 个百分点左右。尽管从外美贸国和专中题国 CEEM 全球宏观经济季台度湾进报口告增（速专回落题，）但仍分别保持在 43.0%和 29.2%中的国高经位。济特专别题地， CEEM 全球宏观经济季根度据彼报得告森（国专际经题济）研究所，2021 年 1-5 月中国自美国实际进口额占 一阶段协议目标的 29.4%，其中农产品、制成品和能源产品完成度分 别为 43.1%、25.2%、17.7%。 内地从香港珠宝及贵 值得一提的是，4-5 月内地从香港珠宝及贵金属、艺术品及收藏 金CE属E、M艺术全品球及宏收藏观品经济季品度等进报口告异（常专上升题，）2 个月累计进口额分别为 13.3 亿美元和 143 万美 等进口C异E常E上M升全，或球与宏观经元济，同季比度增报速告分（别为下962%、95%。一种可能是，香港春季拍卖会导致 春篇季）拍卖、虚假贸易等 有关。 资本流出。据新闻数据推算苏富比、佳士得、嘉德、保利 4 家主要拍 卖会成交额在 11 亿美元左右。但参加拍卖会缴纳的竞拍保证金（200 CEEM 全球宏观经济季万度以内报）告远（低专于商题品）估价，同时拍卖最终成交仍需持续较长一段时间 （半年甚至一年）。此外，从历史经验看，历年的春季拍卖会 4-5 月 CEEM 全球宏观经济季内度地自报港告进（口专并未题出）现跳跃性上升，同时大型拍卖会多导致艺术品和 收藏品进口突增，而非珠宝和贵金属，如 2013 年秋季苏富比。因此 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 春季拍卖会无法完全解释 4-5 月内地自港进口的大幅上升。另一种可 CEEM 全球宏观经济季能度是，报借告道（香专港进题行）虚假贸易，以将境内人民币资产换成美元流出。 CEEM 全球宏观经济季3 月度，报全告国（人大下表篇示）将围绕反制裁、反干涉、反制长臂管辖等加快推 进涉外领域立法，这可能会导致部分反制裁、合规风险较大的机构短 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 80 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季期假度资贸金易报流、告出资需金求流增出加应。为但暂考时虑现到象疫。情期间中国经济形势相外对贸更好专，题虚 CEEM 全球宏观经济图季表度65报告中国（进专口增题速）的地区分布（单位：%） CEEM 全球宏国观家 经济季度报总进告口（专美国题）欧盟 2021 年 2 季度 43.7 43.0 44.3 日本 26.4 中国香港 129.7 东盟 42.2 外贸专题 较上季度变化 16.1 -26.5 11.3 -1.8 125.0 9.2 国家 2021 年 2 季度 韩国 28.3 印度 73.6 俄罗斯 47.2 巴西 52.0 中国台湾 29.2 其他 50.6 外贸专题 CEEM 全球宏较观上季经度变济化季度报5告.9 （专9.4题）48.3 38.8 -11.9 31.3中国经济专题 CEEM 全球宏观经济从季贸度易报方告式（7看下，2 季度，一般贸易进口同比增长 49.3%，较上季 篇） 度提高 20.3 个百分点；加工贸易进口同比增长 29.7%，较外上贸季度专提题高 CEEM 全球宏观经济季6.7度个报百告分点（；专其题他贸）易方式进口同比增长 39.7%，较中上国季经度济提高专1题1.9 个百分点。加工贸易增速持续显著改善，可能反映了在全球疫情形势 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 总体向好、美国贸易政策回归理性和规则的背景下，以加工贸易为代 表的全球价值链活动前景有所改善。从贡献率上看，一般贸易、加工 贸易和其他贸易方式对 2 季度进口变动的贡献率分别为 68.7%、 CEEM 全球宏观经济季12度.9%报、告18.（4%专。题分产）品看，各类产品进口增速均回升，但煤-油-天然 气同比仍负增长。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 图表 66 中国进口增速的贸易方式和产品分布 篇） % 总进口 加工贸易 一般贸易 其他贸易 60 % 50 C4E0 EM 全球宏观经济季度报告（专题） 70 纸浆锯材纺织纤维纱线及制品 铁矿铜矿铁材铜材 医药肥料塑料橡胶 煤油天然气 机电产品 农产品 30 50 20 30 C1E0 EM 全球宏观经济季度报告（专题） 10 0 C-1E0 EM 全球宏观经济季度报告（下篇） -10 -30 -20 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 -50 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 2019 2020 2021 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 2019 2020 2021 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 CE说E明M：20全16 球年 1宏月中观国经海关济将天季然气度纳报入进告口重（点下商品篇表中）。因此，2016 年之前，煤-油-天然气产品同比增速为不包含天然 气的进口同比变化。 7 2021 年 1 季度，一般贸易、加工贸易和其它贸易方式进口占总进口的比重分别为 62.3%、18.4%和 19.3%。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 81 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 铁 煤CE矿-油E-铜-M天矿然全-气铁球、材纸宏-铜浆观材-锯、经济季织度纤分维报产纱告品线8及看制，品铁进矿口-铜增矿速-大铁幅材提-铜高材，、价煤格-因油素-天主然导气大、宗纸外商浆贸品-锯进专材口题-增纺 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 材-纺织纤维纱线及制 长。2 季度，机电产品进口增速较上季度减少 0.6 个百分点，同比增 品CE进E口M增速全大球幅宏提观高，经济季速度为报30.告2%（，机专电题产品）中高新科技产品进口同比增速较上季外度贸回专落题3.1 价格因素主导大宗商 品进口增长。 个百分点至 27.7%。农产品进口同比增速与上季度几乎持平，医药-肥 料-塑料-橡胶进口同比增速较上季度下降 7.3 个百分点，外而铁贸矿专-铜题矿 CEEM 全球宏观经济季-铁度材报-铜告材（、煤专-油题-天）然气、纸浆-锯材-纺织纤维纱线中及国制经品济进口专同题比 增速较上季度大幅提高 14.3、67.0 和 14.5 个百分点。从贡献率上看， CEEM 全球宏观经济季度报告（下 2 季度，机电产品、煤-油-天然气对总进口的贡献率分别为 32.5%、 篇） 14.7%。其中，机电产品对总进口的贡献率较上季度减少外14贸.6 个专百题分 CEEM 全球宏观经济季点度；煤报、告油（、专天然题气）的贡献率则提高 18.6 个百分点中。国总体经上济看专，题铜、 CEEM 全球宏观经济季铁度、油报等告大（宗专商品题是）带动进口加速回暖的主要原因。价格因素主导大 宗商品进口增长。4-6 月，铁矿砂、铜矿砂、原油和钢材进口数量同 比增速分别为-2.3%、-12.5%、-14.2%和-12.9%，而 4-6 月其价格同比 依次上涨 94.8%、81.8%、134.8%和 75.3%。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经四济、季经度常报账告户（顺下差收窄、占 GDP 比重下降 2篇季）度，货物贸易顺差 2 季度，以人民币计，中国货物贸易顺差额为 8828 亿元，同比下 同比下降。服务贸易逆 降 17.4%；以美元计，顺差总额为 1365 亿美元，同比下降 10.0%（上 差CE规E模M降幅全收球窄宏。观经济季季度度增报速告为（80专9%题）。）其中，4、5 和 6 月货物贸易差额分别为 429、455 和 515 亿美元。从贸易方式看，2 季度，一般贸易差额为 775 亿美元， CEEM 全球宏观经济季较度去年报同告期（下专降题114）亿美元；加工贸易差额为 763 亿美元，较去年同 CEEM 全球宏观经济季期度下降报2告2 亿（美下元篇；）其他贸易逆差为 139 亿美元，较去年同期增加 12 亿美元。 CEEM 全球宏观经济季度服报务告贸（易专逆差题规）模降幅收窄。4-5 月，中国服务贸易逆差为 155 CEEM 全球宏观经济季亿度美元报，告同（比下下降篇1）8.0%，降幅较上季度收窄 34.7 个百分点。其中， 8 2021 年 1 季度，农产品、铁矿-铜矿-铁材-铜材、煤-油-天然气、医药-肥料-塑料-橡胶、纸浆-锯材-纺织纤维纱线及制品、 机电产品进口占总进口的比重依次为 8.4%、10.3%、12.6%、5.0%、2.1%、43.3%。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 82 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季境度外旅报行告服务逆差为 137 百分点。运输服务逆差为 亿美元，同比提高 2.2%，增幅扩大 43.9 个 34 亿美元，同比下降 23.1%，降外幅贸收窄专4题6.7 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 个百分点。保险和养老金服务逆差为 19.4 亿美元，同比提高 19.2%， CEEM 全球宏观经济季增度幅下报降告1（1.6专个题百分）点。 外贸专题 图表 67 中国货物贸易顺差及服务贸易逆差 亿美元 中国货物贸易顺差 2500 CE20E00M 全球宏观经济季度报告（专题） 1500CEEM 全球宏观经济季度报告（下 篇）1000 500 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 0 CEEMQ全2 Q球3 Q4宏2Q011观9Q2经Q3济Q4季2Q0210度Q2 报Q3 告Q42（Q0211专Q2 题） 亿美元 中国服务贸易逆差 外贸专题 0 -100 中国经济专题 -200 -300 -400 -500 -600 外贸专题 -700 -800 中国经济专题 -900 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1M4-5 2019 2020 2021 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：CEIC，世界经济预测与政策模拟实验室。 4-5 月中国经常账户占 据国家外汇管理局统计，2021 年 4-5 月，以人民币计，中国货 GCDEPEM比 重全预球计宏降观至经济季物度贸报易告顺差（为专4题906）亿元，服务贸易逆差为 1003 亿元，即贸易贡献 1.5%左C右EE，M未全来或球将宏观经的济经季常度账户报盈告余（为下3902 亿元。考虑到 2020 年初次和二次收入赤字 继篇续）回落。 约为贸易盈余的 25%，同时 2 季度名义 GDP 增速在 13.6%左右，则 4-5 月中国经常账户占 GDP 比重预计降至 1.5%左右。与此相比， CEEM 全球宏观经济季2度021报年告1 （季度专，题中）国货物贸易顺差 7696 亿元，服务贸易逆差 1439 亿元，经常账户盈余 4503 亿元，占 GDP 的 1.8%。这意味随着疫情 CEEM 全球宏观经济季防度控报形告势向（好专、题国）际交往逐步恢复，特别是在近期大宗商品价格快 速上涨压力下，中国经常账户占比已出现回落。按人民币不变价计， CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） 2021 年 1 季度，货物和服务净出口对 GDP 增长的贡献为 2.2 个百分 CEEM 全球宏观经济季点度，报高告于去（年专同题期）-1.1 的百分点贡献度。 CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 83 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季五度、报外告贸展望 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报预告计下（半专年题中）国出口同比增速仍将呈现回落态势，但水平值依 预 同CE计比E下增M半速全年仍球中将国呈宏出现观口回经济季然第度将一报处，从告于基近（期年专效来题应的看）历，史2高02位0 。年三下方半面年因出素口将连拖续累超中预国期出，口2外0增2贸1速年专提下升题半。 落态势，但水平值依然 年出口同比回落压力较大。第二，从需求层面看，随着疫苗接种加 将处于近年来的历史 速、疫情形势好转，美欧等发达经济体有望在下半年实外现贸“群专体题免 高位。 CEEM 全球宏观经济季疫度”，报但告世（界范专围题的）“群体免疫”仍要 2-3 年，世界经中济国仍经将呈济现专渐题进 而不平衡的复苏。更重要的是，美欧等后续需求恢复以服务消费为 CEEM 全球宏观经济季度报告（下 主，而非我国出口具备优势的商品贸易。此外，由于通胀压力快速 篇） 上升，美欧等国家宏观政策扩张力度下降，美联储货币外政策贸甚专至题存 CEEM 全球宏观经济季在度提报前告收紧（风专险题。） 中国经济专题 CEEM 全球宏观经济季度报第告三，（从专供题给层）面看，疫情错位带来的供给替代作用总体回落。 尽管变异病毒使得新兴市场供应能力下降，并可能提高全球实现“群 体免疫”的疫苗接种率门槛，但现有疫苗对变异病毒总体上仍然有 效。随着发达经济体临近“群体免疫”，全球疫苗分配还有望向新兴经 CEEM 全球宏观经济季济度体报倾告斜。（此专外题，）美欧生产秩序和供给能力的恢复也将在一定程度 CEEM 全球宏观经上济弥季补度新兴报市告场（供下给能力的下降。中国出口市场份额仍有望在一段 时间内维持高位，但在高基数效应下，其对中出口的拉动作用已经 篇） 走弱、甚至转负。 图表 68 全球及主要经济体制造业 PMI CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） 70 68 65 CEEM 全球宏观经济季度报告美国（专题） 63 60 58 CE55EM全全大球通摩球根宏观经济季度报告（下篇） 53 50 48 英国 欧元区 日本 CE45EM 全球宏观经济季度报告（专题） 43 40 中国 38 CE35EM 全球宏观经济季度报告（下篇） 33 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 1月 7月 2018 2019 2020 2021 2018 2019 2020 2021 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 数据来源：Wind，世界经济预测与政策模拟实验室。 CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 84 CEEM 全球宏观经济季度报告 外贸专题 外贸专题 CEEM 全球宏观经济季度报告 图表 69 中国外贸数据概览 外贸专题 CEEM 全球1.宏外贸观总体经济季度报告（专题） （美元同比/%、亿美元） （美元同比/%、亿美元） CEEM 全球宏观经济季2度020Q报4 告（20专21Q题1 ） 2021Q2 2018 出口 17.0 48.8 30.4 9.9 2019 外20贸20 专题 0.5 3.6 进口 5.7 27.6 43.7 15.8 -2.8 -1.1 出口额 进口额 7850 7098 8086 24870 24984 外259贸04 专题 5757 5947 6721 21359 20769 20567 货物贸易余额 2093 1151 1365 CEEM 全球2.宏地区观出口经济季度报告（专题） 3511 4215 中国经53济37 专题 CEEM 全球宏观经济季度（美报元告同（比/%下） 2020Q4 2021Q1 2021Q2 （规模/亿美元） 2020Q4 2021Q1 2021Q2 篇） 出口 17.0 48.8 30.4 5882 6355 外37贸21 专题 美国 34.3 74.8 22.7 1423 1192 1339 CEEM 全球宏欧观盟 经济季度2 报告（专56.7题） 21 1132 1103 中国经12济29 专题 中国香港 14.4 47 32.1 893 733 836 CEEM 全球宏日观本 经济季度6.5报告（专30.8题） 9.4 393 387 413 东盟 12.2 36.5 38.5 1180 1051 1207 俄罗斯 6.7 42.8 35 148 131 159 3.贸易方式 （美元同比/%） （规模/亿美元） CEEM 全球宏观经济季2度020Q报4 告（20专21Q题1 ） 一般贸易出口 21.8 53.7 2021Q2 34.5 2020Q4 4617 2021Q1 4282 2021Q2 5003 CEEM加工全贸球易出宏口 观经济7.8季度报告36.（9 下 14.4 2163 1852 1911 其他贸易出口 17.7 53.0 44.5 1092 966 1179 篇） 一般贸易进口 2.4 29 49.3 3352 3692 4227 加工贸易进口 10.3 23 29.7 1217 1091 1148 其他贸易进口 10.8 27.8 39.7 1184 1147 1318 CEEM 全数球据来宏源：观CE经IC 济数据季库。度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下篇） CEEM 全球宏观经济季度报告（专题） CEEM 全球宏观经济季度报告（下 85